主题：潍柴动力:盈利弹性有赖行业复苏力度

事件:

　　公司公布2012年年报:实现营业收入481.65亿元,同比下降19.57%;营业利润37.19亿元,同比下降48.13%,其中归属于母公司所有者净利润29.91亿元,同比下降46.56%。全面摊薄每股收益1.50元,略低于我们预期的1.55元;主营业务毛利率19.5%,同比下降2.52个百分点。

　　其中,第四季度实现营业收入118.98亿元,同比下降7.33%;营业利润6.74亿元,同比下降44.57%;归属于上市公司股东的净利润5.82亿元,同比下降42.67%,四季度收入利润下降幅度略有收窄。

　　点评:

　　重卡发动机份额下滑3.56个百分点,出口增加致使陕重汽好于行业

　　2012年公司销售重卡发动机20.75万台,同比下滑34.8%。2010、2011、2012年公司14吨以上重卡发动机市场占有率分别为40.7%、36.2%、32.6%。从下游配套情况看,发动机份额下滑主要由于一汽解放(青岛)需求减少(收入同比下滑约60%),推测由于行业下滑,一汽内配率上升所致。

　　工程机械发动机市场公司份额有较大下滑。2012年销售5吨装载机发动机6.26万台,同比下降50.9%,市场份额60.6%,相比2011年下滑17个百分点。客车发动机市场拓展良好,2012年销售大客发动机2.16万台,同比增长35.8%,市场份额提高5.6个百分点至27.2%。

　　子公司陕重汽2012年销售重卡8.05万辆,同比下降12.3%,好于行业28%的下滑幅度,主要由于出口增长约88%至1.4万台所致。剔除出口因素后,陕重汽国内销量同比下滑幅度约26%与行业持平。

　　毛利率下降2.5个百分主因整车变速箱业务销售规模下滑

　　受累于行业景气度,2012年公司毛利率下滑2.5个百分点至19.5%,主要由于子公司重卡及变速箱业务下滑所致。母公司毛利率下滑0.76个百分点相对稳定。从业务结构上看,重卡整车及发动机业务毛利率下滑1.98个百分点至21.79%,工程机械发动机毛利率大幅下滑8.01个百分点至14.14%。收入规模下滑下费用率有所提高,2012年三项费用率为11.74%,同比上升1.81个百分点。主要由于管理费用增加,4季度管理费用率为9.49%,环比上升1.78个百分点。根据公司研发投入战略,我们预计未来2年内公司研发管理费用率仍继续维持在5个百分点左右。

　　重卡上半年复苏力度可能低于预期,下调评级为“增持”

　　我们预计公司2013、2014、2015年全面摊薄每股收益分别为1.73、2.21、2.41元,按2013年3月21日的收盘价23.13元计算,对应动态市盈率为13、10和9.5倍。按照2012年12月31日的每股净资产12.44元计算,最新市净率为1.86倍。公司收购凯傲及林德液压贡献业绩尚需时日,目前利润仍有下游重卡及工程机械行业高度相关。从1、2月及3月份经销商数据看,1季度重卡销量预计将同比下滑20%左右,复苏力度低于预期。且考虑柳工与康明斯合资生产9.3L装载机,对潍柴产品替代可能从2013年开始。下调公司评级为“增持”。

　　风险提示:重卡行业复苏低于预期

　　(兴业证券)


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