主题：五粮液：2010年高速增长可期 维持推荐评级

09年公司实现每股收益0.86元。报告期内公司实现营业收入1112922.05万元，同比增长了40.29%；实现营业利润458667.42 万元，同比增长88.66%；实现净利润(指新会计准则中的归属于母公司所有者的净利润)324475.25万元，同比增长79.20%；每股收益为0.86元；每股经营性净现金流为1.60元，分红预案为向全体股东每10 股派现1.50 元(含税)。

报告期内公司营业利润的增速大于收入增速的主要原因是公司产品毛利率为65.31%，同比增长了10.92个百分点。公司产品毛利率大幅度提升的主要原因一方面是来自08年8月将52度五粮液出厂价提到469元，同比增长12.20%，另一方面是收购酒类资产降低了产品成本和成立销售公司减少了销售环节的关联交易。

公司第四季度营业收入、营业利润分别同比增长128.85%，380.54%，产品毛利率为73.23%，同比增长19.26个百分点，我们认为这主要是关联交易的减少还原给市场一个相对真实的五粮液盈利情况的结果。公司2010年的业绩增长主要来自关联交易的改善、产品提价和放量。

报告期内公司销售五粮液系列酒8.45万吨，同比增长11.4%，其中五粮液酒约为9000 多吨，我们认为公司2010年的业绩增长主要来自关联交易的改善(销售公司收入95%全年计入股份公司)、产品提价(今年年初公司产品提价，提价幅度为8.5%-10.3%)和放量(公司希望2010 年五粮液酒销量能有20%的增长)。

估值讨论。预计公司10、11 年EPS 分别为1.31、1.59元，对应动态PE 分别为21、18倍，估值较低，维持公司“推荐”的投资评级。


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