主题：长安汽车（000625）：2010年销量、份额均创新高 维持推荐

公司公布2010 年年报，全年公司共实现营业收入330.72 亿元，同比增长29.22%；营业利润19.78 亿元，同比增长77.51%，其中归属于母公司所有者净利润20.27 亿元，同比增长80.87%。综合毛利率17.44%，同比下降2.74 个百分点；每股收益0.87 元，略高于我们先前预测0.81 元。

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点评：

2010 年销量大幅增长，销量、份额均创新高。

2010 年公司共实现汽车销量185.15 万辆，同比增长35.42%。其中微车销售85.34 万辆，自主品牌19.46 万辆，同比增长26.38%和80.905。占据10.25%的市场份额，同比提升0.22 个百分点。2011 年公司的销量目标为210 万辆，销售收入超过1164 亿元，其中合并报表收入395 亿元。两项重要战略举措：提升合资合作的档次和深度，完成轻型车公司的组件和日常运营。

爆发式增长后2011 年微车行业负增长的概率加大

由于汽车下乡和补贴政策的刺激，微车行业2009-2010 年连续两年高速增长，公司作为行业龙头受益其中。但随着政策的退出、前两年微车销量的透支逐步显现，许多厂商进入微车行业，加剧了微车行业的竞争，我们认为2011 年微车行业的负增长加大，我们预计公司2011 年微车销量增速为-10%左右。

长安福特马自达净利润同比增长44%，两家合资公司利润贡献约7 成

2010 年公司实现投资收益16.31 亿元，其中长福马投资收益同比增加3.7 亿元。2010 年长福马实现净利润24.28 亿元，同比增长43.78%。长福马发动机实现净利润0.66 亿元，同比增长218.36%，长安铃木2010 年净利润 1.68 亿元同比增长101.38%。江铃控股投资收益同比增加3.32 亿元。2010 年江铃控股实现净利润4.96 亿元。2010 年长安铃木和长安福特马自达的投资收益合计12.98 亿元，贡献公司营业利润的66%左右。

资产减值损失同比大幅减少 期间费用率同比持平

与其他汽车公司在行业好光景时大幅计提资产减值损失相比，2010 年公司资产减值损失计提仅145万元，相比行业高度景气2009 年的5.6 亿元和2008 年的1.5 亿元大幅减少。公司2010 年的费用控制较好，全年期间费用率水平14.36%，同比基本持平，基本维持在最近5 年14%左右的历史期间费用率水平。

动态估值处于历史低点，看好两合资公司战略蜕变 维持“推荐”投资评级

我们暂时维持公司2011、2012 年的每股收益0.95 元、1.09 元的盈利预测，按照2011 年4 月14 日的收盘价10.05 元计算，对应2011 年、2012 年的动态市盈率分为10 倍和9 倍。因对公司的营运能力及管理机制多有担心，且未来3 年进入大规模资本开支期，市场对公司的估值相比其他汽车制造龙头有一定折价，公司动态估值(PE\PB\PS)均接近历史最低点。但我们认为公司从3-5 年的投资视角来看其价值在于长福马和长安铃木-两家合资公司，考虑两合作伙伴正在加速进攻的中国市场战略，我们维持公司“推荐”的投资评级。（


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