主题：上海机场：航线结构和产能空间助力业绩增长

净利润同比增长15.8%，EPS0.22元，业绩超预期

2013年一季度，上海机场合并报表口径营业收入同比增长7.8%，营业成本同比下降0.61%，实现净利润同比增长15.2%，基本EPS0.22元，稀释EPS0.22元，业绩超预期。扣除非经常性损益后基本EPS为0.22元，预计未来业绩增长将保持稳定。国际及地区航线占比高，内航外线收费并轨增厚业绩超12%，产能空间进一步释放支撑未来业绩的快速增长

上海机场国际及港澳台地区航班起降占比最高，由于外线航空业务收费标准远高于内线，因此上海机场的收入结构最优。作为我国主要的国际航空枢纽和门户机场，2012年国际及港澳台航班起降占比达46%，为核心机场中上述比例最高者。同时，2012年上海机场的内航外线占比超过21%，同样为核心机场中最高。考虑二季度内航外线收费并轨政策开始实施后，预计2013全年增收2.47亿元，增厚业绩超过12%，折算EPS增加0.128元。

目前，北上广三大航空门户枢纽仅上海机场的产能空间富余较大，跑道利用率80%左右，尚存一定空间。国家发改委已经批复其扩建第四条和第五条跑道，用以加强国际门户枢纽的建设。随着2013年底，第四跑道的竣工启用，时刻放量将进一步释放产能空间，廉价航空有望也获得更多起降时刻。我们预测，未来三年，上海机场旅客吞吐量和航班起降的增速将明显加快，业绩得到较快增长。

投资收益增速放缓，未来资本支出较少，非航收入空间将有大幅提升

一季度，公司投资收益同比增长2%，较2012年四季度增速有明显回落，主要原因是油价先高后低，导致其联营企业航空油料公司的净利润出现明显下滑，此外新成立的地面服务公司仍处于亏损状态，年底有望扭亏。T1航站楼改造项目预计20114年完工，未来三年公司没有其他资本性支出需求，在建工程转固定资产增加的折旧额也持续下降，对盈利没有明显影响。

目前，上海机场非航收入比重达49%，高于A股其他核心机场。随着T1航站楼改造项目的完工，商业面积和广告面积将有超过50%的增长，东航加大枢纽建设也将提高T1和T2航站楼单位商业面积的价值。非航收入在未来三年的增速也将明显提高。

三季度收入增速预期乐观，给出“谨慎增持”评级

二季度禽流感的影响尚未消，需求增速有限，我们预计三季度随着需求复苏势头增强，禽流感随升温消退以及外线收费并轨，业绩增速较乐观。考虑未来三年的业绩增长可以预见，我们预计2013/2014年EPS1.02/1.16，估值13x/11x，给出“谨慎增持”评级。

风险提示

未来三年油价持续下跌；航空安全事故；需求增速显著低于预期


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