主题：交通银行2008年增长确定 估值相对偏低

2008年6月23日下午，在海通证券2008年中期投资策略报告会"市场逆境与创造性适应"上，我们邀请了交通银行与投资者交流。交通银行董办主任介绍了公司最新动态，并与参会的机构投资者进行了深入交流。

　　 其中对利差、存款定期化、经济降温的影响、大小非减持与汇丰的合作等问题给予了回答。

　　 简单分析和投资建议。

　　 交通银行目前经营平稳，最佳财富管理银行和综合经营两项战略推进较为顺利，2008年利润有望实现50%以上的增长，在宏观不出现明显"滞胀"时，目前的估值已经偏低，虽有较大的小非减持压力，但已经是长期投资者的买入时机。

　　 2008-2010年我们对公司EPS的最新预测分别为：0.68元、0.80元、0.92元，

　　 我们基于对交通银行战略成功推进的判断，考虑到银行业整体面临的宏观经济周期风险，6个月的合理估值为下调为10.7元。

　　 交流会纪要：

　　 1、规模快速增长，息差扩大

　　 交通银行公司贷款和零售贷款稳定增长，中长期贷款比重提高，2008年贷款规模限制以后，企业贷款需求旺盛，贷款利率上浮较多。一季度息差在3%以上。交行研究部门预测全年CPI达到6.5%，认为未来加息的可能性是有的，但难以判断央行未来加息的方向，不排除非对称加息可能。在压力测试下假设活期加息200个点，对利润的负影响为46亿。目前出现了存款定期化在1季度比较明显，从2季度情况来看，5月份的定期化趋势并不明显，交通银行认为对其资金成本影响有限。

　　 2、经济增速放缓，紧缩政策对资产质量的影响

　　 交行一直在关注企业的盈利情况，不断进行贷款的结构性调整。一年多来，交行的房地产贷款和"两高一剩"行业贷款比重在持续下降，贷款重点支持垄断性和龙头性企业。在5月份，不良贷款仍是"双降"的。

　　 重点发展零售贷款。对房贷发展影响最大的政策是二套房政策。70%贷款是第一套房，交行对第二套房政策并没有松动。从月度指标上看，交行1-2月份房贷很好，3-4差一些，5月又好一些。

　　 交通银行不认为宏观经济出现拐点，GDP维持9-10%增长，交行现有的制度就能较好的控制不良贷款的增长，2008年净利润增长保持在50%以上。

　　 珠三角的目前房价虽然出现大幅波动，但断供现在还没有出现，欠款3个月以上的情况还不明显。做过压力测试，房价不跌50%，不会断供的。因为不供房，并不能解除还款义务，自有资产也要用于还款。深圳有一段房地产发展过快，现在经过一段时间的整固，就安全了。根据交行对于房地产的压力测试。房价只要不跌40%上，影响不大。个贷不良率仍然非常低。小企业贷款不良率也很低，交行非常稳健，追求长期的增长。

　　 3、大小非的减持

　　 拜访了一些大的股东，大非只有财政部一家，财政部不会减持。占比26%，小非2600家，基本都小于1%，做了50个大股东的拜访，基本都没有减持的愿望。目前减持5.2亿股，目前已经渡过了小非集中减持时期。

　　 4、与汇丰的合作顺利

　　 与汇丰的合作主要是两方面的交流和合作。目前正在做的是后台主机的对接，完成后，对双方都是有好处的，未来还将打造联名品牌。目前合作的重点是合资的信用卡公司，主要条款双方已经达到一致，并上报，现在在等管理层审批，在养老金方面也有一个工作组，也在筹备，现在等待政策的支持。

　　 5、两大战略：最好的财富管理，和综合经营的银行

　　 在财富管理方面：

　　 交行要做顶级的私人银行，目前正在国际招聘人才，现在5个私人银行网点在铺设之中。发展私人银行上，硬件容易模仿，但难以找到优秀的客户经理和合适的产品。现在正在积极开发产品，希望从汇丰的卓越理财引入或学习的优秀产品。

　　 关于沃得财富管理，目标是800家沃得中心。沃得理财也十分缺乏高素质，高水平的理财师。一方面公开招聘，一方面行内培养。2007年底沃德理财的客户是30万，现在沃德客户超过50万，贡献了92%的新增资产。零售客户忠诚度是很高的，换户头成本很高。

　　 综合经营方面

　　 随着中行、交行、建行、北京银行入股保险公司的批复，交通银行将成为第一批进军保险市场的银行。对此，交通银行已经有了长期的准备，计划首先做寿险，将来再考虑财险，银行和寿险的互补性最强，汇丰的保险盈利比重较高，交行认为这种模式可以学习和复制，寿险自己做销售和渠道成本很高，合作后可以不用铺网点。交通银行1000多个网点都在最富裕的城市，不需要大量的寿险营销员。交行成立的寿险公司，主要是设计产品，再利用交行现有客户和渠道销售。

　　 交行对于旗下的保险公司一定是控股，不控股就没办法做到资源整合和利益一致。有了自己的保险公司后，交行在保险产品的销售上不会有排他性，但会有优先性，同样的产品肯定优先自己的。

　　 6、中间业务还会保持高速的增长

　　 从5月份的数据来看，中间业务收入还将保持高增长。在2007年是基金销售的增长，而2008年，交行的代理保险、投资顾问和银行卡业务增长还很快，其中托管收入增长两倍，2008年除了基金销售增长率比较低，其他各项手续费收入增长均较快。

　　 7、外资银行的竞争主要体现在高端零售业务上

　　 外资行在发现和开拓高端客户方面是比较有经验的，并善于交叉销售很多产品，他们还有品牌和服务优势。未来中外资银行在高端个人客户的争夺上的竞争是很激烈。高端客户对银行发展十分重要，在2008年，交行5%的高端客户贡献92%的新增金融资产。

　　 8、交通银行的薪酬水平在逐渐改善

　　 目前交行薪酬水平，要略高于四大行。比股份银行要低，与交通银行地位相配合。

　　 交行薪酬在历史上较低，曾经比四大行还要低，但现在提高很快。最近两年营业费用的增长主要是员工费用的高增长。员工的长期激励计划还没有推出，正等待国有企业和金融企业的激励细则出台，出台后准备将激励计划扩展到全行，当然主要给予核心员工，所有金融机构的长期激励计划都在等待政策出台。




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