主题：海南海药:公司业绩有所保留,预计下半年完成增发


　　公司业绩低于预期,预计2010 年下半年增发。09 年公司实现营业收入5.17亿元,同比增长33.77%;实现净利润6560 万元,同比增长53.52%,每股收益0.31 元,低于我们0.40 元预期。09 年第四季度,公司实现营业收入8400 万元,同比降低3.39%,环比大幅下滑45.46%;实现净利润215 万元,同比下滑50.45%,环比下滑89.81%,每股收益0.01 元。四季度收入仅仅只有三季度的一半,利润更是大幅减少,直接导致公司业绩低于预期。因原料药环保批文和人工耳蜗生产批文都将于今年5、6 月份获得,增发将在2010 年下半年完成,公司09 年业绩释放有所保留。
　　新特药产品稳步增长,头孢产品快速增长。公司新特药产品主要包括枫廖肠胃康系列与特素(紫杉醇),09 年实现收入2.54 亿元,其中特素约占1.2亿元,新特药产品增速25.66%,呈现平稳态势,毛利率则提升8 个百分点至55.62%。公司其他产品在头孢西丁等二代头孢快速放量的带动下大幅增长43.14%,达到2.62 亿元,原料药上下游一体化有效的节约了生产成本,毛利率上升1.31 个百分点,达到9.28%。公司药品招标顺利,已经中标江苏、浙江、上海、海南等销售大省,2010 年药品收入增长有保障。
　　经营活动现金流大幅改善,期间费用控制得当。期间费用率下降4.76 个百分点,销售费用和管理费用增速均小于收入增速,各类费用控制良好。每股经营活动现金流0.37 元,超过净利润。
　　增发控股力声特,有望成为中国医疗器械新星。我们预计力声特将于2010年5、6 月获得人工耳蜗生产许可,而海药将等到获得耳蜗批文后进行增发,以此推算,增发将于2010 年下半年完成。海药通过增发控股力声特,使其成为国内唯一一家能够生产人工耳蜗的企业,同时也是A 股唯一能分享人工耳蜗高速成长的投资标的。基于人工耳蜗巨大的市场空间,我们认为公司是一支可以突破传统估值的医药企业。现有业务提供安全边际,人工耳蜗提升公司估值。因2009 年业绩低于预期,我们下调了公司2010 年每股收益至0.45 元(原预测0.53 元),同时给出11-12 每股收益0.69 元、1.05元盈利预测(含保守预计的耳蜗收益),维持增持评级。

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