主题：中国平安：估值修复空间巨大


事件

2010年10月15日，中国平安公布了9月份保费收入。中国平安子公司平安人寿、平安产险、平安健康及平安养老公司于2010年月1月1日至2010年9月30日期间未按照《保险合同相关会计处理规定》的累计规模保费收入分别为人民币1240.5438亿元、人民币454.6293亿元、人民币1.3929亿元及人民币39.5108亿元。若按照《保险合同相关会计处理规定》，平安人寿、平安产险、平安健康及平安养老公司于2010年月1月1日至2010年9月30日期间的原保险合同保费收入分别为人民币711.9713亿元、人民币454.6293亿元、人民币0.4789亿元及人民币33.2699亿元。

9月单月规模保费收入同比增长22.1%，其中寿险和财险单月规模保费分别增长10.2%和49.5%，上月分别增长15.1%和51.6%，寿险规模保费单月增速有所下降，财险规模保费增速继续强劲增长但增速略下滑。1-9月寿险和财险累计规模保费收入分别为1241亿元和455亿元，占总规模保费收入的71.5%和26.2%。

点评

寿险：9月规模保费增速有所回落，个险保费依然是规模保费增长的主要驱动力，公司继续收缩银保，保费增长质量非常良好，远好于主要同业。由于新会计准则下原保险合同保费收入不能将利润率较高的个险万能险确认为保费，但将利润率非常低的银保分红险确认为保费，因此该指标明显有误导作用，因此我们继续重申最为关注规模保费（详见《中国太保2月保费点评及新保费口径对寿险行业影响探讨100326》）。

子公司平安人寿9月单月规模保费收入113.5亿元，同比增长10.2%，规模保费增速明显加快，此前5个月单月规模保费同比增速分别为19.8% 、24.0%、8.7%、 10.4%和15.1%。环比来看，9月规模保费环比-3.0%,而上月为+11.4%。1-9月累计规模保费收入1241亿，同比增长20.1%。

公司继续采取重点发展个险、收缩银保的渠道策略，规模保费增速介于国寿和太保之间，但增长质量远好于主要同业。对于中国平安，公司寿险业务中高利润率的个险渠道保费占比预计超过8成（远高于国寿和太保，国寿占比不到50%，太保占比不到40%，显示平安业务结构优势非常明显），公司业务策略继续强调高利润率的个险渠道保费高于行业平均增速的增长，个险保费是总保费增长的主要驱动力，因此保费增长质量非常高，远好于主要同业国寿和太保；而银保保费继续收缩、占比继续下滑（大幅负增长，占比预计不到20%），拉低总保费增速；团险业务量忽略不计、基本移交到平安养老。


这与主要同业中国太保策略迥乎不同，尽管中国太保保费增速非常快（预计1-9月累计规模保费增速超过40%），但增长贡献主要来源于银保保费高速增长（预计1-9月银保保费增速超过75%、银保保费占比超过50%），我们最为关注的个险新单增速显著低于中国平安。

而中国人寿一改以前上半年冲保费、下半年调结构的策略，今年反其道而行，上半年调结构、适度放慢银保增速，而下半年加快保费增长、重点发展个险保费、同时银保保费增速略加快。在银保保费保持适度增速和个险新单较低速增长下，公司总规模保费增速较慢（预计1-9月累计规模保费增速10-15%），低于中国平安增速。


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