主题：雅戈尔：投资业务同比将改善 增持评级

2013-09-26 类别：公司研究 机构：东方证券 研究员：施红梅 赵越峰
[摘要]


投资要点上半年毛利率下降与期间费用率上升拖累品牌服装业务盈利，预计全年将呈现前低后高态势。2013年上半年公司品牌服装业务销售收入同比增长3.97%，符合行业形势，自营收入表现好于加盟，毛利率与期间费用率的一降一升是拖累盈利的最主要因素。上半年公司网点数量较年初净增67家，服装存货余额较年初下降8.2%，较高的自营占比使得现有服装库存水平相对行业更为透明。考虑到公司下半年门店装修推广等费用可能逐步减弱，期间费用压力将得到缓解，去年下半年较低的基数也有利于今年下半年销售增速的逐步恢复，与去年相反，我们预计今年全年公司品牌服装业务将呈现前低后高的态势，全年盈利同比有望持平。


上半年地产业务收入超预期，高额预收账款有望保障未来收入增长。上半年公司地产业务销售收入同比大幅增长107%，净利润同比增长46%，退地赔偿支出与低价地项目结算带来的增值税费用的上升拖累盈利增长。中期末公司房产预收款达到151.9亿元，为后期地产业务收入结算确认提供有力保障。我们预计2013年公司地产业务有望实现收入80亿元左右，同比增长50%以上，考虑到退地赔偿支出的影响，预计全年地产业务净利润同比将有小幅度下滑。



上半年公司投资业务实现净利润6308万元，较去年同期亏损223万元有明显的改善。预计未来公司对投资业务将继续遵循调整结构、控制规模的基本思路，逐步由金融投资向产业投资过渡转型，考虑到公司整体持仓结构以金融、蓝筹为主，我们预计今年投资业务将不再对公司盈利产生拖累。



财务与估值考虑到品牌服装终端零售形势以及退地赔偿的影响，我们下调2013-2015年公司纺织服装与地产业务盈利预测，预计2013-2015年公司每股收益分别为0.80元、1.03元与1.19元，其中品牌服装业务每股收益分别为0.37元、0.42元与0.48元，地产业务每股收益分别为0.43元、0.61元与0.71元，参考同行估值水平，给予品牌服装和地产业务2013年14倍和8倍PE估值，不考虑股权投资价值，我们认为公司的合理估值在8.62元，下调公司评级至“增持”。



风险提示地产调控对公司地产业务估值影响，消费环境持续疲弱对品牌服装销售的影响



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