主题：兴业证券-中信海直：海油通航加速业务成长

投资要点

　　事件：

　　近日中信海直公告，公司获证监会核准向社会公开发行面值总额6.5 亿元可转换公司债券，期限6 年，即自2012 年12 月19 日至2018 年12 月18 日。本次发行可转债票面利率：第一年到第六年的利率分别为：第一年为0.5%，第二年为1.0%，第三年为1.5%，第四年为2.0%，第五年为2.0%，第六年为2.0%。本次发行的可转债的初始转股价格为7.10 元/股，转股期自可转债发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日起至可转债到期日止。

　　点评：

　　发行可转债缓解机队扩张带来的财务压力

　　为了满足日益增长的海油开发对直升机服务的需求，尤其是深海石油开发业务的增加，公司未来几年制定了庞大的飞机引进计划，预计公司2012～2015 年分别交付4、4、1、2 架直升机。目前，公司资产负债率33.79%，主要为长期借款（占公司总负债的73%），与公司购置直升机项目投资回报期较长等经营实际相匹配，偿债压力小。但未来若要实现如此大规模的机队扩张，财务压力必然加大。

　　公司通过此次可转债的发行，可为前4 架EC225LP 大型机筹集资金。购置大型机有利于公司不断提高海上石油直升机飞行服务的作业能力，稳固并扩大公司在海上石油直升机飞行服务的市场份额，增强公司核心竞争力。同时又能契合石油公司对直升机“喜新厌旧”的特点，有利于提升收费水平。经公司测算，全部购置7架EC225 直升机方案的税后财务内部收益率为9.4%，投资回报期为12.13 年，公司盈利水平有望得到提升。

　　此外，由于欧直系列飞机已在公司服役多年，且公司已具有欧直飞机维修许可和技术实力，公司对其的维护和运营将较为顺畅，购买EC225LP 后无需为适应新机型而花费额外成本。

　　可转债将使得股本逐渐稀释从而避免一次性摊薄导致的业绩下滑，我们认为对公司和市场而言都是最佳选择。大型机队的扩张虽然带来财务压力，但长期来看将有效改善公司机队结构，提升盈利水平，巩固市场地位。

　　盈利预测与估值

　　假设 2013 年公司完成可转债发行，我们预测2012～2014 年公司EPS 为0.31、0.36、0.42 元，对应PE 为23、20、17 倍。考虑到海油开发和陆上通航未来巨大发展空间，继续维持增持评级。

　　风险提示

　　油价大跌致使海油开发减速；低空开放和陆上通航发展低于预期；发生飞行安全事故、战争等；汇率大幅波动。


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