主题：交行A、H股股价倒挂告诉我们什么

编前语 A+H股都有两个价格。目前来看，大多数A+H股的A股价格都高于H股价格。

香港市场是一个相对成熟的市场，其股票价格相比内地市场更加合理。内地市场由于相对封闭，因此股票价格的形成会受制于一些“内地因素”，如新型市场的特征、历史遗留问题的影响以及不太成熟的投资理念等。

可以预料，A股价格向H股价格的并轨会成为一种趋势。我们需要做的，则是尽量保证A股价格向H股价格平稳靠拢。 　　

对于“大小非”减持给二级市场带来的冲击，我们绝不能掉以轻心。

5月16日，交通银行132.43亿股限售股上市流通。受解禁后的“大小非”抛售的拖累，当日交行以3.07%的跌幅收于9.46元，而交行当日H股报收于10.8港元，按0.896的汇率计算，A、H股的比价为1∶1.02，A、H股股价出现倒挂现象。其后，倒挂现象未见逆转。

在限售股解禁前夜，交行高管密集造访“小非”，大部分投资人表达了长期持有愿望；交行还以中期分红的利好意图留住股东；此外，交行当前既没有任何再融资计划，公司基本面也无任何变化。然而，就是在这样的背景下，仅仅因为限售股解禁后的抛售，交行的A、H股股价出现了倒挂。

交行A、H股股价出现倒挂主要源于限售股的成本过低。一些“小非”持股成本只有1元多，如厦门国贸2007年年报显示，其所持990.32万股交行股票的初始投资成本为1798.33万元，每股取得的成本约1.82元；东方创业所持801.4万股交行限售股，目前账面价值已增值7.8倍。因此，虽然解禁当日交行二级市场股价已跌入上市以来的最低区域，但巨大的盈利空间，还是让一些“小非”经不住暴利的诱惑，选择了减持。

那么，交行A、H股股价倒挂告诉了我们什么呢？

“大小非”抛售确实会冲垮金融资本认可并坚守的价值底线

在金融资本看来，过度溢价的A股实现与H股的“国际接轨”，是两地上市股票走势的终极目标。换言之，当A、H股股价完成接轨后，A股股价的下跌空间理应会因为H股股价的支撑而遭到封闭。然而，让金融资本始料不及的是，由于A股市场“大小非”问题的存在，成熟市场所认可的市盈率标准或者价值中枢，在“大小非”眼里形同虚设，一钱不值。对于持股成本非常低廉的“大小非”来说，二级市场投资者看来已跌无可跌的股价，依然存在这巨大的获利空间。因此，“大小非”只要有套现需求，他们完全可以不在乎市盈率多少，或者股价是否已经跌到了二级市场投资者无法承受的地步，更不会在意A、H股股价是否发生了不合理的倒挂，而依然选择大肆减持。

在“大小非”问题没有彻底解决前，与成熟市场相比，A股市场同样可能成为“负溢价市场”

A股市场的相对封闭性，一直是投资者认为A股股价可以远高于成熟市场的重要理由和心理支撑之一。然而，在“大小非”限售股解禁前，A股可以因为市场的相对封闭性，获得高于成熟市场的正溢价；同样，当“大小非”大规模解禁、“大小非”抛售洪峰来临后，A股市场也会因为“大小非”的冲击，而成为市盈率和价值中枢均低于成熟市场的“负溢价市场”。

“大小非”一旦解禁，其抛售的决心都非常坚决

按理，当交通银行的股价低于H股股价时，“小非”们应当停止抛售，因为继续抛售已属非理性。但交行股票解禁当日，股价依然以倒挂于H股的价格收盘。这说明，在“大小非”解禁之日，确实有一些“小非”减持的决心相当坚决。比如，厦门国贸5月19日就发布公告称，公司持有的交通银行990.3166万股股权（占总股本0.02％）已于5月16日解禁当日悉数出售；去年3月23日，九芝堂以6.05元/股获得的交通银行法人股1395.5万股，其中915.5万股也在5月16日解禁当日被抛售。其实，“大小非”抛售决心的坚决，在此前宏达股份等“大小非”宁愿违规也要抛售的行动中早已显现。随着越来越多的限售股解禁，大盘遭遇“大小非”的抛压将越来越大。“大小非”坚决抛售，显然与其担心推迟减持可能会遭遇资本利得税的开征，以及大盘未来的下跌可能会让目前的股价无法再现的悲观预期有关。

有专家表示，如果听任“大小非”在解禁后全部流入二级市场，那么，即便让目前居民储蓄都到二级市场接盘，也难以承接。显然，面对威胁资本市场稳定发展的“大小非”问题，我们不能盲目乐观地认为“‘大小非’解禁不等于减持，‘大小非’问题并不‘猛烈’”，以至低估“大小非”减持对二级市场的影响。

在“大小非”抛压越来越大的市场趋势下，尽快对“大小非”减持开征资本利得税，已刻不容缓。




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