主题：长安汽车:销售收入和投资收益的复苏慢于预期,导致业绩低于预期;卖出

与预测不一致的方面
长安汽车公布2012 年三季度收入为人民币61.77 亿元,同比增长22%,但较我们的预测低30%。公司实现净利润1.85 亿元,同比增长230%,但较我们的预测低60%。业绩低于高华预测的主要原因在于:(1) 尽管积极推出新车型,但轿车和微面销售弱于预期,导致公司收入复苏慢于预期;(2) 毛利率(计入折旧与摊销后)低于预期,为15.8%,而高华预测为16.2%,这主要是因为新产能投产后利用率较低;(3) 销售及管理费用占收入的比例高于预期,为20.0%,而高华预测为16.9%,这主要是因为薪酬成本和新车型推出成本较高;(4) 来自合资公司的投资收益(主要来自与福特、马自达、铃木的合资公司以及对江铃汽车的投资)低于预期,为人民币2.83 亿元,而高华预测为3.84 亿元,主要原因在于降价以及日本汽车品牌在中国市场上的份额疲弱(2012 年9 月以来中国出现抵制日货活动之后)。
投资影响
由于销售收入和来自合资公司的投资收益增长慢于预期,我们将2012-2014 年每股盈利预测下调了31%/1%/1%。我们维持对该股的卖出评级,并将长安A 基于市净率-净资产回报率的12 个月目标价格下调1%至人民币3.26 元,但维持长安B 的目标价格,仍为1.94 港元(因为汇率上升抵消了2012 年预期盈利的下降),意味着下行空间分别为36.7%/35.8%。主要风险:低端车型和微面的销量/价格上升。

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