主题：雅戈尔：回归男装股 价值低估待挖掘

投资要点

市场普遍认为雅戈尔业务结构较为复杂，多元化板块之间缺乏必要的联系，战略重心不突出，在房地产宏观调控和国外经济减速的大背景下，回避地产和投资板块。因此一直给予雅戈尔较低的估值水平。在目前这个时点上，我们认为雅戈尔已经开始回归男装股，原因有三：1. 品牌服饰业务贡献占比逐步提升;2.公司以打造品牌主导型企业为核心进行大胆变革和转型，打造核心竞争力;3. 地产业务将进入稳健发展期，投资业务将更为谨慎发展。雅戈尔回归男装股的战略定位及推进，将推动公司逐步回复到合理的估值水平。我们核心的推荐逻辑是随着公司重新确立品牌服饰的主业地位，雅戈尔也将回归男装股，同时我们非常看好雅戈尔男装的品牌积淀、多品牌推进带来的发展前景和在男装公司中的相对优势，在较大体量下增速并不比其他主流男装品牌公司慢，下一步增速还有进一步提升的空间。目前股价仅反映其品牌服装业务的价值，整体估值有待恢复和提升。

雅戈尔经过 30 多年发展，逐步确立了品牌服装、地产开发、股权投资三大产业.2010 年实现销售收入145.1 亿元,同比增长18.20%，净利润26.7 亿元。


从发展路径上，雅戈尔经历了迅速扩张->渠道整合->稳健开店的V 型过程，品牌更为成熟地选择适合自身的稳健可持续的扩张方式，更为理性和富有经验来面对行业风险和市场波动,这是我们看好雅戈尔的重要原因之一,也是和其他男装公司最大区别.我们预计2012 年品牌零售业务增速在25%左右。我们看好雅戈尔男装基于四点:1.外延扩张与内生增长并进;2.直营渠道优势明显,自有物业体量庞大;3.多品牌运作加速,副牌进入放量阶段;4.内功修炼扎实财务与估值。

投资建议及评级


在不测算金融投资对于2012-2013年每股收益贡献的前提假设下，预计公司2011-2013年每股收益分别为0.78、0.92、1.00元，服装纺织板、房地产、投资板块分步估值，对应目标价15.4元，首次给予公司“买入”评级。

风险提示

房地产调控持续导致房价波动;金融资产价值的波动风险;消费意愿不足的风险。



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