主题：保利地产:扩张步伐依然激进,销售增速初露疲态

　　销售受到了政策调控影响,但增速仍领跑行业,未来增速或将持续放缓
　　①4月份公司签约面积和签约金额仅分别同比增长2.7%和1.5%,单月销售增速大幅低于前几个月的水平,1-4月累计签约面积和签约金额分别同比增长21%和16%,增速也同样大幅前几个月的水平 ,显示09年12月政策拐点出现后,已对公司的销售产生了负面影响;②万科、中海1-4月销售面积分别同比下滑11.5%、12%,金地1-3月销售面积同比下滑48.6%,公司1-4月累计签约面积仍能达到21%的同比增长,彰显了领跑行业的龙头风范。③由于"4.15"后的新政更为严厉,对公司未来销售业绩造成的杀伤力会更大,再加上去年楼市逐季火爆也导致今年销售业绩同比基数不断抬升,因此这种销售增速放缓的局面在今年剩下的8个月中仍将延续,甚至不排除在四季度会出现负增长。
　　拿地扩张依然延续了去年下半年以来的激进
　　据媒体报道,5月7日,上海举行新政后首场土地出让会,公司以11.83亿元的价格竞得浦江镇中心河以南A-3地块,折合楼板价9544元/平米,另外公司又击败了出价13亿多的万科招商华侨城联合体,以14亿元竞得浦江镇中心河以南c1、2号地块,折合楼面价达到1.2万元/平米。截止5月10日,公司在今年年新增权益土地储备已达332万平米,累计需支付地价185亿。我们认为,地产企业如果普遍出现这种逆周期的拿地行为的话,将使土地市场能够保持适度的热度,地方财政收入下降的压力也因此减轻,严厉调控政策的持续时间将变得漫长。
　　1季度现金流出加快,负债率明显上升,增发顺利实施有难度,但2010年业绩高增长仍有保障
　　①公司1季度末每股现金流为-0.39元,而09年末为2.77元,1季度末每股经营现金流为-4.27元,而09年末为-0.33元;②扣除预收款后的资产负债率由09年末36.7%上升至43%,一年内到期的非流动负债与短期借款之和占货币资金的比重由09年末的26%上升至46%;③公司3月22日公告定向增发预案拟募集96亿,增发价按除权后计不低于13.71元,目前已获国资委批准,但由于股价与增发价倒挂,且去年参与公司定向增发的机构投资者目前浮亏较大,在调控导致对未来预期悲观的情况下,预计增发顺利实施有难度;④公司1季度末预收帐款346亿,接近我们10年预测收入值,按现有股本摊薄,预计10-12年EPS分别为1.1元(10x)、1.38元(7.9x)和1.67元(6.6x),是成长性较好的全国地产龙头,维持 "谨慎推荐"评级。

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