主题：雅戈尔：地产业绩构筑一定安全边际 服装弱复苏

事件：

近日与公司管理层就公司战略、经营等情况进行沟通。发展方向以及今后经营的重点与公司高层进行了交流。

观点：

1.休闲服饰销售情况好于衬衫和西服

从近期销售情况来看，休闲服饰和衬衫均有20%以上的增长，从整体来看，休闲服饰的增长情况好于衬衫，好于占比最大的西服，西服的销售占比在三分之一左右。团购销售额有所下降，其中大团购的下降幅度大于小团购。今年的销售目标是15%的增长，但从目前来看，在外围环境复苏尚未确定的背景下，基本处于平衡状态。

2.4月12号雅戈尔正式上线天猫，网购销售额200多万元

公司对于网购的理解是认为多了一条渠道来补充，公司将网店做成新产品发布的平台，未来将会专门特质一批价格比较低的产品放在网上卖。物流配送方面，目前是委托第三方来做的，未来打算充分利用现有渠道的优势，线上线下相结合。

3.年初至今，门店新增净额50家，渠道外延速度放缓

今年外延速度保持在10%几，预计新开门店250家，相对去年开店速度放缓（去年净增303家），以自营和商场为主。开始注重坪效，减少折扣的比重和打折促销的力度。未来希望团购和特许加盟的收入占比能够达到30%。公司关闭门店的指标是：主动三年培育期内都无法实现的门店，另外还有续租和拆迁等被动关闭的门店。但对于一些具有战略意义的特殊位子的大店给予特俗照顾。

4.五个子品牌均衡发展，目前HSM/GY品牌发展较快

公司对于五个子品牌的培养没有特别的侧重，保持均衡发展的态度，从去年的营业收入来看，HSM和GY均达到了1亿元左右的收入，汉麻世家、CEO、MAYOR营收均在2000-3000万元之间。汉麻世家与宜科科技合作，但在产品的技术研究开发上还是由公司来做的，宜科科技主要提供原材料。汉麻产品的价格偏高，市场的培育期要长一点，从目前的情况来看，汉麻产品还是比较受欢迎的。

5.股权投资浮盈25亿元左右

初始投资成本为67.15亿元，当前市值为91.77亿元，浮动盈亏24.62亿元。

结论：

雅戈尔品牌服装作为"衬衫国家标准"的制定者，已然从综合实力的竞争中率先跃上新一级台阶。近两年来，面对国内产能过剩和消费需求增长放缓的市场形式，雅戈尔提出打造"时尚雅戈尔、科技雅戈尔、文化雅戈尔"的战略目标，坚持稳步提升品牌整体形象的方针不动摇，通过深化产品协同开发、加大销售渠道投入、细化市场营销工作，保持了稳定增长的良好势头。我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.89、1.08和1.28元，对应动态PE分别为8.47、6.98和5.89倍。维持"推荐"评级。

风险提示：

股权投资收入出现大幅亏损。（东兴证券）


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