主题：明年宏观政策基调或落定防通胀保增长

出于对打击通胀进一步收紧信贷的担忧，市场各方都在静待12月初中央经济工作会议定调宏观经济政策。
记者从相关渠道了解到，明年宏观政策将实施稳健的货币政策和积极的财政政策，经济增长"保八"目标不变，在防通胀、调结构的要求下更加注重均衡发展，发生重大转向可能性较小，新增信贷规模下降虽已成定局，但幅度将小于市场预期，A股宏观面并不悲观。

4%：CPI容忍度上调
中国10月居民消费价格指数(CPI)同比上涨4.4%,创出25个月新高。飞涨的物价势必成为中央经济工作会议的主题。
权威人士表示，适当调高2011年CPI指数调控目标已经成为各方的共识，而这个目标将被控制在4%左右。
在市场的担忧日益上升之际，国务院近日出台了一系列行政措施来控制通胀，这些做法引得许多人把目前的形势与2007-2008年相提并论。
博览财经研究员王晓兵指出，尽管目前的CPI涨幅与2007年相当，但是2007年时处于一轮经济周期的顶点，现在则是本轮经济周期的起点，这意味着明年CPI还有继续上涨的动力。
中国宏观经济学会秘书长王建表示，中国人多地少的现状决定食品因素推动物价上涨在中国是一个长期趋势；中国劳动力成本上升也是大势所趋。而美国QE2后输入性通胀压力也会在明年充分体现。
银河证券宏观研究总监张新法认为，“如果说今年推动物价上涨的原因主要是食品价格,那明年就会有多股力量,因此CPI涨幅比今年高是难以避免的。”

7万亿：信贷投放降幅不大
为了控制通胀预期，流动性管理必须发挥关键的作用。权威人士表示，明年新增信贷规模接近7万亿，较今年的7.5万亿目标有所下降。

15日，央行研究局局长张健华公开表示，“下一阶段，我国应该根据形势发展要求，尽快回归稳健的货币政策。”
王晓兵表示，在全球爆发金融危机后，为了刺激经济增长，货币供应一度大增。“当时之所以没有出现通胀，是因为货币流通速度较慢，但是货币流通速度不会长期停留在目前的低水平上，尤其是在目前通胀预期升高的背景下——在这种情况下，降低货币总量的增速目标是合理的。
尽管如此，这一目标仍然明显高于市场预期。此前，瑞士信贷预计，2011年中国新增贷款额度为6万至6.5万亿元；美国研究公司斯坦福伯恩斯的预期是6.6万亿元以内。还有极端悲观的预计宏观政策的连续性、稳定性都难以持续。
对此，张新法表示，金融危机后政府批准了大量投资项目，廉租房建设也需要大量资金，6.5-7万的额度充分考虑了以上项目的后续建设需要，将为宏观经济的稳定增长提供保障。

8%：经济仍重保增长
20世纪90年代开始，中国经济逐步转变为出口导向型。那么，在目前世界经济复苏仍存较大不确定，美国经济停滞不前，欧洲连续爆出债务危机，中国经济增长能够“一枝独秀”多久还是一个问号。而权威人士透露，2010年中国经济增长目标依然是“保八”。
王晓兵认为，“这说明中国经济的基础没有问题，外部风险不会在明年进一步放大。”
专家认为，虽然欧洲债务危机带来的财政、信贷紧缩可能会影响部分国家复苏进程，但欧洲地区经济分化明显，新兴市场强劲复苏和法、德等发达国家经济持续回升将支撑中国对欧出口实现较快增长。
同时，政府投资的高企也将为经济增长提供保障。权威人士透露，“积极的财政政策还将成为明年宏观调控的基调。”
张新法认为，8%的增速意味着中国经济还将保持平稳较快增长，为中国“调结构、转方式”提供保障。
业内人士认为，在宏观经济平稳较快增长的背景下，明年应该重点关注结构性的投资机会，可以预期新兴产业、区域振兴等主题性投资仍将保持一定热度。


明年经济增长无忧 机构看好A股结构性行情

临近年末，一年一度的券商年度策略会渐渐拉开帷幕。在当前通胀压力进一步加大，而中央经济工作会议将于近日召开的背景下，明年的宏观经济和政策走向受到市场高度关注。综合已经公布的券商年度策略报告来看，“通胀”和“转型”成为其中的关键词。在投资机会方面，券商普遍认为，围绕新兴产业、制造升级、消费等方面的结构性行情有望演绎。
⊙记者 方俊 ○编辑 衡道庆
明年经济增长无忧
当前通胀压力不断加大，货币政策也开始收紧，明年的宏观经济走势无疑成为市场关注焦点。从各家券商观点来看，2011年中国经济增长无忧，不过将呈现高增长、高通胀的格局。
申银万国的报告指出，2011年是“十二五”的开局之年，也是中国经济社会逐步进入转型中期的关键时间点，在转型深化的背景下，2011年中国经济将呈现高增长、高通胀的格局。预计明年中国经济增长率为9.6%，通货膨胀率为3.7%。增长的主要推动力来自于转型性投资，通胀水平在转型性涨价和流动性过剩的双重叠加作用下将出现明显抬升。
对于即将召开的中央经济工作会议，海通证券策略高级分析师陈瑞明表示，“会议关注的焦点可能在对通胀预期的管理、信贷规模、转型的具体措施等方面。”他指出，对通胀预期需要加强管理，尤其是明年上半年，从今年年底至明年上半年都是加息的高概率时期；信贷规模方面，可能难以形成稳定的预期；而转型可能取决于海外因素，如果贸易摩擦加剧，再加之调控下地产下滑，转型的速度可能会慢下来。
长江证券也指出，今年上半年开始的这一轮小周期滞涨即将走向尾声，即使基于最不乐观的预期，明年二季度本轮经济将结束同比因素下的小周期滞涨，从而迈入一个新的增长周期。

通胀和转型成为关键词
“2011年的股市关键词是‘通胀’和‘转型’。”陈瑞明表示。首先，2009、2010年大规模信贷投放造就庞大货币存量，存量货币的发酵将使通胀压力持续到2011年第二季度。这期间通胀的演绎和具体表现形式，以及抗通胀的紧缩政策的波动将成为影响股市的重要因素。
其次，次贷危机后，大部分国家过度运用了内部的抗周期政策来拯救经济，无暇顾及结构性矛盾这一根本性问题。中国2011年的转型不仅来自于自身需求还有来自外部的压力，而对转型成功与否的判断，以及对转型中受益受损行业的理解，都将成为影响股市的重要因素。
而申银万国的年度策略报告主题就是“转型中期”，报告指出，明年一季度之前，调控通胀的政策紧缩风险加剧，投资者对经济前景的预期将受到负面影响。明年二季度之后，随着通胀警报的逐步解除，对政策放松的期待会开始萌动，有助于股市企稳回升。
长江证券则指出，2011年将是新一轮中周期的起点。具体来说，明年市场受到经济运行阶段、资产品属性（汇率、商品、CPI）及中周期增长动力三个核心因素的影响。市场将经历经济预期见底、确认复苏及盈利见底的中周期增长三个阶段，分别在单一经济预期、叠加资产品负面影响及制造业增长核心动力的背景下展开。

结构性行情有望延续
对于2011年A股投资机会，大多数券商都选择了消费升级和服务转型。申万表示，2011年上证综指核心波动区间为2600点-3800点，策略上建议先防御后进攻，“制造升级”有望成为贯穿2011年全年的投资主题。
申万看好受城镇化需求拉动的交通网、信息网、能源网建设提速给装备制造业带来的机会，并认为进口替代、出口转内销加速，将带动装备制造、医药、轻工、纺织服装等行业的龙头公司加速成长。长江证券也表示，2011年将是新一轮中周期的起点，制造业尤其是材料类的增长将成为中周期增长的核心动力。
海通证券高级策略分析师陈瑞明表示，2011年紧缩货币政策预期变化、房市调控、人民币升值压力、美联储量化宽松政策等都将构成股指波动的原因，但A股仍将获得充裕流动性支撑，上行的概率大于下行。具体来说，看好具备资产属性的消费品行业，如白酒、中药、零售。“这些行业既受益于稳定增长和通胀预期；新兴行业中看好与消费相关的新一代信息技术、生物医药。”
中信证券首席策略分析师郤峰判断，未来经济将逐步向消费和服务转型，居民收入增长仍将是逐步提高而非跳跃式增长，依靠收入增长对传统消费影响有限。市场目前正处在“政策渐进、通胀渐稳”的过程中，中长期来看，“十二五”规划、新兴产业、保障房建设等方面政相关策将会重新主导市场。在此背景下，2011年A股市场仍将以结构性行情为主，尤其是围绕“十二五”规划重点行业，可能诞生一大批成长股。
（本报记者马婧妤对本文也有贡献）


温和通胀有望推动股市“慢牛起舞”
⊙记者 尚证 ○编辑 衡道庆

明年GDP增速仍将保持在8%以上，CPI调控目标上调至4%左右。这预示着，“较高增长和较高通胀”将替代此前的“高增长低通胀”。业内人士指出，这一宏观经济背景将为A股的主题性投资创造良好环境。
一般来说，股市在温和通胀下（CPI涨幅在5%以内）往往能够享受“通胀红利”实现上涨，这主要缘于温和通胀对经济的正面刺激、物价上涨对上市公司的盈利推动以及充裕流动性带来的市场估值抬升。
历史数据显示，在2007年月度CPI增速达到5.6%之前，CPI增速与工业增加值增速保持同步上涨；在月度CPI增速超过5.6%后，CPI增速继续上涨，但工业增加值增速开始下降。
这说明，温和通胀对经济增长是有正面刺激作用的，只有当通胀进一步恶化的时候，才会伤害经济增长。而中央将CPI速幅控制在4%以内，正是上市公司业绩增长的适宜环境。
而“保八”目标的确定也可以看出政府呵护经济增长的用心。实际上，近期货币工具的使用更多是针对CPI而不是GDP，短期并未见政策以抑制需求和牺牲增长的手段来控制通胀。
在宏观经济形势稳定的背景下，机构对2011年的A股形势比较乐观。国金证券指出，“2011年经济将维持向上的大趋势，物价将在2011一季度筑顶。在此背景下，市场中期的趋势依旧较为乐观。”
长江证券认为，2011年的A股可能是未来3-5年牛市的起步阶段。具体节奏是，年底至明年二季度初之前，市场震荡向上；明年二季度至明年三季度初，A股面临估值修复调整，并且可能幅度会跌破第一阶段的起点；明年三季度之后，市场将重新步入真正的慢牛起舞阶段。


货币紧缩政策未来数月或集中出台
⊙记者 石贝贝 ○编辑 衡道庆

10月份消费物价指数（CPI）同比增长4.4%、央行今年第五次上调存款准备金率等一系列数据和举措，使得近来国内金融市场对于紧缩政策的预期和担忧日益强烈。
摩根大通经济学家王黔认为，鉴于之前加息在短期内控制通货膨胀，特别是食品价格上涨方面效果并不非常明显，中国政府可能将采取针对低收入城镇家庭进行财政补贴，并释放某些政府储备食品库存以帮助抑制基本消费品价格上涨。
瑞银证券中国经济学家汪涛则表示，目前市场对于宏观调控和货币政策收紧有些过度担忧。现在的通胀和经济增长前景与2007年-2008年不同，而且政府在制定政策时还会考虑到全球增长前景更加疲弱这一因素。
“为了控制通胀预期、防止食品价格上涨扩大到经济全局，加息和流动性管理可以也应当发挥关键作用。我们预计今年内还将加息一次，而2011年将加息两到三次，并且预计央行将加大对冲操作的力度并且适当降低明年的信贷增长目标，比如将新增贷款控制在6.5万亿-7万亿元。”汪涛说。
新加坡华侨银行经济学家谢栋铭说，货币政策收紧在短期内将起到作用，但对于目前通胀的结构性问题无法起到治本作用。鉴于11月通胀压力可能继续上行，不排除中国短期内再度加息的可能性，但大规模加息可能性不大，未来货币政策走势也在一定程度上取决于近期调控效果。
对于货币政策，王黔表示，中国将延续“小步快跑”、“多线并进”的方法。有关部门一直侧重通过严格控制资本流入、存款准本金率上调和冲销以及收紧信贷供应等方法来管理多余流动性。
“未来几个季度政府将把继续推进货币政策正常化作为应对通货膨胀压力的政策，其中可能包括两次上调存款准备金率，三次加息及人民币进一步升值。”王黔说，如果明年年初整体通货膨胀数据依旧居高不下且经济增长面临过热风险，这些政策举措可能在未来几个月集中出台。预计下次加息将在2011年第一季度进行，而如果11月份通货膨胀数据依旧高企，则加息可能提前至2010年12月。
在人民币汇率方面，王黔预测，人民币对美元汇率将以逐步渐进的方式在2011年升值5%。
“此轮通胀根源可追溯到中国投资渠道不足导致无法对冲过剩流动性，而中国流动性在很大程度上也受外部因素影响，包括当前的热钱流入及大规模贸易盈余。从间接角度来看，汇率政策或许能在中国流动性调控中扮演一定角色，我们也继续维持人民币稳步升值的观点。在‘十二五’规划中，进一步拓展国内居民投资渠道及提高工资收入也将是从长远解决当前两难政策的重要途径。”谢栋铭说。


基金经理最关注货币政策如何定调
⊙记者 周宏 ○编辑 衡道庆

如果要问基金经理最关注中央经济工作会议哪方面议题，十有八九答案是“货币政策”。在美国实施二次量化宽松政策、我国通胀压力日益增加的背景下，基金经理们都急切地想知道，中央经济工作会议将为明年的货币政策定下什么“调”。
交银施罗德基金的基金经理管华雨表示，中国的货币政策正处于2009年和2010年巨额信贷投放后的回收时点上。从过去两年的信贷额和广义货币（M2）情况来看，两年新增量是过去多年总量的50%。因此，中央经济会议对明年的信贷和货币供应量如何定调值得关注。而就他目前的看法，鉴于巨额流动性导致整个经济体中较大的通货膨胀和资产泡沫压力，且目前经济增长动力又比较强，未来阶段货币政策回归稳健的概率非常大。
深圳一家基金公司的投资副总监则表示，他很关注对明年货币政策定调的有关“措辞”，“货币政策适度宽松的说法会否有修正，很值得关注，如果没有修正，则明年货币供应量可以看得稍微乐观些；否则的话，则可能意味着很大的改变。”
财政政策的走向也是基金的关注重点。管华雨认同，明年可能仍会维持积极财政政策的基调。因为明年是“十二五”规划的第一年，国家对改善民生、促进经济增长方式转变方面的投入力度将比较大。做好这些事情，增加财政方面的投入是必不可少的。因此有必要延续积极的财政政策。
而大成基金则更关注在加速推进转型方面，中央可能出台哪些措施。
从现有的信息来看，大成基金认为，在通胀压力上升、全球经济复苏障碍重重的背景下， “调结构、促民生”仍将是“十二五”规划的大方向。要带领中国经济实现平稳较快发展，就必须大力推动内需相关行业及战略性新兴产业的发展，相关公司将持续受益。
大成基金还认为，生物医药行业在“十二五”期间将获得长足发展。这些情况将随着“十二五”有关生物制药、加快医疗事业改革以及医药行业结构调整等政策的出台而进一步明朗。此外，大成基金认为，随着城镇化和消费升级的不断推进，零售及百货等相关板块的投资机会也值得关注。


通胀压力不减 政策压力难消

⊙阿琪 ○编辑 杨晓坤



央行在9天内再次上调准备金率，而未实施市场原先预期的第二次加息，加上银行股再融资进入尾声等因素，使重挫后的行情获得了一次反弹的契机。在“反通胀”、“管理流动性”的背景下，央行选择再次上调存款准备金率，主要原因可能在于，本次通胀是典型的“货币型通胀”，而非需求型通胀，也非供给不足的原因。因此，上调存款准备金率能迅速回收货币，起到直接“管理流动性”的作用，而加息对流动性收敛有个传导期。此外，上调存款准备金率对经济层面的影响要远小于加息，这说明选择上调存款准备金率在起到回收流动性作用之余，也顾及了经济的稳定。

从目前形势来看，11月份CPI继续上升已成定局，各大投行对11月份CPI的预期已提升到4.5-5%，行情“通胀压力不减，政策压力难消”的整体局势仍非常清晰。

“反通胀”已是政策的新核心，在中国经济与中国政策变化已经是影响全球资产价格重要因素的形势下，如果目前一系列“反通胀”措施对遏制通胀是切实有效的，则上游基础原材料价格必然是下跌趋势。如此，在经过今年的一轮“囤货周期”后，明年下半年中上游行业的企业可能又会面临一个“去库存”压力。反之，如果目前的反通胀“组合拳”还遏制不了强度正在继续增大的通胀压力，后续的调控政策必然会更加严厉。很显然，这两种情况都不利于股市整体趋势。

行情即将开始进入“年终盘点”周期，年终阶段的行情历来是非多，以下因素仍会继续困扰年内行情：（1）尽管大市已经开始尝试反弹，但沪指2940点上方囤积着史上最大的天量，在流动性收缩的趋势下，行情短期内似乎已经没有了再收回去的能力。（2）近期一些公募或私募基金经理成为打击内幕交易行动中的众矢之的，以此作为打击内幕的突破口，对一些曾有劣迹、或者正在游走于规则边缘的公募或私募基金经理的威慑力非同小可。基金经理们“明哲保身”的压力或许会影响到行情的活力。（3）尽管目前个股行情“活蹦乱跳”，让投资者感觉到市场流动性仍高度充裕。但在“管理流动性”政策措施正不断推出、打击内幕交易、年终回帐效应影响逐渐显现的态势下，还需注意流动性变化中的政策叠加效应。

从行情结构看，目前一个最有利的因素是，清理融资平台正在水落石出、大规模的再融资已近尾声，这意味着银行业一次战略性的资产优化行将结束，使得银行业又处在了一个新的发展起点上。如果从以年度为周期的战略性投资角度看，银行股的投资机遇已经开启。从阶段性行情来看，尽管银行股积弱已久，且受制于流动性收敛，短期内可能还难有大的作为，但目前对应于2010、2011年9.54倍、7.85倍的动态PE已经有足够的防御性，作为第一大权重板块，后市已经能起到稳定大市的作用。因此，尽管行情整体趋势不太乐观，但类似于11月中旬断崖式的调整已经难以再现。

由于周期性行业股有“反通胀、调结构”的趋势性压力，目前市场的投资重心已经再度偏向于服务类、技术类等“轻资产主题股”，此类公司主要集中于创业板与中小板，又正好切合了年报主题。然而，现在的问题是，此类股票绝大多数均已高高在上，后市既有流动性聚焦作用下强者恒强的交易性机会，也存在大势不好情况下补跌的风险。显然，结构性机会伴随结构性风险，“既躁动又不安”的行情仍会持续较长时间。



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