主题：振华重工：海洋工程业务蓄势待发

公司10年经营状况仍处于低谷期。受金融危机的滞后影响， 公司10年营业收入逐季下滑，同时产品价格下降15%左右，量价齐跌成为公司业绩大幅下滑的主要原因； 此外，高价原材料库存等因素使公司的经营雪上加霜。



　　2012年业绩有望逐步回升，但要恢复到金融危机前的正常水平仍需等待。公司08年采购的高价钢材四季度已大部分用完，成本因素将促使明年公司毛利率上升；截止到三季度末，公司新签订单为22亿美元，同比显着增加，但公司产品的生产周期较长，业绩复苏具有滞后性。



　　公司订单价格仍处于底部阶段。公司订单量已有好转，但订单价格的回升滞后于订单量指标，订单价格的回升需要依赖于订单量的持续回升。



　　公司积极进行产品结构转型，海洋工程长期发展前景乐观。公司在浮吊、铺管船等海洋重型机械领域具有竞争优势，并积极准备进入发展前景更为广阔的钻井平台市场，公司已有一艘钻井平台在试生产阶段，未来市场取得突破可以期待。



　　盈利预测与估值：预计公司2010-2012年的每股收益分别为-0.16元、0.04元、0.27元，公司业绩有望逐步复苏以及海洋工程业务前景看好，但短期内经营仍处在低谷期， 给予中性的投资评级。



　　海油工程：即将苏醒的海工“雄狮”



　　中海油庞大的“十二五”规划确保公司收入的强劲增长：中海油总公司规划2015年时自产油气产量要达到8500-10000万吨，较2010年增长70%~100%;与此同时，中海油开发投资同比增长将在100%以上。由此，我们推导出“十二五”期间海油工程收入复合增长率为23%.



　　毛利率触底回升：公司09年毛利率下滑的原因来自任务量的大幅上升而自有船舶能力不足，外租船费用过高；10年毛利率下滑来自固定资产上升过快而任务量下滑明显，造成折旧压力过大。我们预计随着“十二五”中海油庞大的开发规划，公司产能扩张到位，毛利率有望在2年内回到正常水平。由此，我们推导出“十二五”期间海油工程毛利复合增长率为34%.



　　资本开支高峰已过，产能具备只待任务量快速增长：自07年开始，公司进入产能的快速扩张期，随着深海MPV船的开工建造，公司即将打造完成全套的深海建造安装能力。同时根据国内外可比公司的经验，公司现有及在建的船舶已经足以支撑公司达到200亿以上的年收入，我们预计公司资本开始快速增长的时段即将结束。



　　深水业务提升估值：“十二五”期间公司将利用3~5年时间使自身逐步具备深水能力。而中海油总公司深水勘探开发的战略目标是--深水大庆，即2020年总产量5000万吨油当量能力。由于南海深海油气田储量增长长期前景光明，可确保公司2015年后的收入增长，因此即使深水开发在短期对盈利贡献有限，但可提升公司的估值。

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