主题：民生银行继续保持增长态势

一季度经营业绩大幅增长，各项驱动性因素表现良好。生息资产稳定增长，达到达到9848亿元，环比增长9%，同比增长17%，一季度非利息收入环比增长129%，同比增长314%。非利息收入占营业收入的比重提高到13.88%。上半年业绩预增110%以上，预计每股收益为0.315元。
　　生息资产和付息负债规模继续保持增长态势，未来三年有望达到14%以上的复合增长率。
　　净息差（NIM）达到历史峰值，今年高位运行，明年开始进入下降通道。
　　受益于生息资产和付息负债的规模增长，总体上利息净收入呈增长趋势，预计08、09年分别增长23%，10%。
　　预计净利润08年增长65%，09年增长19%。??民生银行是我国上市银行中第一家实施公司业务事业部改革的公司。目前，事业部运营比较好，但是由于后台支撑等还需要磨合，后台支持部门等的利益分配仍需要合理解决。
　　公司资产质量不断提升，不良率下降到1.22%，拨备覆盖率达到113%，准备金占贷款比率达到1。38%，逾期类贷款占比持续下降，资产抵御风险的能力提高。
　　海通证券股权出售将增加每股收益，但降低每股净资产。假设公司今年最后以11元出售了海通证券，由此而增加税前利润36亿元。但是，由于海通证券是计入可供出售金融资产，海通证券过去因为公允价值提高而计入所有者权益下的其它资本公积，因为要转出从而大幅下降62亿元。
　　在房地产风险不确定的环境下，公司激进的房地产类贷款有一定隐忧。公司2007年底，个人房贷占贷款比重为16.14%，房地产开发类贷款占比为12.84%，建筑类贷款占比为4.44%.
　　极度悲观情景下民生银行2008年信贷成本是1.62%，较2007年提高1.18个百分点。公司业绩对资产质量比较敏感。在极度悲观情景下08、09年每股收益分别为0.27、0.45元，较乐观情景下大幅下降0。29和0.21元。08、09年的PE分别为20.5倍、12.3倍，PB为2.2、1.9倍。
　　乐观情景下08、09年信贷成本假设为0.44%、0.44%，每股收益分别为0.56,0.66元。08、09年的PE分别为10倍、8。4倍，PB为2倍、1.6倍.按净资产相对估值，民生银行成为最便宜的银行股。
　　假设民生银行的必要回报率为11%，运用剩余收益估值模型，我们得出了乐观情况下民生银行2008年的绝对价值为7.10元,除息后7.05元。
　　因此给予"增持"评级。


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