主题：中国平安：A股被低估？

　相比于H股，中国平安在A股市场的股价要低40%左右，同一上市公司，在两个资本市场为何有如此之大的价差？

　　受到美联储量化宽松消息刺激，在通胀和人民币升值推波助澜下，2010年10月份以来，A股与港股携手冲高回落。虽然A股整体跑赢港股，但是在A股和H股同时上市的金融股还是全面存在股价倒挂现象，中国平安保险(集团)股份有限公司(下称中国平安)的港股和A股价差最高时更是达到40%以上。同一上市公司，在两个资本市场，价格偏差如此之大，其股价是被A股市场低估，还是被H股高估？

　金融股股价集体倒挂

　　在H股和A股之间，存在股价倒挂的不仅仅是中国平安。截至2010年12月1日，农业银行、招商银行、中国人寿的折价率高达30%~40%，建设银行、交通银行、工商银行的折价率也在20%~30%之间。造成这种股价倒挂现象的原因错综复杂。

　　在市场的投资喜好上，H股市场的投资者历来看好金融股，他们喜欢盈利稳健、分红良好的蓝筹股，愿意给其较高的估值。汇丰银行、恒生银行等长牛股的效应也使投资者对金融股偏爱有加，相对而言，港股投资者对制造业的股票却并不是很感兴趣；而在A股市场，无论是散户资金，还是机构资金，都更偏爱有高成长预期、有股价催化剂的中小盘股，大盘蓝筹股往往乏人问津。

　　再者，A股市场由于开放时间只有短短的20年时间，投资者对中国平安、中国人寿等保险股还不是很了解，更重视保险股的经营成本和投资回报率，忽视了保险股的长期业绩增长情况。香港会计准则更注重反映上市公司的公允价值，国内会计准则更注重反映上市公司的历史成本，导致对保险股的盈利能力和公司价值的低估。

　　当然，两个市场参与主体的不同也是原因之一。由于人民币不能自由兑换，进入和退出A股市场受到限制，因此热钱更倾向于进出方便灵活的香港市场，所以香港市场参与主体主要是境外投资者，而且以机构居多。中小投资者以做短线为主，投资并非为了分红，而是赚取差价。而境外机构者看重公司的成长性和未来价值，以中长线持有为主要操作手法。中国平安通过稳健经营和打造金融控股集团等策略，成为外资机构选择的目标。

　　另外，中国平安A股流通盘远大于H股的规模，A、H流通股数分别为47.86亿股及28.57亿股。相对A股，H股的盘子较小，利于获得更高的价格。中国平安A股全流通的到来，大小非持股成本极低，解禁大小非抛售意愿还是很强烈的，这对A股造成巨大抛售压力。

　　相对于各自市场，其股价均具有其合理性。虽然不少金融股的A股和H股股价倒挂可能还会持续一段时间，但是随着国内证券市场改革的完善，两个市场的股价价差将会逐渐缩小。那么，目前在A股市场处于价格洼地的中国平安，是否还具有投资价值？

　　受益于综合金融平台

　　中国平安是中国第一家以保险为核心的，融证券、信托、银行、资产管理、企业年金等多元金融业务为一体的综合金融服务集团，其综合金融控股集团优势凸显。

　　公司通过交叉销售实现客户资源共享，快速提升了各业务的协同发展能力。2010 年上半年，公司在利用保险客户资源开拓银行、信托以及企业年金方面取得较大进展，特别是在银行存贷款业务方面，交叉销售业务增速非常明显。22%的存款业务和 17%的贷款业务来自交叉销售，而2009年分别仅为 10.4%和 5.2%。在2010年净利差和净息差上升的大好形势下，公司银行业务量价齐升，利润贡献度明显增强。另外，现在交叉销售，更多局限于个人交叉销售，如子公司之间由寿险代理人协助销售产险产品、推广信用卡和拉存款等。公司今年可能将开始展开团体交叉销售，更深入地挖掘客户资源。

　　从保险行业发展前途来看，中国庞大的人口规模、并呈现较快的老龄化趋势，但养老保障存在较大缺口，大力发展商业保险可以弥补社会保障的不足。中国保险深度和保险密度明显低于世界平均水平，随着GDP持续快速稳定的增长、保险深度和保险密度的提升、人口红利、居民消费升级，以及政府对保险行业的大力扶持，人民风险保障意识不断加强，都支持保险行业长期快速发展。

　　保险行业主要利润还是来自于投资收益，投资渠道放开加速，保险资金长期收益率有望上行。保监会在三季度以来相继出台《保险资金运用管理暂行办法》、《保险资金投资不动产暂行办法》、《保险资金投资股权暂行办法》多个文件。其中，对于无担保企业债、未上市公司股权投资、基础设施债权投资、不动产、境外市场等多个领域，都放开或放宽了保险资金的投资限制。保监会及时放开投资渠道能使保险资金的配置压力减小。长期来看，放开的不动产、未上市公司股权投资、基础设施债券投资等领域投资久期长、收益率高，一方面能够与保险负责久期相匹配，另一方面能够使得保险资金长期收益率上移。

　　如果加息，债券收益率和协议存款收益率会立即上升，但资金成本上升滞后(传统险不变，分红险一年重定价一次，预计万能险小幅提升10-15个基点，但持续上升可能性不大)，因此利差会略上升，总体对保险略偏正面。

　　此外，中国平安银行业务能量在积蓄，平安银行与深发展整合也值得期待。平安对银行业的整合是必然趋势，整合后的银行业务将真正推动中国平安走向大金融集团。公司旗下的平安证券经纪业务虽然受资本市场下跌，交易量和佣金下跌的影响，但公司投行业务保持在中小板和创业板领先优势；证券投行业务强劲上升势头，抵消了经纪业务下滑带来的风险。

　　如果中国通胀能够控制在合理范围，国内资本市场就不会出现大幅下跌，加息也属于前端时期。从以上分析来看，保险行业和中国平安未来发展前景很好。目前，中国平安A股估值还是处于比较合理位置，投资者可以适当关注。



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