主题：南钢股份：关注铁前成本对公司业绩的影响

近期我们对南钢股份进行了调研，与公司高管就市场主要关心的问题进行了交流。

　　 4 月 30 日，公司公布了 08 年一季报，报告期间，公司实现营业收入 66.62 亿元；归属于母公司的净利润 2.05 亿元，同比下降 13.08%，实现基本每股收益 0.22 元。

　　 评论：

　　 1. 关联交易及其定价模式回顾。我们重点关注公司与控股股东在铁前环节的关联交易：公司设立时，控股股东保留了部分铁前资产，05年公司新投建100万吨宽中厚板卷项目时，由于资金实力不足，控股股东再次出资配套建设炼铁新厂，这使得07年公司产成的540万吨生铁中，有340万吨是由控股股东遵循市场价格的原则提供，等同于公司07年461万吨商品材中，有261万吨是“非全流程”途径生产的。从一个较长的时间段来看，钢铁行业三个生产环节“铁—钢—材”的盈利会趋于平均化，因此这一关联交易在长期内是公平合理的，但中短期内各环节的盈利能力会有分化，这会使得股份或集团的利益在中短期内受损。

　　 2. 铁前成本制约公司08年业绩。07年下半年以来，钢铁行业利润逐渐向上游铁前环节转移的趋势显著，上述关联交易就制约了“非全流程”钢材盈利的发挥。观察公司07年下半年各品种的毛利率我们可以发现，棒、带材环比下降不超过2个百分点，但部分非全流程品种中板、中厚板卷环比下降4.5-6.5个百分点。尽管08第1季度年随着钢价的整体上涨，公司的盈利环比有所回升，但我们认为，在目前高通胀的背景下，全社会利润向上游转移，钢铁行业也不例外，因而铁前成本可能会制约公司后续的业绩。

　　 3. 期待收购母公司铁前资产，解决关联交易。公司曾承诺，在2010年底之前，依照法定程序收购控股股东炼铁新厂高炉、焦炉和烧结机等核心资产，减少关联交易，这将能系统地提升公司的盈利能力和抵抗行业周期性波动的能力。但通过此次调研，我们认为短期内实施该项收购的可能性不大。

　　 4. 中板、中厚板业务发展仍然值得看好。尽管铁前成本偏高，可能会对公司两大“财神爷品种”中板、中厚板的盈利能力有负面影响，但这并不影响我们继续看好公司这两块业务的发展前景，我们相信公司会继续加大产品结构调整力度，加快进入国内外高端商品市场的步伐，打造国际先进、国内一流的中厚板精品供应商。

　　 5. 盈利预测、投资建议和风险提示。暂时不考虑收购控股股东资产的预期，预计公司08、09年EPS分别为1.21元、1.31元，以08年5月5日收盘价计算，这分别对应08、09年13.12倍和12.11倍PE，我们首次给予公司“增持”评级，同时提示投资者注意生铁现货价格上涨给公司的盈利造成的负面影响、国内外经济及大盘波动的风险。



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