主题：长安汽车：短期承压、长期向好 增持评级

2010年公司实现营业收入330.72亿元，同比增长29.22%；归属母公司所有者的净利润20.27亿元，同比增长80.87%，EPS为0.75元（按增发后最新股本折算），低于预期。4季度公司实现营业收入102.17亿元，环比增长64.08%；归属母公司所有者的净利润3.08亿元，环比下滑12.70%，EPS为0.11元。每10股转增4股、送红股4股、派现0.8元（含税）。

　　微车仍占半壁江山，盈利短板凸显。2010年公司合计实现销量185.15万辆，同比增长35.24%。其中微车销量85.34万辆，自主品牌轿车销量19.46万辆，同比分别增长26.38%、80.90%；合作企业长安福特、长安铃木、江铃分别实现销量41.15万辆、20万辆、19.2万辆，同比分别增长30.16%、33.28%、59.69%。尽管公司销量实现大幅增长，但以微车为主导的产品销售结构导致公司本身盈利并未同步增长:2010年扣除合营、联营企业贡献投资收益，公司实现营业利润3.46亿元，同比增长11.83%，营业利润占比17.49%。

　　2011年销量增长短期承压。2011年1季度，受“汽车下乡”补贴政策取消影响，全国微车实现销量70.76万辆，同比下滑5.6%。受此影响，1季度长安汽车（000625）本部以及微车基地河北长安、南京长安销量均出现不同程度负增长；此外，合营企业江铃汽车（000550）（增长30.67%）、长安福特（增长3%）、长安铃木（15.26%）相比去年同期增速均有所放缓。我们预计，微车销量短期内难以改善，公司总体销量增长将面临一定压力。

　　2012年或迎来新起点。我们预计公司2012年业绩增长压力将逐渐缓解:1）北京乘用车基地逐渐投产，公司有望借助其中高级乘用车上市逐渐提升原有自主品牌乘用车盈利结构；2）长安福特二工厂10万辆产能预计2012年初投产，而且根据福特“十二五”战略，未来5年内将向中国引进15款车型，首款车型新一代福克斯将在新工厂投产。我们预计2012年开始长安福特将再次迎来快速增长期；3）2010年7月，长安集团与PSA签订合资协议，引进PAS轻型商用车和乘用车产品。公司为长安集团的重要上市平台，合资企业经历2010、2011年培育后，我们不排除被长安集团择机注入上市公司的可能。

　　盈利预测与评级。按26.86亿股总股本折算，预计2011-2013年EPS分别为0.86元、1.14元、1.40元，按当前收盘价10.05元计算，对应的动态PE分别为12倍、9倍、7倍，考虑微车销量下滑和汽车销量整体景气度下降，公司中短期业绩压力较大，下调评级至“增持”。

　　风险提示:微车销量下滑幅度扩大风险、合资企业销量低于预期风险、钢材等原材料价格超预期上涨风险等。

　　机构来源：天相投资


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