主题：青岛海尔(600690)高端定位优势凸显 市场份额回升

四季度增长稳定,业绩符合预期。公司2011年实现营业收入737亿元,按相同口径增长14%,实现归属于母公司股东净利润26.9亿元,同口径增长20%,每股收益1.00元,基本符合我们的预期(1,02元)。去年四季度是家电行业景气低谷,海尔仍实现5%的收入增长和7%的净利润增长,显示出公司高端定位带来的业绩稳定性。利润分配方案每10股派1.7元(税前)。
制造业份额上升,渠道业务快速增长。公司冰箱、空调、洗衣机业务2011年分别实现收入250亿元(+10%)、122亿元(+6%)和121亿元(+6%),冰洗市场份额显著上升,空调份额略有下降;最近几个月公司冰洗空份额全面回升,预计将支撑其收入实现抗周期增长。渠道综合服务业务2011年实现收入97亿元,同比增长74%,其中社会化销售约45亿元,未来公司将加强服务以拓展其他品牌,乐观预计渠道业务收入增速可达30%以上。
高端定位推升毛利率。公司2011年综合毛利率23.6%,同比略升0.2个百分点。制造业务毛利率表现优于同行,获益于产品定位高端,预计原材料价格下降背景下,今年毛利率仍将小幅上升。冰箱业务毛利率上升3个百分点,高端产品占比提升贡献。渠道业务毛利率上升1.4个百分点,源自公司加强物流配送、产品营销和市场拓展等职能,预计未来将助推该业务收入增长同时带来净利率上升。
期间费用率下降,库存增加但现金流稳定。销售费用率和管理费用率分别下降0.6和0.1个百分点,受治理改善带动,预计下降趋势可延续。人民币汇率升值预期下汇兑损益计提增加,财务费用率略升0.2个百分点。供应链管理策略调整导致库存增加(+68%),资产周转变慢,但经营性现金流稳定(+4%)。
风险因素:行业需求不振竞争理性程度倒退;公司治理改善停滞。
盈利预测、估值及投资评级:青岛海尔制造业务市场份额全面回升,高端定位和即需即供销售模式带来的积极效果终获体现,并有望长期受益。海尔电器渠道业务快速增长,加强服务带来毛利率和净利率提升并助推社会化业务开拓可期。我们维持公司2012/2013/2014年1.16/1.36/1.54元的EPS预测,目前股价相对2012年估值不到9x,安全边际高,维持"买入"的投资评级。


【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。