主题：高端装备投资机会分析

　2012年5月30日国务院常务会议讨论通过《“十二五”国家战略性新兴产业发展规划》。规划面向经济社会发展的重大需求，提出了七大战略性新兴产业的重点发展方向和主要任务。在《“十二五”国家战略性新兴产业发展规划》促进下，高端装备制造业将孕育着巨大的投资机会。本主题报告聚焦这个问题，就海工装备、铁路设备行业和航空制造业等细分行业的投资背景进行了深度分析，并就相关上市公司进行分析。

　高端装备制造业政策导性明显



　　装备制造业的现状及面临的形势

　　经过多年发展，我国装备制造业已经形成门类齐全、规模较大、具有一定技术水平的产业体系，成为国民经济的重要支柱产业。特别是《国务院关于加快振兴装备制造业的若干意见》(国发“2006”8号)实施以来，装备制造业发展明显加快，重大技术装备自主化水平显著提高，国际竞争力进一步提升，部分产品技术水平和市场占有率跃居世界前列。我国已经成为装备制造业大国，但产业大而不强、自主创新能力薄弱、基础制造水平落后、低水平重复建设、自主创新产品推广应用困难等问题依然突出。同时，受国际金融危机影响，2008年下半年以来，国内外市场装备需求急剧萎缩，我国装备制造业持续多年的高速增长势头明显趋缓，企业生产经营困难、经济效益下滑，可持续发展面临挑战。

　　应该看到，我国目前正处于扩大内需、加快基础设施建设和产业转型升级的关键时期，对先进装备有着巨大的市场需求；金融危机加快了世界产业格局的调整，为我国提供了参与产业再分工的机遇，装备制造业发展的基本面没有改变。必须采取有效措施，抓住机遇，加快产业结构调整，推动产业优化升级，加强技术创新，促进装备制造业持续稳定发展，为经济平稳较快发展做出贡献。

　　高端装备制造业的重点方向及扶持政策

　　根据《关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》，高端装备制造产业的发展重点是发展以干支线飞机和通用飞机为主的航空装备，做大做强航空产业。积极推进空间基础设施建设，促进卫星及其应用产业发展。依托客运专线和城市轨道交通等重点工程建设，大力发展轨道交通装备。面向海洋资源开发，大力发展海洋工程装备。强化基础配套能力，积极发展以数字化、柔性化及系统集成技术为核心的智能制造装备。

　　2012年5月30日国务院常务会议讨论通过《“十二五”国家战略性新兴产业发展规划》。规划面向经济社会发展的重大需求，提出了七大战略性新兴产业的重点发展方向和主要任务。其中高端装备作为重点领域提出了相应要求。规划指出高端装备制造产业要大力发展现代航空装备、卫星及应用产业，提升先进轨道交通装备发展水平，加快发展海洋工程装备，做大做强智能制造装备，促进制造业智能化、精密化、绿色化发展。同时与新能源和环保相关的装备制造业也面临历史性机会，规划指出新能源产业要发展技术成熟的核电、风电、太阳能光伏和热利用、生物质发电、沼气等，积极推进可再生能源技术产业化；发展高效节能、先进环保和资源循环利用的新装备。

　　为推进我国高端装备制造业的发展，我国政府将积极培育市场，营造良好市场环境；深化国际合作，提高国际化发展水平；加大财税金融政策扶持力度，引导和鼓励社会投入；并要推进体制机制创新，加强组织领导。这一系列的措施无疑会把高端装备制造业推上一个新的历史发展阶段，并由此对A股的相关上市公司产生一系列的影响。

　　海工装备前景光明，道路曲折

　　近看我国“十二五”海工投资增长，比较确定。按照规划，我国三大油“十二五”期间在计划在海洋油气开发方面投入2900亿元至3600亿元，较‚十一五?增长一倍多。按照设备投资占比25%-30%估算，“十二五”期间年均海工装备需求为150亿元到215亿元。

　　远看全球海工市场向中国转移，困难重重。《海洋工程装备制造业中长期发展规划》指出，我国海洋油气开发装备年销售收入超过300亿人民币，占世界市场份额近7%，到2015年，海工装备年销售收入达到2000亿元以上，其中海洋油气开发装备国际市场份额达到20%；2020年，海工装备年销售收入达到4000亿元以上，其中海洋油气开发装备国际市场份额达到35%以上。配套能力方面，2015年，海洋油气开发装备关键系统和设备的配套率达到30%以上，2020年达到50%以上。

　　要达到以上目标，我国海工装备行业还需要付出很大努力，主要有以下几个方面的原因：

　　1、海工装备的主要建造者是造船厂，而我国造船行业粗放，管理水平和韩国差距很大，工艺保证能力弱。从过去船舶行业发展来看，转移向中国的大多数是低端散货轮，高附加值船舶还处于起步追赶阶段。

　　2、我国海工装备关键系统和设备几乎为空白，自主发展困难重重。海工装备可靠性要求高，对设备的运行历史要求很高，被证明实际可用的品牌才有资格参与市场竞争。

　　3、我国海工设计能力还比较薄弱。我国高端船舶和海洋工程设计能力都很弱。比如钻井平台设计是一项技术含量很高的工作，目前世界上只有为数不多的公司能够设计，我国目前能够自主设计和建造200以内水深浅水圆柱自升式钻井平台，在中深水桁架腿自升式平台设计方面也尚无业绩，没有国内公司敢开头。

　　中性假设：2015年我国海洋油气开发装备全球占有率达到12%。

　　尽管在高油价的带动下，海工订单进入新一轮的上升周期较为确定，但是当前全球平台利用率较低，说明当前钻井平台有一定程度的过剩，这是未来海工市场规模增长的不确定因素。不过从中长期来看，当前钻井平台中船龄超过三十年的占比很高，未来更新需求明显；另外，深水作业是行业的发展方向，当前很多装备不能满足要求，使用新装备是大势所趋。综合来看，我们看好未来海工装备市场的发展。

　　2010年全球海工市场规模约为660亿美元，我们认为未来年均增长有望达到15%左右，到2015年达到1300亿美元，“十二五”世界海洋工程装备年均市场容量可望达到1000亿美元。假设我国海工装备占有率年均增长1%，到2015年达到12%，那么销售收入将到达1000亿元，“十二五”年均海洋油气开发装备市场规模复合增长率达到28.1%。

　　投资机会：海工装备上市公司可把握交易性机会。

　　从总装建造能力来看，我国大连重工、外高桥造船、中远船务、烟台莱佛士船厂在世界海工市场中也占有一席之地，振华重工进入海工领域较晚，其优势在于大股东中交集团100%收购的F&G强大的设计能力将使公司平台设计能力有一个跨越式的提升以及公司在起重机械方面的强大实力。关注三公司：中国重工、中国船舶和振华重工。

　　从零部件配套来看，我国海工装备关键系统和设备几乎为空白，自主发展困难重重。但一些非核心关键零配件我国可逐步配套，关注润邦股份和亚星锚链。

　　轨道交通设备

　　基建投资巅峰已过，未来高增长难再现

　　中国铁路投资的高速增长始于2004年，当时国务院通过了《中长期铁路网规划》，提出到2020年，全国铁路营业里程要由7万公里增加到10万公里，其中，客运专线1.2万公里，复线率和电气化率均达到50%。这一规划在2008年进行了调整升级，总营业里程增加到12万公里，其中客运专线则增加到1.6万公里。

　　规划启动了中国铁路‚跨越式?发展的时代。2005-2010年，我国铁路基建投资年均复合增长高达51.41%，投资金额从2005年的889.16亿元增加到2010年的7074.59亿元，增加了7倍。铁路营业里程也由2005年的7.54万公里增加到2010年的9.1万公里。

　　尽管遭遇了7.23黑天鹅事件的不利影响，以及铁道部债务的日趋紧张掣肘了铁路投资的继续增长，2011年及今年1-4月份，铁路投资持续同比下滑，但无论是铁道部还是国务院官方均反复表态，确保铁路“十二五”2.8万亿投资按计划实现。我们预计，2011-2015年，铁路基建投资将达到2.2万亿左右。

　　总体而言，我们认为，铁路投资的巅峰已过，未来几年将逐步转入稳定增长阶段，铁路投资高增长的时代将一去不复返。我们的判断主要基于以下逻辑：

　　1、现有投资模式不可持续。我国铁路建设的主要资金来源主要有财政拨款、国内贷款、铁道部自筹、铁路建设基金等，其中，铁道部自筹部分主要是通过发行各类债券获得。在持续6年高增长后，我国铁路建设取得了很大的成就，但同时也为铁道部积累了庞大的债务。

　　铁道部2011年中报显示，2011年H1铁道部总负债已达到2.09万亿，资产负债率达58.53%。在2万亿的债务中，铁建债、中期票据、短融券等合计大概6000亿左右，剩下的1.4万亿主要是商业银行贷款。即使按4.8%的平均利率1来估算的话，铁道部光2011年需要偿还的利息也将近1000亿元。

　　与此同时，铁道部上半年的利润总额仅为42.92亿元，全年的盈利目前还不得而知。但就过去5年而言，铁道部盈利状况最好的时候，年利润总额也就670亿元。我们认为，在现行体制下，即便考虑到今明两年新线投产的正面效应，铁道部的盈利状况仍很难改善。届时，铁道部的负债比率将进一步攀高，这将大大制约铁道部的投资能力，铁路投资的高增长显然无以为继。

　　2、现有规划过于超前，未来投资将回归理性。铁路建设曾是我国经济发展中的一大短板，在每年的春运和煤炭运输旺季显露无疑，正因为此，国家才启动了大规模铁路网络的建设，以缓解铁路运力的严重不足。2008年发生全球经济危机后，铁路投资又作为经济下滑的缓冲器被列为4万亿投资计划中的重要部分，铁道部同时也调高了《中长期铁路网》，铁路投资力度进一步得到加强。

　　我们认为，中国的铁路网规划尤其是高速铁路网规划过于超前，超出去了现阶段经济发展的需要，这在西部地区尤为明显2。另一方面，在连续6年的持续高投入后，我国铁路运力已大为改观。尤其是主要干线如京石、石武、京沈、哈大高铁等线路通车后，铁路运输能力将进一步大幅度提升，铁路投资的紧迫性也略微降低。基于此，我们认为，铁路规划和投资将进一步回归理性，投资下降在所难免。

　　3、安全因素需要中国高铁建设降速。高铁技术是一整套高精尖技术的集成，高铁建设的任何一个环节出了问题，都将影响到高铁的安全运行。7.23动车事故及此后的一系列事件的发生，暴露出了我国铁路建设及运营管理中出现的漏洞，国务院因此暂停了新建高铁项目的审批，并要求铁道部对所有已开通及在建项目进行安全大检查。

　　实际上，在对比了中日高铁相关情况后，我们发现，中国高铁的建设速度远远快于日本，这不免触发我们对中国高铁安全的担心。以已开通及即将开通的高铁为例，中国建设350km/h等级高铁线路，每年修建里程为173.2公里，而日本建设300km/h等级以下的高铁，每年仅仅才40.46公里，不到中国的1/4。这里面固然有地质条件差异等因素导致的施工效率差异，但过度追求速度、严重压缩工期而轻视安全管理的确是中国高铁建设中存在的一大问题。从这个角度来分析，我们有理由相信，未来的铁路安全标准将会日趋严厉，铁路建设速度放缓也势在必行。

　设备投资滞后于基建投资，需求顶峰将在12-13年左右到达

　　根据以往经验，铁路车辆投资一般滞后于基建投资1-2年，这与铁路建设的规律也相符。从投资增速来看，基建投资2010年达到巅峰，2011年开始负增长。因而，铁路车辆投资的巅峰将在2012/2013年到达。同时，由于去年7.23动车事故的发生及铁道部资金紧张，大批高铁线路被推迟至2012年通车。12年将是新线集中投产年。

　　据统计，目前已有京石、石武、哈大等多条高铁线路拟在今年通车，导致今年计划通车的高铁总里程将达到4233.66公里，大大高于往年的通车里程，因而动车组需求将达到一个顶峰。当然，鉴于铁道部资金问题仍然不见松缓，中国高铁安全依然存在众多不确定性因素，因而，我们不排除由于个别原因导致部分线路推迟投产，从而推迟动车组需求。

　　出口将逐步打开，行业发展迎来新动力

　　20世纪60年代日本新干线的成功，曾改变了铁路行业的命运，此后，各个国家均对建设高速铁路保持了高度的热情。我们认为，随着中国大规模运营的成功，高速铁路作为高效、快捷、节能、低排放的交通方式，将进一步得到世界各国的热可，全球完全有望掀起新一轮铁路建设的高潮。

　　在高速铁路产业链的全球竞争中，我们认为，中国的优势在于低人力所带来的设计优势、施工优势以及装备性价比优势，因而，中国高铁实现整体产业输出是完全有可能的，这也可以从各国对中国高铁的兴趣略见一斑。截止目前我们掌握的情况，已有英国、泰国等国家对中国高铁表现了浓厚的兴趣。

　　我们认为，中国铁路装备将受益高铁产业的整体输出，未来出口将成为行业增长的新动力。

　　铁路设备行业投资风险

　　主要有政策风险和市场风险两方面。政策风险方面，首先铁路设备行业受到国家产业和行业政策的监管。目前国家鼓励发展铁路设备行业，但如果未来的产业或行业政策出现变化，将可能导致行业的市场环境和发展空间出现变化，并给行业带来风险。

　　其次铁道部及其所属的铁路局以及城市轨道交通运营商是行业最主要的客户。铁道部和国家发改委分别是中国铁路运输装备和城市轨道交通运输装备发展的政策制订者，一旦其发展政策发生变化，将给行业带来风险。

　　市场风险方面：(1)国内外市场竞争加剧的风险。中国的铁路机车、客车、货车等铁路设备行业目前并没有对外资完全放开，具有一定的进入壁垒，所以短期内面临的国外竞争对手压力较为有限。但随着行业准入可能进一步放开和国外厂商利用技术输出渠道在零部件方面的渗透，行业面对国外领先的轨道交通装备制造商的竞争压力将逐步加大。在城轨地铁车辆领域，目前行业的国内外参与者数量已经较多，随着行业的发展竞争也可能进一步加剧。伴随着国际化的步伐，国内公司海外市场参与程度将不断提高，与国际竞争对手的直接竞争局面也将不断出现。

　　(2)依赖少数主要客户的风险。由于铁道部及其所属的铁路局是行业的最大客户和长期客户，其基本遵循市场定价原则，但由于受订单数量和长期客户的影响，行业在向其销售产品时缺乏一定的议价能力，对行业的经营业绩有可能造成不利影响。

　　由于轨道交通装备行业的特点，如果整体格局不发生重大变化，行业仍将对主要客户保持一定程度的依赖。因此，如果主要客户减少或取消订单，将可能使得行业的销售收入大幅下跌，并对经营业绩产生不利影响。

　　需求今明两年确定，可作为较好的防御品种

　　目前，铁路设备行业估值跌入历史低位，投资下滑及黑天鹅事件的不利影响均已在估值中得到反映。鉴于行业在今明两年内需求仍然较为确定，且短期内下跌空间有限，在今年震荡调整市场中是比较好的防御品种。对于稳健投资者可以适当配臵买入，重点可以关注中国南车、中国北车、北方创业、晋西车轴：

　　中国南车(601766)：公司在铁路及城市轨道交通装备市场占有率方面处于国内领先地位，拥有完整的轨道交通装备产品组合，包括铁路电力机车、内燃机车、客车、货车、动车组和城轨地铁车辆，其中拥有中国最大的电力机车研发制造基地，该基地亦为世界领先的电力机车研发制造基地之一；公司下属的四方股份采用技术合作引进了时速200公里的动车组技术，并基于该技术自主研发创新过渡到时速300公里及以上的高速动车组，将能保证适应未来铁路高速的先发优势。受益铁路行业大发展，同时高铁被列为战略性新兴产业受到政策支持，公司未来业绩将保持大幅增长。

　　中国北车(601299)：公司是中国产品系列最齐全、技术水平最先进、研发制造能力最强的轨道交通装备制造业领军企业，也是全球规模最大的轨道交通装备制造商之一，拥有中国最大的机车制造基地，国内最大的客车研发制造基地，拥有国际先进的动车组制造技术和最大的研发制造能力；拥有世界最大的铁路货车制造基地之一；是中国最早、研发能力最强、生产能力最大、市场份额最高、品种最全的城轨地铁车辆研发制造商，亦是国内出口城轨地铁车辆产品最早、出口数量最多的企业；是国内铁路工程机械装备重要供应商，是国内轨道交通装备电机、油田电机和风力发电电机最大的制造商。受益铁路行业大发展，同时高铁被列为战略性新兴产业受到政策支持，公司未来业绩将保持大幅增长。

　　北方创业(600967)：公司是铁路货车行业的主要供应商之一，军工背景，资产注入预期强。在铁路货车招标中份额第三，仅此于中国北车、中国南车。随着中国高速铁路网络的逐步形成，客货分离将逐步实现，未来，铁路货运需求的长期人为抑制现象将逐步缓解，从而将带动上游铁路货车行业迎来景气周期。另外，铁道部放开企业自备车需求的采购权也有利于提高整个货车行业的毛利率。

　　晋西车轴(600495)：公司是国内列车车轴行业龙头，铁路货车行业重要参与者之一。其中，铁路车轴市场占有率第一，远超竞争对手。目前，公司正推进高速铁路车轴国产化项目，一旦规模化投产，将实现高铁车轴的进口替代。另外，公司铁路货车业务也将受益于高铁网络的逐步形成所带来的客货分离，，未来，铁路货运需求的长期人为抑制现象将逐步缓解，从而将带动上游铁路货车行业迎来景气周期。另外，铁道部放开企业自备车需求的采购权也有利于提高整个货车行业的毛利率。

　　航空装备：大飞机、航空发动机引领产业升级

　　航空装备方面，“十二五”期间发展重点和方向为：重点加快大型客机、支线飞机、通用飞机和航空配套装备的发展，大型客机实现首飞，喷气支线飞机成功研制，实现支线飞机年销售100架，建立具有可持续发展能力的航空产业体系。

　　航空发动机—飞机“中国心”

　　规划目标：建立和完善航空发动机创新发展的工业体系，突破大型客机发动机关键核心技术，增强创新能力。加快新型航空发动机研制，开展大客商用发动机验证机研制，2015年完成中法合作中等功率涡轴发动机的研制，建立发动机总装生产线和实现批量交付。开展现有发动机改进改型。鼓励和支持有条件的企业面向相市场需要，采取多种方式发展轻小型发动机，发展发动机专项技术和相关配套件。

　　航空发动机被称作‚工业之花?，位居装备制造产业的最尖端。目前，世界上只有美、俄、英、法四国能够全型谱自主研发先进航空发动机，发动机技术成为各国对其盟友也要严密封锁的核心技术。发动机的好坏直接关系着飞机的性能，军事实力强如俄罗斯也受困于发动机的瓶颈。5月巴黎航展上，俄罗斯超机动飞行的明星——米格-29OVT因发动机问题终止了飞行表演；8月的莫斯科航展上，一枝独秀的T-50更是在起飞过程中发生发动机喷火的重大故障。歼-20的试飞标志着我国的航空技术已达到国际一流水准，然而发动机却一直是我国航空工业的短板。中航工业总经理林左鸣表示：“‘十二五’期间，中航工业将全力发展航空发动机技术，拟自主投入100亿元，决心打个发动机翻身仗。”

　　目前我国拥有各类战斗机超过3000架，绝对数量并不少。然而大部分为歼7、歼8等二代机，三代机或准三代机占比还较小。随着落后机型的退役和被淘汰，我国会迎来军机换代的高峰，新一代歼10、歼11、‚飞豹?等战机将逐渐成为装配的主力，与之相配套的发动机需求也将迎来增长。

　　“太行”发动机，即涡扇10，其研制始于上世纪八十年代末，05年12月28日完成设计定型审查考核，历时18年。“太行”发动机是中国首个具有自主知识产权的高性能、大推力、加力式涡轮风扇发动机，其最大推力为132KN，推重比7.5，涡前温度1747K，相关参数指标达到国外三代发动机标准。

　　“太行”发动机主要用来装配歼10、歼11等三代战斗机。在装配初期，歼10、歼11选用的是苏27原装的AL31发动机，主要是考虑到了性能的稳定性。目前随着“太行”技术的不断成熟，歼10、歼11开始逐步换装“中国心”。我们认为发动机国产化这一趋势会持续下去，随着战机升级换代，相应的‚太行?也将进入高速装配期。

　　我国的军工企业小而散，每家企业只负责某个型号产品或是产品的一部分。沈阳黎明和西航集团是我国实力最强的两家发动机制造集团，主要负责‚太行?发动机的研发。其中西航集团下属的航空动力是A股唯一航空发动机整机制造公司，自然而然成为了发动机国产化的最大受益上市公司，此外成发科技和中航动控分别负责发动机传动及控制系统的研发，也将受益于“太行”的全面换装。

　　相关上市公司包括：航空动力(600893)、中航动控(000738)、成发科技(600391)，其中我们最为看好航空动力。看好逻辑包括：a)公司为A股唯一发动机整机制造企业；b)预计公司主打产品“太行”发动机进入批量交付期，毛利率提升明显；c)资产整合预期强烈，未来市值有很大提升空间。

　　大飞机—国家战略

　　规划目标：以满足国内中心城市点对点、点对枢纽机场的市场需求为目标，以市场需求量大的150座级为切入点，按照安全、经济、舒适和环保的要求，研制具有国际竞争力的150座级的C919单通道干线飞机，逐步形成产业化能力。开展未来型号前期研究。

　　大飞机一般是指起飞总重超过100吨的运输类飞机，包括军用大型运输机和民用大型运输机，也包括一次航程达到3000公里的军用或乘坐达到100座以上的民用客机。

　　中国实施大飞机项目意义重大。军事上来说，研制大飞机可以带动大型预警机、运输机、轰炸机的研制，对于解决周边争端问题或增强军事威慑力有着现实的积极作用；民用上来说，发展大型客机能够带动新材料、现代制造、先进动力、电子信息、自动控制、计算机等领域关键技术的群体突破，能够拉动众多高技术产业发展，并带来数万亿的收入。

　　研制大飞机是国家战略，大飞机项目也被列入《国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006-2020年)》，并最早获得原则性通过。

　　根据波音公司在其《BoingCurrentMarcketOutlook2011to2030》中对航空运输业未来20年(2011-2030年)市场需求的判断，全球飞机总需求的价值为4.06万亿美元，此预测考虑了全球经济增速放慢、石油价格上涨和部分地区运输市场增速放缓等因素，预计2030年所有在役飞机数量将达到39530架。

　　从需求的区域分布来看，亚太市场1.51万亿美元，北美地区0.76万亿，欧洲0.88万亿。亚太地区占比达37%，成为未来20年民用飞机需求最大的区域，而中国也将成为未来民用飞机的最大买家之一。

　　目前全球大飞机市场基本被波音和空客两家公司垄断，从一个侧面也凸显了行业的极高壁垒。C919是中国继运-10后自主设计的第二款国产大型客机，立志跻身国际市场，目前已获得215架订单。

　　中国商飞是C919的实施主体，公司采取‚主制造商-供应商?项目模式，重点加强飞机设计集成、总装制造、市场营销、客户服务和适航取证等能力。在供应商的选择上，中国商飞在确保安全性的前提下优先招标国内供应商，国内还没有能力生产的鼓励国外供应商与国内企业合资合作，带动国内企业的发展。

　　飞机部件可划分为机体部件、发动机、机载设备和标准件四部分。

　　机体部件：国内厂商已具备生产能力，其中成飞集团中标机身/机头部分，洪都集团中标机身/前尾部，沈飞集团中标尾翼部分，西飞集团中标机身中段、机翼盒、扰流板等六个部分，相关受益上市公司包括西飞国际和洪都航空。

　　发动机：中国商飞选定CFM为C919唯一海外发动机供应商，而国内发动机待研制成熟并取得适航证时，可作为C919用户的选装发动机，相关受益上市公司包括航空动力、成发科技和中航动控。

　　机载设备：由于核心机载设备如飞控系统、液压燃油系统、通信系统、导航系统等决定飞机的整体性能，所以整机制造商在配套选择方面限制严格，机载设备呈现出寡头垄断的格局。国内企业尚不具备独立供应能力，因而采取合资公司生产或转外包方式与国外厂商合作成了更好的选择。中航航电系统公司和中航机电系统公司是国内相关领域的龙头，其上市平台中航电子和中航精机受益最大。

　　相关上市公司包括：西飞国际(000768)、洪都航空(600316)、航空动力(600893)、成发科技(600391)、中航动控(000738)、中航电子(600372)和中航精机(002013)等，其中我们最为看好中航精机。看好逻辑包括：a)公司作为中航工业机电系统整合平台，将直接受益于行业的迅速发展；b)公司整合如期进行，未来二次重组空间仍然较大。


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