主题：五粮液:高端市场景气逆转,全年销售目标完成存忧

公司2013年1季度实现销售收入86.76亿元,同比增长5.41%;实现营业利润52.11亿元,同比增长24.42%;归属上市公司股东净利润36.27亿元,同比增长18.91%,每股收益0.96元。收入增速符合我们预期,净利润增速超市场预期。2012年高端酒市场景气开始逆转,高端酒进入去库存周期,目前仍在进行中,五粮液大部分渠道的1,099指导价执行不到位,作为重要的同步指标,一批价普遍不高于650元,我们判断供需关系仍未好转。1季报收入部分由确认预收账款贡献,实际销售不乐观。由于发改委对酒厂“价格垄断”的惩罚效应,酒厂的量价策略发生变化,控量保价意愿减弱。2013年预计是高端酒市场在混乱中发现价值的动荡之年,高端酒市场需求L型走势可能性更大。我们对公司业绩持谨慎预测态度,并认为公司完成全年收入15%增幅有一定难度。维持30.00元目标价,相当于2013年10.5倍市盈率,估值仍然便宜,维持买入评级。

　　支撑评级的要点

　　1季度毛利率同比提升幅度比较大,达到7.2个百分点,主要由于上年团购价和中价位酒的提价是5月份以后进行的。

　　清欠和新增打款衔接不畅,预收账款余额下降明显。公司控量保价策略发生松动,清理欠货力度相对较大,而今年1季度经销商打款积极性不足,导致预收账款下降明显,2季度仍然面临压力。

　　市场支持政策是双刃剑。公司糖酒会期间出台新政策,加大对经销商市场支持,一方面降低经销商资金压力,另一方面更增加了挺价的难度。公司销售费用率形势也不太乐观。

　　公司销售回暖一方面要看公司综合营销工作的效果,另一方面更多要期待行业回暖。

　　公司计划争取2013年收入增长15%左右,1季度销售增速仅5.41%,反映市场形势严峻超过酒企预期,全年能否完成有待观察。

　　评级面临的主要风险

　　政务军务持续退出高端酒消费;公司高价位酒销售政策调整效果不理想;中价位酒增速不大预期。

　　估值

　　我们预计2013-15年每股收益分别为2.86元、3.33元和3.84元,我们以2013年10.5倍市盈率估值,维持30.00元目标价,维持买入评级。

　　(中银国际证券)


【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。