主题：复星医药：业绩增长利润率提升 买入评级

事件

公司董事会审议通过关于为下属四家子(孙)公司担保的议案，目前公司及子(孙)公司累计对外担保总额折合人民币约240,892.80 万元，占2011 年6 月30 日公司经审计净资产的25.92%；且均为公司与下属控股公司间的担保。

实际发生担保折合人民币约152,792.80 万元，占2011 年6 月30 日公司经审计净资产的16.44%。

我们的观点

本次担保有助于下属子(孙)公司开拓业务：公司在此次担保后，总体额度仅为净资产的25.92%、实际发生担保仅为净资产的16.44%，风险控制良好。而且此次担保的四家子(孙)公司经营状况良好，资产负债结构合理，有能力偿还到期债务，此次担保能进一步增强他们开拓业务的能力，有助于公司总体业绩的提升。

下属子(孙)公司中实业部分业绩良好：公司经常被市场诟病的是其做实业的能力， 但是相比去年，本年业绩已有明显提高。其中万邦医药主要生产胰岛素等生物制药，按照本次披露的前三季度数据年化后，万邦医药本年收入同比增长约12%，本年利润增长约109%，销售净利率从去年的5.16%提高到本年的9.65%，无论是收益金额还是运营质量都有了显著提高。

预计其他实业子公司有相同趋势：前三季度公司主业收入增长超过25%，而且公司本年加强运营管理，对大部分子公司的净利率要求达到10%，所以我们预计包括重庆药友(2010 年净利率8.50%)、湖北新生源(2010 年净利率9.31%)在内的其他子公司，运营质量都会有一定提高。此外公司收购的大连雅立峰和锦州奥鸿今年开始合并报表，预计这两家生物制药公司净利率分别高达50%和40%，将有利于公司总体净利率的提升。

重申股价被严重低估：(1)持有国控7.7 亿股：近期国控股价下跌至18.16港元，即使投资者计算复星持股价值时非常谨慎地打到六折(已非常严苛，事实上复星正越来越多地使用国控渠道，具有一定协同作用)，也还能对应68 亿人民币的市值；(2)制药工业：预计今年制药工业净利润将超4 亿、增速预计接近30%，按照25 倍市盈率即可对应100 亿市值；(3)PE 投资：公司PE 投资中已上市部分按市价、未上市部分用成本价，对应市值约30 亿。

按上述较保守的估算，公司市值都应该有198 亿元(为估算方便，未包括增长很快的医疗器械、医学诊断、生物医药和医药批发等业务)，而公司目前市值只有161 亿元，我们认为公司价值被严重低估。

盈利预测：我们维持原来盈利预测，预测公司2011、2012 和 2013 年每股收益分别为0.71 元、0.71 元和0.88 元，维持公司买入评级。

(东方证券)


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