主题：复星医药：中国领先的民营药企登陆H股

复星医药(02196.HK)是中国最大的医药企业之一，亦是中国最大医药分销企业国药控股(1099)的第二大股东，公司业务领域覆盖医疗健康行业多个环节，上半年营业收入录得350亿人民币。公司此次于H股招股，预计最多发行3.37亿新股，集资41亿港元。我们建议投资者以招股区间下限价格谨慎申购。

　　国药控股(1099)第二大股东，中国最大的医药企业之一

　　复星医药是中国国领先的医药公司，业务覆盖医疗健康产业价值链的多个重要环节。根据IMS数据，以2011年制药分部收入计算，公司是中国五大本土制药企业之一。业务包括制药、药品分销及零售、医疗服务以及诊断产品与医疗器械。公司同时是中国最大的医药分销企业国药控股(1099.HK)的第二大股东，占其32%权益。

　　复星医药A股于1998年在上海证券交易所挂牌上市，目前市值约为210亿人民币。于今年上半年，公司收入及归属股东盈利分别为346亿和7亿人民币。

　　以制药为主，业务涉及医药行业所有环节

　　公司以主要业务为主，占比超过60%，但同时在药品分销、诊断产品及医疗器械，以及医疗服务等领域亦有所涉及。其中：

　　1) 制药业务：目前生产药物625种，其中477种药品列入国家医保目录，122种列入省级医保目录。公司制药业务在新陈代谢及消化道、心脑血管系统、中枢神经系统、血液系统及抗感染等多个治疗领域的多种医药产品处于领先地位；于今年上半年，公司22种主要产品收入占当期制药业务收入的76.2%；而仿制药的销售额占公司上半年制药收入的71.8%；若计入 提升产能及效益的研发费用及资本开支，公司研发投入占当期药品销售收入比例介于8%-10%；

　　2) 药品分销及零售：公司主要通过于联营公司国药控股的权益以及直接经营或特许经营的零售药房网络开展药品分销及零售业务。复星医药目前持有中国最大的药品分销企业国药控股(1099.HK)32.1%的权益，于今年上半年，国药控股录得归属股东应力3.1亿人民币；公司同时在北京以“金象大药房”以及在上海以“复美大药房”的名义直接经营或特许经营零售药房。于今年上半年，公司的零售药房网络包括合计670间零售药店；

　　3) 医疗服务：公司通过收购在北京上海等地提供高端医疗服务的美中互利18.52%的股权进入中国高端医疗服务市场，同时公司还在安徽、湖南等地收购多家专科或综合性医药，进入日益放开的中国医院市场；

　　4) 诊断产品及医疗器械：公司生产约130种诊断试剂及设备，以及从事输血器材和手术耗材的直销和销售，包括高端进口医疗设备的销售代理业务。

　　并购成为公司主要增长动力

　　收购兼并是公司迅速成长，得以覆盖医药行业全产业链的主要原因。公司于2009年收购及合并复技医疗、于2010年收购及合并合信药业、亚能生物、摩罗丹药业、金象大药房、沈阳红旗制药及CML及于2011年收购及合并奥鸿药业、大连雅立峰、济民肿瘤医院及广济医院。

　　反映在财务上，于今年上半年，收购业务贡献收入占公司总收入近30%，而来自应占联营公司溢利达到3.8亿元，占同期归属股东盈利54%。作为业务战略的一部分，公司未来还将通过收购及战略投资寻求加速增长。

　　集资用途

　　公司本次H股上市预计最多发行3.37亿股新股，招股区间为11.8港元至13.68港元，若以中位数计，预计公司可筹集资金净额41亿港元﹕

　　- 约48%资金将用于制药、医药分销及零售、医药健康、诊断产品及医疗器械领域的收购和并购；

　　- 约9%资金将于现有的研发项目、扩充公司研发团队及收购新的研发项目融资；

　　- 约23%将用于偿还公司部分带息负债的本金及利息；

　　- 约10%用于公司的一般营运；

　　建议以招股区间下限谨慎申购

　　公司招股书披露预计于今年录得归属股东盈利不少于14.9亿人民币，对应上市后总股本的每股盈利0.67元(0.81港元)。招股价上下限分别相当于2012年每股盈利的14.6倍及16.9倍预测市盈率。若与同业相比，我们认为公司更接近于上海医药(2607.HK)，而上海医药12年市盈率约为16倍，即使复星医药A股目前股价也仅相当于12年每股盈率15倍。尽管公司计划未来将通过并购持续做大做强，但并购本身就意味着一定风险，而现有业务也对手相比亦无绝对优势，因为我们认为公司估值不应明显高于对手。故我们建议投资者以招股区间下限谨慎认购。



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