主题：建发股份：供应链超预期增长 维持买入评级

　公司2010年贸易总额达到600亿，实现约70%的增长。由于贸易和供应链业务的行业特性，在进入通胀通道后，公司贸易流转过程中的存货得到了价值重估，从而带动贸易业务价差收益提升，另一方面通胀带来的行业景气也使公司参股的供应链上下游企业收入提升。受此影响，公司整体毛利近年呈现稳步提升状态，特别在进入2010年后国内贸易毛利提升速度明显加快，从2009年底的3.57%上升至2010年中的5.48%。

　　公司对供应链业务的长远发展规划为到2015年供应贸易业务收入达到1000亿，约保持年均15%增长。我们预计2011年供应链业务可以保持20%-30%的增长。未来供应链业务的利润贡献中30%来自正常贸易差价，而70%将来自于对上下游企业参股整合带来的投资收益。公司目前共参股4家供应链上下游企业，其中公司拥有20%权益的厦门紫金铜冠投资发展有限公司在秘鲁拥有700万吨铜矿，公司对应的权益铜储量价值高达980亿元。该矿目前已获得采矿权，我们认为对该矿源的开采只是时间问题。

　　公司旗下两大地产公司联发和建发，今明两年将进入新开工和结算集中期。

　　我们预计联发2010年全年实现销售面积49万平米，合同销售收入40亿，结算24亿；2011年预计将实现新开工164万，竣工50万，同比增长134%和61%。预计建发2010年实现合同销售32万平米，销售收入42亿，结算14.6万平米，15亿；预计公司2011年将实现新开工91万，竣工45万，同比增长17%和126%。湖里区一级开发项目整体项目总占地70万，可出让建筑面积约150万，2010年已售出建面15万，楼面地价9000元/平米，成本约4000元/平米。预计整体可为公司贡献权益净利达30.4亿。

　　根据公司贸易业务的超预期表现，上调公司2010年EPS0.09元至0.70元，预计公司10/11年EPS分别为0.70元和0.96元，对应PE为11X和8X。公司低估值带来丰厚安全边际，而供应链业务受益国内通胀红利，地产业务今明两年进入集中结算期将为业绩弹性带来想象空间，维持公司买入评级。

　　机构来源：联合证券


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