主题：广州控股：电力煤炭天然气齐头并进 买入


按照5年燃气年扩张复合增速30%，并参照深圳燃气6%的净利率水平，预计2012-13年广州燃气集团的净利润可同步扩至2亿、2.6亿元。
事 件：

广州控股拟向包括控股股东发展集团在内的不超过十名特定对象非公开发行A股股票不超过7亿股，用于收购集团公司拥有的广州燃气公司100%股权，增发底价6.52元，天然气资产收购价格尚在评估确认中，同时公司战略投资者长江电力也正在研究有关本次非公开发行股份之认购事宜。

我们的观点：

广州燃气集团成长前景广阔

燃气集团为广州市天然气高压管网的唯一建设主体及广州市高压管道天然气唯一购销主体，负责广州市天然气高压管网建设和运营管理，统筹上游气源的采购和对下游各类用户的分销和供应。广州市政府对于燃气集团的战略定位为广州市管道天然气企业整合主体，公司燃气业务的综合实力和行业地位将得到极大的增强和提升。

未来广州将形成北、中、南三大供气系统，北部将在从化鳌头镇小坑村、增城石滩镇、花都花东镇北兴村接收西气东输二线和川气东送工程的陆地天然气，主要供应从化市、增城市、花都区及中心城区、萝岗区和番禺区。广州中部由广源门站、金山门站接收大鹏LNG的澳大利亚天然气，目前已向广州市中心城区、萝岗区、番禺区和南沙区供应。广州南部则从南沙黄阁（横沥）接收珠海和南海天然气，主要向南沙区、番禺区和中心城区供应的任务。

广州西气东输项目计划今年投入使用，供气规模逐年上升，2015年达到20亿立方米/年，而最终供气规模可以达到30亿立方米/年！对比目前4亿立方米的供气量，规模扩张7倍以上。按照十二五规划，至2020年，全国天然气消费量达到3000亿方，占全国GDP2%的广州天然气消费量将同比例达到60亿方，我们预计距离港澳近，环保要求高的广州市天然气消费占当地一次能源比例将高于全国平均水平，即最终2020年广州市天然气消费量将必然超过60亿方。

燃气由亏转盈，成长刚刚开始

广发集团旗下的广州燃气集团即负责广州地区天然气管输业务的唯一运营商。广州燃气集团前身为广州煤气公司，于2009年1月成建制划归广发集团，负责广州地区的燃气供应，气源来自大鹏LNG气站。

目前公司输配管网2371公里，可供气4亿立方米，公司在2009年才完成油制气用户的全部天然气置换，实现营业收入15.3亿，净利润5200万元，扭转了连续26年亏损的局面。未来将天然气供气范围由中心城区扩展到南沙、番禺、萝岗、花都、白云北部等区域，盈利刚刚起步。截止2010年12月31日，公司注册资本为11.88亿元，总资产为46.87亿元，净资产为16.17亿元；2010年营业收入为20.46亿元，归属于母公司净利润为1.10亿元，盈利规模1年翻一番。

盈利预测及投资建议

假设条件：

所得税率将自08年1月1日起至2012年12月31日止期间逐步过渡到25%，其中：2008年18%、2009年20%、2010年22%、2011年24%、2012年25%；

2010-2012市场煤价变动分别为10%、0%、0%；

2011年年中控股恒益电厂投产；2012年参股国电都匀投产；2013年南沙电力公司投产按照公司年报及行业经验，假设新东周窑煤矿2011年煤炭产量300万吨，2012年开始达产，2013年以后年产量1200万吨；

10-12年利用小时同比增12%、0%、0%

考虑11年借款受去年升息2次影响

考虑参股电厂贵州盘南电厂电价上调1.24分影响

广州燃气集团2012年资产过户完成

如资产评估顺利，相关手续文件齐备，根据行业经验，乐观估计广州燃气集团2012年资产过户完成

按照5年燃气年扩张复合增速30%，并参照深圳燃气6%的净利率水平，预计2012-13年广州燃气集团的净利润可同步扩至2亿、2.6亿元。

广州控股2011-2013年EPS预期分别为0.35、0.43、0.68元（2012年开始考虑摊薄），对应动态市盈率分别为19、16、10倍。考虑预期未来2年内将有优质煤矿和电厂投产，业绩成长确定，以及预期待注入的燃气资产高成长性，采用分部估值法，给予2012年非燃气资产10.22亿元权益净利润22倍PE，燃气资产2亿元权益净利润30倍PE，对应目标价10.5元，上调公司评级至“买入”。



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