主题：复星医药：重视制药、分享商业 买入评级

我们认为复星医药（600196）的医药工业将占据重要地位，也将继续从国药控股分享医药商业的投资收益。但我们预计公司会逐渐以其自身的医药研发、生产和销售带动公司的增长，努力降低对国控投资收益的依赖；另外公司投资和整合医疗器械及医疗服务，有望成为未来新的增长点。

　　打造制药巨头：（1）细分领域是龙头：公司医药工业有一批细分领域领先的子公司，部分产销率已达100%，预期公司将进一步扩大产能、加强营销，巩固优势领域，并逐步拓展新领域；（2）研发投入结硕果：公司每年将收入的7%-9%投入研发，研发体系支撑起公司的产品体系，2011 年起预计又将有一批重量级产品陆续投放市场，产品梯队将给公司医药工业的增长带来保障；（3）出口能力强大：利用已有的抗疟疾药出口经验，公司在开发其他产品国外认证和出口中占据优势，部分产品已在认证过程中，一旦打开国际市场将使销售放量。我们预测医药工业对利润的贡献度将逐年增加。

　　医药商业持续增长：（1）国家“十二五”规划即将出台，将推动市场持续扩容和行业有力整合，政策利好医药流通行业。国药控股作为龙头企业，将充分利用自身优势，在过去8 年36%复合增长率的基础上有望持续加速发展；（2）我们认为复星医药意在长期持有国控7.7 亿的股份，间接享受医药流通市场扩容以及行业整合带来的利益。

　　投资和整合能力卓越：（1）预计公司以后将集中在医药领域，寻求投资和整合的机会。过去的医药工业和商业都已证明公司的投资和整合能力；（2）与美中互利合作投资医疗器械公司，整合双方的相关资源，有望迅速进入国内同行业前五，并逐步增长为龙头企业。战略布局高端医疗服务预期在2-3 年内给公司带来丰厚回报。

　　首次给予公司买入评级，目标价 16.69 元。我们将公司业务分为三部分：预计PE 和股票投资的价值为31.26 亿元，预计对国控投资的价值为195.99 亿元，预计复星医药自身业务价值90.60亿元，分部加总为317.85 亿元，按照股数19.04 亿股计算，折合每股目标价16.69 元，我们预测公司 11-13 年的EPS 分别为0.58、0.72、0.88 元，目标价对应的PE 分别为28.6 倍、23.1 倍和19.0 倍。首次给予公司买入评级。

　　机构来源：东方证券


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