主题：经济回落风险可控 下半年调控或定调温和

　时至年中，中国宏观经济的复杂性仍未减弱，经济减速风险初显又成为新情况。展望下半年经济运行形势，不同于上半年的高增长以及前期的“波澜起伏”，“温和”可能成为经济运行和宏观调控的主基调。


　　增速回落≠二次探底

　　经济运行走出一个漂亮的“V型”反弹之后，后续经济走势何去何从？不少专家指出，一季度11.9%的高增速之后，经济增速将在未来几个季度适度回落。

　　投资对经济的贡献率将大大降低。严控新增投资项目、清理地方融资平台以及严厉的房地产调控等一系列政策对投资产生抑制作用，而保障房建设以及鼓励民间投资“新36条”短期内难以弥补这一“缺口”。1-5月我国城镇固定资产投资同比增长25.9%。专家预计，如果全年投资增速降至20%左右，今年固定资本形成对经济的贡献将在4个百分点左右，大大低于去年的8个百分点。

　　从经济自身运行来看，发电量、制造业PMI等指标的回落，房地产、汽车等重要商品市场的库存上升，也在提示当前经济热度已有回落。

　　一般来说，一国经济经历从萧条到景气再回落的周期，需要3-4年时间。但本轮金融危机来势猛，各国采取的反周期措施也力道十足，经济周期运行和“冷热切换”偏于短期化。这也意味着经历连续四个季度GDP增速回升之后，我国经济增长可能进入相对回落的“小周期”。国金证券认为，三四季度经济环比增长将显著下滑，本轮短周期的底部可能在明年一季度。

　　“从季度GDP来看，我国经济步入了减速周期，但这不意味着经济将二次探底。”国家发改委宏观经济研究院常务副院长王一鸣认为，如果全年经济增速达到9%-9.5%，仍比去年增速快。

　　尽管经济回落风险被一再提及，但鲜有专家认为“二次探底”等严峻情形行将发生，区别更多地在于经济具体回落程度的预测。中金公司首席经济学家哈继铭认为，预计到四季度经济增速将放缓至8%，2011年经济增速也不容乐观。在经济总体放缓的背景下，政府可能会增强政策灵活性和应变性，避免对宏观经济造成过大冲击。

　　申银万国首席宏观分析师李慧勇认为，2-4季度经济增长率将分别为10.5％、9.7％和9.1％，全年GDP增速达到10.2%，这仍属于较快的增长。

　　与部分发达国家不同，目前我国宏观政策仍留有余力，这也是我国经济实现温和复苏的有利条件。野村证券中国区首席经济学家孙明春认为，中国经济不会重演2008年的局面。目前实体经济留存的库存空间很小，去库存化对GDP的波动影响相应减弱。欧债危机爆发对中国经济所产生的实际影响，也远不及2008-2009年全球衰退的冲击大。他预计，2010年中国GDP增长10.5%，2011年增长9.8%。

　　物价或将见顶

　　当前宏观经济的另一个焦点是物价。5月份居民消费价格（CPI）涨幅升至19个月新高的3.1%。如果在物价回落之前出现经济减速现象，将给宏观调控带来“两难”局面。

　　较为乐观的是，目前不少因素均支撑物价涨幅于六七月达到高点。例如去年翘尾因素对CPI的影响将在六七月达到最高，随后逐步弱化；近期原油、钢铁等大宗商品价格有所回落，降低了非食品价格上涨的压力。

　　哈继铭预计，6月份CPI将上升至3.5%，比5月份多涨0.4个百分点，但6月份很可能是今年CPI涨幅的高点。

　　但从前两轮物价调控实践来看，CPI涨跌“拐点”的出现似乎均比业界预期偏晚。专家指出，如果经济需求仍然旺盛，CPI见顶时间不排除推迟到三季度甚至四季度。在这种情况下，央行可能在“负利率”压力下选择加息。

　　王一鸣认为，今年通胀预期比较直接的因素有两个，一是农产品价格。目前的南方水灾估计会对粮食、糖料价格产生一定影响，会不会对猪肉价格形成关联性影响还需观察。二是劳动力成本的上升趋势。这在我国不少地区已经有所体现。

　　但他也认为，通胀压力也存在减缓因素，即全球经济并未像预期那样明显复苏，这在一定程度上减缓了输入性通胀压力。近期央行表示进一步推进人民币汇率改革，这也会对输入性通胀起到抑制作用。

　　回过头来，以房地产调控和欧债危机影响加大为标志，二季度有可能成为经济具有转折意味的季度，上调准备金、重启汇改、收紧房贷……当季调控政策也进入密集出台期。国务院总理温家宝新近表示，我国经济正向宏观调控的预期方向发展，但面临的形势仍然复杂。对此，专家认为，未来一段时间宏观政策明显转向或加码的可能性不大，宏观调控将进入观望期，“以观后效”。


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券商：政策取向左右下半年A股走势　
　□本报记者 丁冰

　 在上半年最后一个交易日6月30日，沪深两市延续上一交易日颓势继续下跌，中国股市成为全球股票跌幅最大的市场之一。多数券商对下半年宏观经济适度回落、通胀态势较为温和的判断没有异议，但对下半年A股走势分歧较大。他们认为，目前股市估值水平已显示出市场极度悲观情绪，未来股指向上或向下关键取决于外在政策取向。

　经济回落无异议

　就下半年GDP回落趋势，各家券商观点较为一致。银河证券认为，受投资大幅回落、商品房销售大幅萎缩、汽车销售放缓等需求因素和治理落后产能、节能减排力度的加大等供给因素的共同影响，二季度GDP增速结束持续4个季度的回升势头，转而出现下行走势，下半年需求回落幅度更大，经济将继续下行，预计二季度GDP增速为10.2%，三季度为9.1%，四季度为8.4%，“前高后低”、倒“V”型特征明显。

　中信证券首席策略分析师于军表示，之所以看多市场，源于对经济增长预期依然比较确定，全年GDP增长会在9.5%-10%之间，经济不会“二次探底”。

　光大证券认为，在拉动经济增长的三驾马车中，出口稳定，消费趋降，投资回落。预计全年出口同比增速为10%左右，呈现前高后低的走势。随着房地产成交量的萎缩，预计未来的实际消费增速也将下降。由于房地产调控和地方融资平台的清理，未来实际投资同比增速将进一步回落，但降幅有限，在推进城镇化、鼓励民间投资等措施的刺激下，全年投资仍会维持一个不错的增速。

　对于通胀形势，光大证券认为，尽管未来两个月CPI和PPI的同比增速仍将保持上行，但考虑到未来经济下行，需求萎缩，即便由于物价的传导效应导致劳动力工资出现上涨，但需求的萎缩将使生产成本的上涨更多地通过中间企业进行消化，也即通过恶化企业的盈利状况来实现工资的上涨。因此，通胀压力在下半年将得到缓和，预计全年CPI增速将维持在3%左右。

　银河证券认为，在宏观调控和经济减速共同影响下，下半年通胀温和可控，6-8月CPI可能持续高于3%，直到四季度CPI才可能大幅回落至2%左右。

　后市行情存分歧

　从目前情况来看，机构对下半年股市走势存在较大分歧。

　据Wind不完全统计，在31余家券商中，13家认为股市下半年还会持续筑底，真正反转尚需外界刺激；7家券商完全看空后市，认为在欧债危机仍在延续、国内经济增速放缓、楼市调控继续等因素下，市场难有起色；11家券商认为银行、地产等大盘蓝筹已出现反弹趋势，对未来行情谨慎看多。

　多空分歧的关键在于对政策的担忧上。空方认为，地产行业继续调整，投资增速下降，进而拖累整个经济增速；由通货膨胀引发的加息预期以及进一步的信贷控制风险，将压制股市上涨。

　广发证券认为，内外需减速叠加风险将逐步显现。安信证券认为，如果经济减速很快，目前A股市场的估值会很快下降；如果减速比较缓慢，意味着CPI下降的速度也很慢，那么市场盼望的信贷放松以及财政刺激政策就会遥遥无期。

　值得注意的是，空方对上述因素的忧虑正是多方预判大盘会反转的依据。国信证券表示，由于可以预见到的经济增速下滑，政府后续调控的力度会减弱，宏观调控的预期会改善。在财政和货币政策放松的刺激下，大盘会在三季度企稳回升。

　中信证券认为，尤其是近期，央行重启了汇率改革，从汇改的具体影响来看，人民币升值不利于出口但利于进口，目前国内进出口基本均衡，对经济影响中性。而对市场来说，可以吸引海外热钱涌入，推高资产价格。

　申银万国认为，下半年“经济退、政策进”，在城镇化的加速推进下，A股市场将震荡向上。