主题：中国平安：内含价值持续增长

　　在新会计准则下，由于保险公司首年费用可以隐性递延，利润实现时点前移，营业支出同比减少，因此，利润大幅度上升。另外，2009年投资环境向好，公司投资收益同比增长76.9%，投资收益大幅增长提高了公司的盈利能力。

　　公司在 1995年到1999年期间对公司寿险产品提供了等于或超过5%的较高定价利率，会计新政后这部分高利率保单的评估利率将与其他传统产品一致，高利率保单由于评估利率的下调导致负债的增加，因此随着负债增加，净资产减少幅度较大。

　　《保险合同相关会计处理规定》明确了保险混合合同分拆、重大保险风险测试和保险合同准备金计量等问题。中国平安(50.62,1.41,2.87%)由于万能险、投连险等投资型险种占比较大，因此保费收入受新会计准则的影响较大。2009年不能确认为保险合同的保费共610.6亿元，占规模保费的45%。

　　由于公司代理人队伍增长较快，因此盈利能力比较强的个险保单增长幅度大，2009年，公司首年年化保费同比增长43.0%，在首年年化保费增长幅度较小的情况下，公司的一年新业务价值增长幅度较大，同比增长了38.2%，内含价值同比增长26.3%。

　　我们假设新业务的增长速度为20%，在20倍新业务倍数的假设下，公司估值为66.8元。维持“谨慎推荐”评级。2009年中期以来，在新会计准则推出的预期下，中国平安的股价收到较大的压制，但会计准则的调整仅仅是数字游戏，并不改变公司内含价值的增长，随着年报的推出，新会计准则对中国平安股价影响的一些不确定因素已经解除。



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