主题：广州药业：最坏时期已经过去

投资要点

公司营销调整基本完成。受益于医改，旗下药物品种潜力巨大，同时狂犬病疫苗将成为新的利润增长点，未来业绩有望大幅反转。

王老吉药业有望保持25%左右的增长。广州医药公司前景值得期待。此外，广药系整合预期依旧。

预测公司2009

-2011年每股收益分别为0.22元、0.44元和0.59元，首次给予“强烈推荐”评级。

风险提示：业绩反转程度和持续性可能逊于预期；广药系整合的不确定性。

广州药业[11.45 -1.04%](600332)为华南地区大型国有制药企业，主营中药材、中成药制造业和药品批发零售及进出口贸易。2009年三季报显示公司实现主营业务收入29亿元，实现净利润1.53亿元，剔除非经常性损益净利润同比增长75%。由于上游原材料价格上涨因素毛利率下降2.5%，但期间费用率下降3.3%，其中销售费用下降15%。

营销调整后业绩有望反转

2007年公司采取了激进的销售策略，各公司为了增加销售收入和业绩采用渠道大量压货的办法，严重影响了后期发展，公司从2008年下半年开始控制发货和清理渠道库存。到2009年三季度原渠道库存基本清理完毕，销售走向正常轨道。去年三季报显示公司销售收入和净利润转入正增长，其中主营业务净利润同比增长75%。显示公司已经开始转入正常销售轨道，经营质量开始好转。

公司旗下拥有包括陈李济、敬秀堂、潘高寿及采芝林等百年老店，拥有消渴丸、乌鸡白凤丸、华佗再造丸、保济丸、密炼川贝枇杷膏等知名品牌中药制剂。其中消渴丸和华佗再造丸为基本药物独家品种，年销售收入分别在5亿元左右和1.5亿元左右。我们认为，公司受益医改的潜力远大于其他中小型制药企业。其中，预计消渴丸2010年销售收入可望增长30%以上，销售收入可望达到6.5亿元左右。华佗再造丸也会重拾快速增长态势。而星群药业2010年在药品销售恢复正常、淡出饮料行业和停止对饮料的推广费用后，公司将扭亏为盈。潘高寿药业经过两年调整后，2010年销售将走向正轨，可能回到2006年的销售水平和盈利水平。

狂犬病疫苗将成为新增长点

广州拜迪为广州药业子公司，主营生物医药研发生产，获得狂犬病疫苗批件和生产许可证，2009年上半年销售3000多万元，全年预计销售5000多万元。下半年由于国家颁发新的生产工艺标准影响生产，预计2010年4月前后会恢复正常生产。狂犬病疫苗由于国家新标准中取消了佐剂和将活性单位由原来的1.3提高到2.5个国际单位，许多企业达不到生产标准，导致疫苗供不应求。预计公司2010年可以实现1亿元左右的销售收入，按照30%的销售净利率计算，可以实现3000万元左右的净利润。

王老吉凉茶系列饮料由于存在上游原材料价格降低和亚运会因素，可望保持25%左右的增长。王老吉保济丸、保济口服液等众多知名中成药制剂由于基本药物制度和医疗市场扩容将使其保持两位数增长趋势。

广州医药公司前景可期

广州医药公司为我国大型医药物流企业，销售额过百亿元，净利润水平逐步提高。我们认为广州医药公司作为广东省乃至华南地区医药物流龙头企业，随着医改的深入推进，基本药物统一配送等政策的落实，将得到更大的发展机会。而且引进医药物流欧美龙头企业有利于改进公司管理和营销。预计广州医药公司2010年保持以往3年销售收入平均15%的增长，净利率将由目前的0.94%上升至1%左右，净利润有可能达到25%的增长。

此外，广药系重组的可能性存在。如果整合，以广州药业吸收合并白云山医药产业可能性最大，这将有利于提升广州药业的竞争能力和长期发展能力。不过是否重组、何时重组和重组方式均不得而知。

盈利预测与评级

我们预测公司2009-2011年每股收益分别为0.22元、0.44元和0.59元。考虑公司作为我国大型中药企业、拥有众多知名品牌药物、最坏时期已经过去，同时存在广药系以广州药业为平台进行产业整合的预期，合理动态市盈率估值应该在30倍以上。目前股价相对低估，我们首次给予“强烈推荐”评级。



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