主题：中外钢铁上市公司偿债能力比较

中外钢铁上市公司偿债能力指标的选取

　　偿债能力是企业偿还各种到期债务的能力。以变现性为衡量标准，企业的偿债能力分为短期偿债能力和长期偿债能力。短期偿债能力是指企业以其流动资产支付在一年内即将到期的流动负债的能力。如果企业短期偿债能力较弱，表明流动资产对流动负债偿还的保障能力较弱，企业的信誉会受到一定的损害，企业的短期筹资能力也会被削弱，亦可导致企业筹资、进货成本的增长，企业的投资能力和获利能力会因此受到影响。长期偿债能力是企业以其资产或者劳务支付长期债务的能力。企业的长期偿债能力不但受其短期偿债能力的影响，而且受企业获利能力的影响。因为企业增加流动资产和现金流入量的程度，最终取决于企业的获利规模。

　　在短期偿债能力分析中通常采用的指标是流动比率、速动比率。国内在分析速动比率时将速动资产的范围确定为货币资金、交易性金融资产、应收票据、应收账款4类资产。但在日本新日铁、韩国浦项的资产负债表中，应收账款与应收票据是合并成一个项目的，难以将应收账款与应收票据进行准确的划分。同时，纽柯、蒂森克虏伯、美钢联、安赛乐米塔尔的资产负债表中没有应收票据项目，因此依据国内财务报表所计算出的速动资产与国外财务报表所计算出的速动资产存在一定的差异。基于上述分析，本研究在分析企业短期偿债能力方面将采用流动比率。

　　目前，欧美国家和日韩等国家与我国在资产负债表结构方面基本一致，对资产、负债、所有者权益的界定基本一致，对流动资产、非流动资产、流动负债、负债总额的界定标准基本一致，依据资产总额、负债总额、流动资产衍生出的财务指标具有可比性，因此本研究在进行长期偿债能力分析时采用资产负债率这一指标（资产负债率与所有者权益占资产的比重相对应）。该指标仅涉及资产总额与负债总额两项内容。同时，考虑到资产结构与偿债能力有很强的相关性，本研究采用资产流动率这一指标进行偿债结构分析。上述3个指标的选取，可保证中外钢铁上市公司在偿债能力方面具有一定的可比性。



　　　从相关指标看中外钢铁上市公司偿债能力



　　6家国外钢铁上市公司流动比率较高



　　流动比率亦称营运资金比率，是指流动资产总额和流动负债总额之比。流动比率高，一般表明偿债保证程度较强。其计算公式如下：流动比率＝流动资产/流动负债。

　　对于债权人来说，流动比率越高说明企业偿还短期债务的能力越强，债权就越有保障。对于所有者来讲，流动比率不宜过高，若流动比率过高说明企业的资金大量积压在持有的流动资产形态上，会影响到企业生产经营过程中的高速运转，影响资金使用效率；若流动比率过低，说明偿还短期债务的能力低，会影响企业的筹资能力，势必影响生产经营活动的顺利开展。证券分析大师、“华尔街教父” 本杰明·格雷厄姆在《聪明的投资者》（第4版）中提出的防御型投资者的选股标准是：对于工业企业而言，流动资产应该至少是流动负债的两倍，即流动比率不低于2。这是因为流动资产中变现能力最差的存货金额约占流动资产总额的一半，剩下的流动性较强的流动资产至少要等于流动负债，这样企业的短期偿债能力才会有保证。但这是一个长期以来形成的经验性标准，并不能从理论上证明，也无法在实践中形成统一标准。

　　从12家中外钢铁上市公司2011年流动比率情况（见表1）来看，国外6家钢铁上市公司的流动比率均高于国内6家钢铁上市公司。其中，国外钢铁上市公司的流动比率均超过1，纽柯、韩国浦项的流动比率均超过2，蒂森克虏伯的流动比率近似等于2；国内6家钢铁上市公司的流动比率均低于1，山东钢铁的流动比率仅为0.36，与新日铁有0.87的差距，与纽柯则有2.44的差距。单从流动比率上看，国外6家钢铁上市公司的偿债能力普遍强于国内6家钢铁上市公司，而且国外钢铁上市公司更倾向于遵循格雷厄姆所强调的流动比率不低于2的法则。



　　国外钢铁上市公司流动比率过高的四个原因



　　流动比率过高的原因主要有四个：一是存货积压，二是应收账款过高，三是可能企业持有的货币资金过多，四是流动负债保持在较低水平。在此，有必要对中外钢铁上市公司的流动资产构成情况进行对比。本研究着重分析应收账款、存货、现金和现金等价物的占比情况。

　　从12家中外钢铁上市公司2011年应收账款在流动资产中的占比情况（见表2）可知，6家国外钢铁上市公司应收账款占流动资产的比重均高于国内企业。国外企业应收账款占比最低的是安赛乐米塔尔，略高于国内的沙钢股份。国外企业应收账款比重较高，与其在钢材销售中实行“先发货后付全款”的销售方式相关联，而国内钢铁上市公司在钢材销售中坚决执行“先款后货”的销售原则，从而将应收账款控制在最小规模。国外钢铁上市公司应收账款规模较大，决定了其提取的坏账准备亦高于国内钢铁上市公司，从而直接降低了国外钢铁上市公司的营业利润水平。

　　从12家中外钢铁上市公司2011年存货在流动资产中的占比情况（见表3）可知，国内钢铁上市公司的存货占比水平略高于国外钢铁上市公司。山东钢铁、武钢股份的存货占比居前两位，与其原材料库存比重较高相关；蒂森克虏伯、纽柯的存货占比保持最低水平，间接性地表明二者具有较强的库存控制能力。

　　从12家中外钢铁上市公司2011年现金和现金等价物在流动资产中的占比情况（见表4）可知，国内钢铁上市公司的现金和现金等价物占比情况整体上要优于国外钢铁上市公司。沙钢股份、河北钢铁、宝钢股份的现金和现金等价物占比居前3位，说明这3个企业在2011年资金较为充裕。国内企业现金和现金等价物占比较高也与国内钢铁上市公司应收账款占比偏低相关联。

　　从12家中外钢铁上市公司2011年流动负债与总负债之比情况（见表5，本研究通过流动负债与总负债之比来判断流动负债的规模）可知，第一，中国6家钢铁上市公司的流动负债与总负债之比均超过70%，其中沙钢股份、武钢股份均超过了95%，而国外6家钢铁上市公司均低于55%，其中美钢联的流动负债与总负债之比仅为29.02%。第二，中国钢铁上市公司与国外钢铁上市公司在负债结构上存在明显的差异。国外钢铁上市公司负债结构中的流动负债比重要普遍低于非流动负债比重，即国外钢铁上市公司普遍注重防范流动负债所带来的经营风险。国外非流动负债对时间期限有着较为严格的约定，因此带给国外钢铁上市公司的经营风险亦偏低。第三，中国钢铁上市公司负债结构中以流动负债为主体，甚至是流动负债就代表了全部负债，即中国钢铁上市公司因流动负债规模较大通常面临着较大的偿债压力。这也提示一些准备进行海外投资的中国钢铁上市公司要充分研究国外的经营环境，及时调整负债结构，减小企业偿债压力，规避偿债风险。

　　综合上述分析，可判定国外钢铁上市公司流动比率较高的主要原因有两个方面：一是流动资产中应收账款规模较大，二是流动负债规模较小；而中国钢铁上市公司流动比率较低的主要原因有如下两个方面：一是流动负债规模较大，二是流动资产中应收账款规模较小。



　　中国钢铁上市公司流动负债规模过大的原因



　　中国钢铁上市公司的流动负债规模大于国外钢铁上市公司，主要源于以下两个方面：

　　第一，国内会计制度中对流动负债的界定范畴比国外要宽泛一些，而国外对非流动负债的界定范畴要比国内宽泛一些。如我国会计制度中将应付职工薪酬归类到流动负债当中，应付职工薪酬涵盖了企业根据有关规定应付给职工的各种薪酬，包括工资、奖金、津贴 补贴、职工福利、社会保险费、住房公积金、工会经费、职工教育经费、解除职工劳动关系补偿、非货币性福利、其他与获得职工提供的服务相关的支出等多项内容。而在国外钢铁上市公司资产负债表中，新日铁将应计养老金和遣散费（Accrued pension and severance costs）归类到非流动负债，美钢联、纽柯将职工福利（Employee benefits）归类到非流动负债，安赛乐米塔尔将递延员工福利（Deferred employee benefits）归类到非流动负债，蒂森克虏伯将应付退休金等义务（Accrued pension and similar obligations）、应付其他职工利益（Provisions for other employee benefits）归类到非流动负债，韩国浦项将所纳保险金义务（Defined benefit obligations）归类到非流动负债。

　　第二，国外6家钢铁上市公司的长期借款规模普遍大于国内钢铁上市公司。如韩国浦项长期借款占其总负债的比重达到61.72%，纽柯长期债务占其总负债的比重达到52.89%，新日铁长期货款占其总负债的比重达到21.22%，美钢联长期债券占其总负债的比重达到30.45%，安赛乐米塔尔长期债务占其总负债的比重达到29.77%，蒂森克虏伯金融债务占其总负债的比重达到21.03%。而国内钢铁上市公司长期借款、应付债券占总负债的比重普遍偏低，最高的鞍钢股份也不过是25.92%，其他依次是山东钢铁（18.92%）、河北钢铁（14.22%）、宝钢股份（13.81%）、武钢股份（3.36%）、沙钢股份（0.00%）。



　　12家钢铁上市公司资产负债率均未超过80%



　　资产负债率是企业负债总额与资产总额之间的比率。其中，负债总额包括流动负债和长期负债，少数股东权益不在负债中体现；资产总额包括企业的流动资产、固定资产、无形资产、递延资产、其他资产和长期投资。资产负债率的计算公式如下：资产负债率＝（负债总额/资产总额）×100% ＝100%－所有者权益占比。

　　资产负债率通过计算总资产中负债的比重，来反映企业长期偿债能力的强弱，也是衡量企业总资产中所有者权益和债权人所投资金比例是否合理的重要指标。对于债权人来说，资产负债率越小，说明负债占企业资产总额的比重越小，所有者权益占比越高，则债权人的保障程度越高，风险越小；对于企业经营者来说，资产负债率是评价经营者理财能力和进取心的重要指标。若企业负债额很大，超出债权人的心理承受能力，企业就借不到钱；若企业没有负债或比例很小，表明经营者对企业的发展前途信心不足，利用债权人资本进行企业经营和发展的能力较差。一般来讲，资产负债率以不高于70%为最适度。若资产负债率大于1，则表明企业已经资不抵债，可能有倒闭的危险。

　　从12家中外钢铁上市公司2011年资产负债率情况（见表6）可知，它们在资产负债率方面并没有表现出较大差异，且12家钢铁上市公司的资产负债率均未超过80%；6家国外钢铁上市公司的资产负债率表现出两极分化的现象，如韩国浦项、纽柯的资产负债率均较低，特别是韩国浦项仅为28.67%，而蒂森克虏伯、美钢联的资产负债率较高，并明显高于其他4家国外钢铁上市公司；中国钢铁上市公司的资产负债率情况较好的是鞍钢股份、宝钢股份，沙钢股份、武钢股份处于中游水平，河北钢铁、山东钢铁的资产负债率相对较高。



　　3家企业的资产流动率有较大的领先优势



　　一般来讲，流动资产比非流动资产的流动性强，资产的流动性和资产的风险性、收益性都具有密切的联系。整体而言，流动性大的资产风险较小，收益相对较高；反之，流动性小的资产风险较大，收益则相对较低。资产流动率通过流动资产与总资产之比来说明企业近期可以用来偿还债务的能力，同时反映企业的资产结构。资产流动率的计算公式如下：资产流动率＝（流动资产/总资产）×100%。

　　资产流动率大，说明企业成本收回比较快；流动快，说明收益也多。如果资产流动率小，说明企业可以用来偿还即期债务的能力偏弱，不适宜进行负债经营，贷款也会受到一定的限制。

　　从12家中外钢铁上市公司2011年资产流动率情况（见表7）可知，蒂森克虏伯、沙钢股份、纽柯3家企业的资产流动率处于前3位，与其他9家企业保持着较大的领先优势。其中，蒂森克虏伯的资产流动率较高，但其应收账款规模、存货规模与其他5家国外钢铁上市公司相比处于较低水平，这说明2011年蒂森克虏伯因计提资产减值准备而减小了其总资产规模，但没有减小其流动资产规模，从而提高了资产流动率；沙钢股份的资产流动率较高一方面源于其总资产规模在12家中外钢铁上市公司中最小，另一方面与其较为充足的资金资源相关联；纽柯较高的资产流动率与其较大的应收账款规模和较好的资金资源相关联。此外，安赛乐米塔尔、鞍钢股份、韩国浦项、武钢股份、山东钢铁5家企业的资产流动率均低于30%，其中安赛乐米塔尔、鞍钢股份、韩国浦项的资产负债率比较低，表明这3家企业较低的资产流动率与其较大的非流动资产规模相关联。

　　表1 12家中外钢铁上市公司2011年流动比率

　　

　　

　　表2 12家中外钢铁上市公司2011年应收账款占比情况

　　

　　

　　表3 12家中外钢铁上市公司2011年存货占比情况

　　

　　

　　表4 12家中外钢铁上市公司2011年现金及现金等价物占比情况

　　

　　

　　表5 12家中外钢铁上市公司2011年流动负债规模

　　

　　

　　表6 12家中外钢铁上市公司2011年资产负债率

　　

　　

　　表7 12家中外钢铁上市公司2011年资产流动率

　　

　　

　　表8 12家中外钢铁上市公司2011年偿债情况综合评价数值

　　

　　



　　　观察



　　中外钢铁上市公司偿债能力综合评价



　　将上市公司偿债能力3项指标（流动比率、所有者权益占比、资产流动率）数据进行标准化处理后，代入本研究所开发的主成分分析模型，依据模型计算结果可知：

　　第一，上市公司偿债能力所涉及的3个指标综合权重排序依次是资产流动率、流动比率、资产负债率或所有者权益占比。资产流动率权重最高揭示了流动资产保持较高的比重意味着企业经营活动较为活跃，意味着流动资产与非流动资产之间的合理配比决定着企业应对偿债风险的能力，意味着企业自身有着较强的融资能力；流动比率具有较高的权重，揭示了一个企业的偿债压力主要来自各种短期流动性负债，企业防范偿债风险首先要将流动负债控制到合理规模，将流动比率控制在合理水平；所有者权益占比（资产负债率）的权重偏低揭示出较低的资产负债率（对应着较高的所有者权益占比）并不意味着企业能够降低偿债风险。

　　第二，对多数企业而言，在不考虑资产组成结构的前提下，企业偿债能力与流动比率、所有者权益占比、资产流动率3项指标存在着正相关，其中流动比率更能代表企业的偿债能力。

　　第三，模型计算结果还揭示出所有者权益占比与资产流动率之间存在着一定的负相关性，即资产负债率越高（对应着所有者权益占比越低），资产流动性越高。这揭示出企业在运营中存在以下现象：一是企业增加各种长短期借款，必然对应着增加企业的现金总量；二是企业延迟对供应商的付款期限，虽然扩大了流动负债规模，但相当于间接性地增加了企业可支配资金总量。

　　第四，就优化企业资产结构抵御长期偿债风险而言，资产流动率、资产负债率是企业必须考虑的主要因素，而流动比率则在此方面无显著作用。

　　从12家中外钢铁上市公司2011年偿债能力综合指标值和排序（见表8）可知，第一，在偿债状况综合评价数值排名中，邻近企业的最大差值为70，发生在第二位的蒂森克虏伯与第三位的沙钢股份之间，表明纽柯、蒂森克虏伯两家企业的偿债状况遥遥领先于其他10家企业。

　　第二，在偿债能力排序中，6家国外钢铁上市公司位居前7名，中国仅沙钢股份居第3位，但宝钢股份的偿债状况要好于其他4家国内企业。

　　第三，从各企业偿债情况的分值看，纽柯、蒂森克虏伯处于最高水平，沙钢股份、韩国浦项、美钢联处于中上游水平，新日铁、安赛乐米塔尔、宝钢股份、河北钢铁处于中游水平，鞍钢股份、武钢股份、山东钢铁的偿债状况则有些不容乐观。

　　第四，中外钢铁上市公司偿债情况排名基本与各企业在流动比率中的排名相吻合。资产流动率的权重虽然最高，但各企业的资产负债率排名与资产流动率排名有一定的差异，这是由于资产流动率与所有者权益占比存在着负相关（即与资产负债率存在着正相关）。部分资产流动率排名较好的企业，在资产负债率的排名上并不靠前（如蒂森克虏伯、沙钢股份、美钢联），从而使流动比率的排名与偿债情况综合评价数值的排名更为吻合。

　　第五，纽柯的偿债状况排名首位，与其在3项指标排名中均具有良好的名次相关联。这充分说明纽柯无论是短期偿债能力、长期偿债能力，还是在资产结构的设置上均具有良好的管理能力和控制能力。蒂森克虏伯的偿债状况排名第二位，主要源于其流动比率、资产流动率两项指标较好，但其资产负债率指标存在一定的欠缺。

　　第六，武钢股份、山东钢铁在偿债状况方面排名后两位，主要源于二者在流动比率、资产流动率的排名均居后两位，同时二者在资产负债率的排名上亦不尽理想。


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