主题：中国平安何以难安

从去年10月149．28元“天价”，跌至近日的38．76元，中国平安（爱股,行情,资讯）(601318)的跌幅触目惊心。这只昔日“牛股”又回到了去年3月上市之初的起点，甚至更低。

　　2008，中国平安似乎流年不利。从1月20日抛出“天量再融资方案”那天起，各种质疑就仿佛鬼魅一般缠上了中国平安。先是董事长马明哲6600万“天价年薪”引发全民大争论，接着是海外投资“浮亏门”后欲增持引发质疑，再到被传言身陷“税务门”，可能存在偷漏税或将受严惩……可谓“一波未平一波又起”。

　　低到荒谬？

　　2008年初一直挣扎在“牛熊分界线”上Ａ股市场，被1月20日中国平安的千亿元再融资方案砸倒后就没再站起身来。覆巢之下无完卵，中国平安从方案公布后的两个跌停至今，股价已经跌去了60%。

　　截至7月8日收盘，中国平安Ａ股报收于40．32元，下跌3．93%。而当日平安Ｈ股股价则收于48．05元，比Ａ股高出19%。

　　在东方证券保险行业资深分析师王小罡看来，平安Ａ股股价已经处于一种“比偏低更低再低”的价格水平。

　　他告诉中国经济时报记者，合理的港股价格本身就是偏低的，因为海外投资者从来就不会给港股太高评级。又因为受到Ａ股拖累，现在港股价格已经低于合理股价。平安Ａ股再与Ｈ股倒挂，自然就是比偏低更低然后再低了。

　　“作为保险行业无可争议的领头羊，平安内在的价值反映在股价上应该在每股80元以上。”王小罡说，目前Ａ股固然有“限售股解禁”压力且“Ａ股投资者不如港股有经验”等因素，但从长期价值投资角度来看，现在是很好的投资时机，因为40元其实已经严重超跌，低到“荒谬”了。

　　本月初，由于受到税务检查不良结果传闻的影响，以及对富通集团投资浮亏的担忧，平安Ａ股和Ｈ股同时经历了两天大跌。随后，国内外多家研究机构迅速集体调高对平安的评级，称已经“跌出超值机会”。

　　汇丰证券最新研究意见称，平安Ｈ股在富通身上的亏损相当于每股分摊人民币1．3元，对该股的整体估值影响有限；加上近日股价下调逾15%后已见超卖，所以将其评级由“中性”上调至“增持”，目标价高达76．3港元。

　　7月7日，民族证券研究报告称，“市场传闻使平安股价短期内面临的不确定因素较多，投资者应注意股价波动风险。但我们对公司的估值假设并没有发生变化，维持‘买入’评级。”

　　当日，申银万国发布的投资报告也维持平安Ａ股“买入”建议。

　　国泰君安研究所分析师彭玉龙在接受本报记者采访时表示，平安一季度每股收益为0．66元，二季度会困难一些，可以释放的浮盈也会少一些，但总体上不会太悲观，中报大致会有1块左右的每股收益。

　　“下半年可能会更低一些，这主要缘于Ａ股整体价格下滑带来的投资收益减少。而平安的寿险主业表现一直很好，只是主业的业绩不会很快体现在报表中。”彭玉龙说，但可以肯定的是公司的基本投资价值依然存在，核心竞争力没有改变。

　　“头羊”之痛？

　　“不走寻常路，敢为天下先。”对于平安的创新能力，王小罡给予了这样的评价。

　　在其他分析人士眼中，平安也无愧于保险行业公认的“领头羊”的称号：“不仅主业扎实，业绩突出，而且战略规划也很有远见，整个集团的控制力和执行力都非常出色，是一个‘相当优秀’的公司。”

　　对平安在富通的投资中产生的百亿浮亏，虽然公司已经声明不会体现在中报中，但仍有多家媒体质疑“平安ＱＤＩＩ急于海外撒网，不仅没有捡到‘便宜货’，还吃了冒进的亏。”

　　而本报记者在采访中却发现，众多研究机构对平安投资富通的决策，以及近期增持富通的决议几乎保持了一致的“理解和支持”态度。

　　“就像赛跑中领跑人所受的空气阻力总是最大一样，作为行业的先行者，平安必然面临比一般公司更大的风险。”王小罡说，海外投资是保险公司的必然方向，这一步迟早要走。更何况平安此次‘走出去’是战略性的，不是财务投资。所以挫折会是暂时的，或许十年二十年后再看今天的这笔浮亏，就会觉得无所谓了。

　　另一位市场人士告诉本报记者，“平安借助次贷风波削弱富通盈利水平的时机，对富通进行了合理的、有吸引力的投资，现在看这种思路仍然是正确的，只是时机点对谁来说都会很难把握。”

　　据介绍，平安投资富通出价只是富通资产管理公司的1．2倍净资产，而通常的收购价格都会有1．8倍以上。而富通公司本身在历史上的表现也一直非常好。1990年以来分红都很稳定，到2006年间，包括股票上涨和投资分红的总回报率达到年均17%以上，而同期标普500的平均回报率只有9．4%。

　　在平安表明上半年不会就投资富通计提减值准备后，一些投资者对平安提出了玩“财务游戏”的质疑。对此，安信证券研究员杨建海指出，按照中国新会计准则，是否计提减值准备并没有一个量化约束，而取决于管理层主观的判断，只有在认为减值是一个永久性的减值时才需要提减值准备，所以平安的做法是合规的。

　　“因为信息公开透明，即使公司不做计提减值准备，浮亏对公司的实际影响到底有多大，投资者个人也可以计算，所谓‘财务游戏’的说法并不严谨。”彭玉龙说。

　　杨建海则表示，他相信平安管理层肯定认为目前投资富通的浮亏不是永久性的损失，而只是暂时性的。

　　对于平安另斥资约7500万欧元约合8．1亿元人民币认购富通5%的新股，以此保证其最大单一股东的地位的计划，市场人士也表示了支持。

　　“目前富通的价格又便宜了很多，只要认为平安最初的投资是战略性的，那么现在也应该把握住这个机会。”彭玉龙说，8亿元的资金在平安高达5000亿的投资总额中不算多。

　　静观“税务门”

　　平安至今仍然受困于“税务门”。7月2日之所以封死跌停板，市场传闻其被国家税务总局查出具有逃税行为是一个关键因素。虽然公司发布公告进行了澄清，但因结果未出，仍引发市场忧虑。

　　“这是个风险点。”彭玉龙指出，税务检查结果一天没出来，投资者的担心就一天不能消除。

　　“相比而言，对富通投资的损失大家可以接受，因为保险就是要一边承保一边投资，投资出现损失是正常的。即使出现投资失误，也只是能力问题。但偷漏税却是一个品德问题，性质要恶劣得多。”王小罡说。一旦被查出偷漏税，关键不在于会罚多少钱，而是公司治理出现了问题，公司的诚信会大打折扣，投资者对公司信任度会下降。

　　在彭玉龙看来，平安税务问题有存在的可能，但从公司公告推断，金额应该没有传言中的那么大，性质也不至于太恶劣，而最可能出现税务问题的是产险。

　　“再融资方案确实影响到了平安集团的声誉，把平安推到了公众面前，使它的一举一动备受市场瞩目。”彭玉龙说，如果没有再融资计划，平安董事长马明哲的年薪也不会引发那么大的注意，因为那本身就是按照公司薪酬计划执行的。所以，平安半年来受关注是有市场的情绪在里面。

　　现在回顾起平安再融资的决策，王小罡仍表示“不可理解”。

　　“本来非流通股全面解禁就让大家资金很紧了，很奇怪平安为什么还会选择在解禁之前抛出天量融资方案。这显然没有考虑市场的承受能力。”王小罡说。

　　在他看来，不管平安主观上的计划如何，至少在客观上给投资者、潜在消费者和客户带来了负面影响。作为一个金融控股集团、一个消费类金融服务公司，中国平安必须树立起良好的品牌形象，重视在投资者心目中的印象，也必须重视与客户及潜在客户的关系，重视自己的社会责任。


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