主题：天津发展潜力庞 重申买入评级

　大福证券(4.16,-0.28,-6.31%,经济通实时行情)

　　红筹综合企业天津发展(4.04,-0.23,-5.39%,经济通实时行情)获重新评级的潜力庞大，我们重申对该股的买入评级。 按其历史平均市净率0.7倍或预计经常性市盈率12倍计算，我们给予该股的目标价为5.80元。即使包括其拥有21.0%股权的天津港发展(1.54,-0.05,-3.15%,经济通实时行情)(3382.HK,$1.59)及拥有44.8%股权的王朝酒业(2.7,-0.16,-5.59%,经济通实时行情)(0828.HK,2.86)的市值计及15%控股公司折让，天津发展目前的股价仍仅相当于其非上市资产市净率0.3倍。

　　天津发展为获天津市政府支持的窗口公司，于2009年度，该公司录得1.95亿元的亏损，表现令人失望。倘撇除两个年度的非经常性项目(包括2008年度的一次性退税1.05亿元及2009年度有关收费道路资产的减值亏损5.84亿元)，该公司的基础盈利按年温和减少7%至3.89亿元，主要原因为其港口业务由盈转亏，以及其酒店业务的开业亏损所致。该公司的其他业务表现稳定。于2009年度，来自其升降机及扶手电梯、公用事业、酿酒及收费公路业务的盈利组合为45:32:14:9。

　　由于内地基建及房地产市场复苏强劲，天津发展拥有16.6%权益的奥的斯电梯的收入增加5%至121亿元。由于材料成本下降，纯利率改善3个百分点至11%，故天津发展的应占纯利按年增加44%至2.19亿元。

　　天津发展的公用事业业务向天津经济技术开发区内的工业、商业及住宅用户提供电力、用水及蒸气与热力。2009年度，各项公用事业业务的表现不一，故整体收入增加12%至27.5亿元，而其盈利则持平为1.55亿元。由于电力及用水业务销售成本增加，引致盈利分别下跌7%及19%，但由于蒸气与热力业务因用量急升及利润改善而令盈利增加一倍，抵消电力及用水务盈利下跌的影响。于2009年度，3项公用事业的盈利贡献比例为46:33:21。

　　天津发展旗下两间上市公司的表现好坏不一。由于经济放缓使航运组合出现不利变动，以及收购于内地上市的天津港股份的56.8%股权(是次收购几乎令天津港发展可垄断该新兴城市的港口业务)而产生的一次性费用，导致天津港发展录得4,800万元亏损。另一方面，王朝酒业于2009年度的销量增加4%至5,740万瓶，其营业额及纯利因而同时跃升9%至分别为14.8亿元及1.56亿元。

　　该公司拥有外环东路84%权益及津滨高速公路的24%权益。自本年度起停止征收路费后，该两条道路将售予天津市政府。由于预期外环东路的可变现价值低于其原值，故该公司已就其于该道路的权益作出减值亏损拨备，而于高速公路的投资将可全数收回。

　　该公司于2008年3月分散至酒店业务，收购港岛西区一间设有245间客房的4星级酒店的全部权益，以及于天津一间设有428间客房的5星级酒店的75%权益。于2009年，该两间酒店的入住率分别为75%及31%、收入分别为6,300万元及2,400万元，并录得亏损则分别为300万元及3,200万元。

　　天津发展将因重组其港口业务而产生约10亿元的非经常性收益，而其收费道路资产的汇兑储备3.32亿元亦将变现列为2010年的收入。主要受惠于该公司的港口业务如预期中转亏为盈，以及其多项其他业务的稳健增长，我们预期天津发展2009-11年度的经常性盈利将有19%的复合年增长率。

　　天津发展为最多元化的红筹综合企业，该公司拟模仿其上市同业的脚步，专注经营其中一个行业，意味该公司将会重组资产。随着公司识别主要增长动力，我们预期有关行动将可提高其股份价值；而放弃非核心业务，或可令该公司更全面地反映相关资产的价值。分析员：曹福达



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