主题：债券收益率漠视流动性改善 机构不差钱差的是信心

2013年09月11日00:03 来源：中国证券报
　　近段时间，市场机构普遍反映资金面较为宽松，资金成本比前期有所回落，然而债券收益率不仅没有跟随下行，反而在震荡中小幅走高，10年国债收益率升至4.07%水平，逼近8月下旬创出的高位。资金充裕与债券配置不足并存的原因，主要在于市场机构对未来资金面预期偏谨慎。未来随着政策预期趋稳，投资杠杆下降，投资者偏谨慎的情绪平复后，机构流动性管理将回归常态，长久期资产的配置需求亦将回暖，届时，相信资金充裕与配置不足并存的现象将不再持续。

　　资金充裕 收益率无动于衷

　　8月下旬以来，银行间市场流动性稳定趋松，回购融资难度下降，隔夜、7天利率相继跌至机构预期下限附近。然而，机构并没有因此加大债券资产配置，债券收益率水平整体维持在高位，尤其是中长久期利率品种。

　　从近期一级市场发行情况看，利率债一级利率高于二级成为常态，发行利率屡屡刷新年内高位。同时观察二级市场交易情况，1年以上（含）期限的债券需求疲软。自7月19日突破3.6%以来，10年期国债收益率从3.6%逐渐上行至4%左右，9月10日报4.07%，距离8月20日创出的4.09%的两年新高也只有一步之遥。

　　预期谨慎 机构不敢出手

　　导致资金充裕与债券配置不足并存的原因，主要是市场机构对未来资金面预期偏谨慎和利率市场化的预期。

　　6月底，银行间市场资金面异常紧张，部分机构因为备付较低，杠杆较高等原因，流动性管理捉襟见肘，出现了潜在支付风险。进入下半年以来，资金面逐渐恢复常态，但市场普遍认为央行政策放松的宏观条件尚不成熟，降杠杆、调结构的政策主线将导致资金面的“紧平衡”。市场政策预期偏谨慎，流动性安全成为银行资金安排的首要目标。对现金头寸的偏好提高，备付增加导致市场中更多的资金以现金和短期融出的形式备付季末时点，进而造成债券市场整体需求较弱。

　　另外，在资金面预期中性偏紧的背景下，大型商业银行倾向于优先把资金投资于收益较高、久期较短的资产，同时，出于对利率市场化改革可能抬高商业银行资金成本的担忧，长久期资产的配置动力也减弱。此外，由于今年财政赤字较高，导致利率债供给量较大，也在一定程度上加剧了利率债一级市场需求偏弱的现象。

　　矛盾现象难以持久

　　央行近期相关政策总体保持稳定，“渐进式”调控市场流动性的政策思路逐渐成为市场机构的预期共识。

　　7、8月份央行通过逆回购等方式进行的公开市场操作均实现资金净投放，逐渐放宽市场资金面，通过逆回购利率的托底作用对市场资金价格进行指导，给市场机构一个较为稳定和宽松的环境进行去杠杆操作的同时，修正投资者对于信用风险和政策走势的预期。因此当市场政策预期稳定，投资杠杆下降到相对稳定的水平、投资者对市场流动性偏谨慎的情绪平复后，商业银行等市场机构的流动性管理将回归常态，长久期资产的配置需求亦将回暖，届时，相信资金充裕与配置不足并存的现象也将不再持续。


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