主题：国药一致:管理团队优秀,业绩增长具可持续性

投资要点:
管理团队优秀,极富战斗力。国控入主后,公司管理团队以国控核心领导和闫志刚总经理为首,极富战斗力。公司收入从06年的57亿增长到12年的180亿,复合增长率为21%,净利润从06年的8022万增长到12年的4.8亿,复合增长率为34.5%,是同期增长最为稳健、持续的医药上市公司。医药商业在两广地区纯销市场份额第一,在20个地市市场排名前三,首创智慧型供应链,提升运营效率;在抗生素限用和基药招标大幅降价的不利条件下,果断放弃价格过低的基药市场,通过提高口服抗生素销售占比,抗生素业务盈利大幅提升。
医药商业有望受益于非基药招标,市场份额大幅提升。公司拥有两广地区最为完备的纯销网络,深受上游供应商青睐,广东省新一轮非基药招标执行后,公司纯销市场份额有望大幅提升,同时通过增加国产药品销售占比,提升毛利率。12年分销事业部收入161亿,增长20.6%,净利润2.53亿,增长20.5%,净利润占比约52.4%。由于广东省新一轮非基药标尚未开始,我们预计,公司2013年分销业务将延续2012年稳健增长趋势。
头孢业务原材料价格稳定,毛利率仍有较大提升空间。12年制药事业部实现收入17.8亿,增长2.3%,净利润2.3亿,增长50.7%,净利润占比47.2%,主要是头孢业务增加高毛利的口服制剂占比,7-ACA等原材料价格稳定在低位,头孢毛利率大幅提升11.5个百分点。我们认为,13年头孢原材料价格仍将稳定于低位,口服制剂销售占比将进一步提升,同时由于口服制剂产品供不应求,有一定提价预期,头孢类业务毛利率仍有较大提升空间。
医药工业二次转型,将提升中长期估值。医药工业二次转型,重点发展专科用药领域、国际化和大健康领域。公司坪山基地定位于非青非头产品,一期工程将于今年年底完工,14年底有望通过认证投入生产。12年研发投入约8037万,工业收入占比约4.2%,研发重点在专科用药领域和抗生素品种的差异化开发,洛氟普啶(韩国柳韩引进专利胃药)、阿卡波糖片、伏格列波糖口腔崩解片、复方依折麦布辛伐他汀胶囊是重要看点。2011年致君制药通过欧盟认证,产品已经出口至英国、德国等主流国家,万庆原料药、致君口服制剂国际认证也已启动。公司推出辅酶Q10、面膜等大健康产品,在没有大规模广告投入的基础上,利用国药体系零售渠道,取得一定销售成绩。我们认为,公司医药工业二次转型,将打开中长期发展空间,提升估值。
价值低估,维持增持评级。我们维持13-15年EPS1.98元、2.38元、2.86元,增长20%、20%、20%,公司医药流通地位显著、工业二次转型、团队商业嗅觉灵敏,未来将保持持续稳健增长,2013年预测市盈率仅17倍,价值低估,维持增持评级

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