主题：证监会已核准430亿元券商资产证券化项目

　在最高层三番五次提及“盘活存量”的2013年，具有天然优势的“资产证券化”已然成为市场最热的话题之一：宏观经济债务率攀升，影子银行不能真正隔离分散风险，眼下进一步推进资产证券化可谓正当其时。

　　证监会提供的资料表明，目前已经推出15单企业资产证券化产品。近期，包括阿里小贷、华侨城门票收入资产证券化产品在内的创新产品引起市场广泛关注，但值得注意的是，尽管试点多年并有包括证监会在内的诸多机构推出系列政策，这项业务仍是戴着镣铐跳舞，其发展受到多方面掣肘，因素包括适用法律层级较低，上位法支持力度不足；税收政策不明；私募身份限定了投资者不得超过200人等等。

　　对此，证监会在接受中国证券报记者专访时表示，未来证监会将进一步协调完善相关法律法规及税收政策，优化审核流程，在风险可控的前提下不断提高审批效率。

　　推进资产证券化正当其时



　　目前我国资产证券化的发行主体包括金融企业和非金融企业。金融企业以商业银行为主，主要进行信贷资产的证券化；非金融企业以普通工商企业和地方政府融资平台为主，主要进行企业资产的证券化。

　　总体来看我国资产证券化水平依然较低，华泰证券统计，信贷资产支持债券、券商专项资产证券化和资产支持票据三类产品存量仅463.5亿元，且市场之间不能互通。但随着政策窗口打开及经济需求提升，其测算认为，未来3-5年内包括信贷资产、融资租赁资产和政府BT项目在内的具有较强的可操作性的资产证券化市场空间在3万亿元以上。

　　“资产证券化正当其时”，华泰证券分析师姚卫巍指出，眼下宏观层面经济整体债务率快速上升，中观层面企业部门、金融体系的信用、债务风险加大，因此迫切需要对资产负债表加以管理，对存量融资进行再定价，释放沉淀流动性，在不增加基础货币的前提下为经济增长提供流动性支持。

　　而中国式影子银行并不能真正建立起风险隔离、分散、定价的机制，融资链条反而更加迂回，导致资金沉淀和风险不透明。市场需要更加规范地主动管理资产负债表、盘活存量的方式。

　　“盘活存量方面，资产证券化具有三方面的天然优势”，姚卫巍表示，一是在不增加基础货币的情况下，释放沉淀的流动性，促进金融支持实体经济的发展。二是真正实现破产隔离，逐步建立风险隔离、分散，降低金融系统期限错配，实现金融机构对资产负债表主动管理。三是通过证券化权利形成过程中的外部增信、分级、期限结构重新安排等产品设计进行存量融资风险再定价。

　　而在资产证券化业务中，信贷类产品的规模又远远大于企业类，中信证券提供的统计数据显示，截至2013年8月末，信贷资产证券化开展了三轮试点，共有14家金融机构发起23单证券化，累计规模达到896亿元；企业资产证券化产品共成功推出15单，产品总规模为347亿元。

　　尽管信贷资产证券化产品规模远超企业类产品，但在国泰君安分析师徐寒飞看来，由于打包产品的资产颇为优质，银行资产出表需求有限等原因，我国的信贷资产证券化恐是“雷声大、雨点小，供需状况均不佳”，更看好在交易所市场发行的产品。

　　他以东方证券——阿里巴巴1号专项资产管理计划为例，作为证监会批准并在深交所上市的产品，其以阿里小贷为基础资产，有力地支持了小微企业贷款，更为符合目前的证券化方向。他认为这一模式代表了资产证券化未来的方向，是“盘活存量”的最好案例。

　　证监会提供的资料表明，目前已经推出的15单企业资产证券化产品中，基础资产既包括债券、收益权等企业资产，也包括小额信贷公司的信贷资产；涉及的行业包括电信、电力、基础设施、文化娱乐、租赁、小额信贷等；服务的企业既包括大型国有企业，也包括民营企业和中小微企业。

　　可以说，资产证券化业务充分发挥了证券公司的专业能力，在服务实体经济、满足中小微企业融资需求和投资者理财需求的同时，也提升了证券公司的核心竞争力。

　　多个掣肘因素亟需破除



　　尽管行业看好证券公司推出的资产证券化产品，但值得关注的是，此类产品的发展仍受种种约束。

　　中信证券债务资本市场部人士认为，资产证券化发展缓慢，既有刚刚起步和试点阶段的时间限制的原因，但也存在企业资产证券化的基础资产类型不够丰富、缺少企业资产证券化相关配套政策等因素限制。

　　“国内市场企业进行资产证券化的目的主要是融资。目前，企业可以使用的债务类融资工具较为丰富，包括企业债、公司债、中期票据、短券、超短券、定向票据等，企业通常会优先考虑操作简单、审批快捷、融资成本较低的工具”。前述中信证券人士在接受中国证券报记者采访时表示，加上多数企业的优质资产通常已抵押或质押给银行用于借款，缺少相对成熟和优质的基础资产。与此同时，由于企业资产证券化实行较为严格的审批制度、对基础资产和交易结构要求较高、投资者范围受限和流动性不足导致融资成本较高等因素，企业开展资产证券化的经济动力不足。

　　不过，他同时表示，今年3月15日证监会发布《证券公司资产证券化业务管理规定》拓展基础资产的范围，有望促进企业资产证券化市场发展。有分析指出，这一政策等于彻底松绑了券商资产证券化业务。

　　除此之外，中信证券债务资本市场部人士认为，从法律层面来看，证券公司资产证券化业务的法律体系相对薄弱，没有出台更高层级的法律规章，会计、税收、信息披露等方面没有完善的配套规定，无法完全满足企业资产证券化未来发展需要。

　　对此，证监会有关部门负责人表示，证券公司资产证券化业务目前仍然存在适用法律层级较低，上位法支持力度不足的情况。同时，证券公司资产证券化业务中，专项计划中基础资产的分割和转让涉及印花税、营业税和所得税等税负问题。国外对资产证券化则采取“税收中性原则”，资产运作环节的各环节都不增加税负，这也是美国等市场资产证券化业务蓬勃发展的原因之一。未来随着产品增多，税收问题将成为越来越明显的掣肘因素。

　　证监会还认为，由于资产支持证券受限《证券法》尚不能公开发行，投资者限定在200人以下的私募发行方式也限制了业务发展空间。加上实际开展过该业务的券商仅8家，大多数公司尚处于熟悉探索阶段，业务经验欠缺、人才储备不足，这些因素均制约了资产证券化业务的做大。

　　鼓励创新 提高审批效率



　　为做大证券公司资产证券化业务，证券行业对未来政策有颇多建议。

　　建言证监会借鉴国外经验，针对资产证券化，协同其他监管部门，推动全国人大或国务院制定专门、统一的资产证券化方面的法律法规，为资产证券化的发展提供更高层级、更加完善的法律环境。完善证券公司资产证券化产品会计与税收方面的配套规定等。行业还对下一步资产证券化的方案提出诸多期待，包括政策层面简化审批，并进一步拓展原始权益人范围，支持城镇化、农业、西部大开发、节能环保、文化产业等类型的企业作为原始权益人，鼓励具备良好基础资产的中小企业，以资产证券化形式进行融资。并进一步丰富基础资产类型，建议支持商业物业、信贷资产、信托收益权、航空公司客票收入等新型基础资产开展资产证券化。

　　中信证券债务资本市场部人士还建议推动银行业金融机构成为企业资产证券化产品的重要投资者，并扩展交易平台，完善交易制度。一方面，建议拓展企业证券化产品的交易平台，探索满足准私募概念下最大范围的产品交易流通，在立法实现突破的前提下，探索企业资产证券化产品从交易所固定收益平台或综合协议交易平台扩展到集中竞价系统，甚至实现跨市场发行流通。另一方面，建议完善企业资产证券化产品交易制度，最主要的是探索企业资产证券化产品进行标准券质押式回购交易，此外大力发展针对企业资产证券化产品的做市制度。

　　产品层面，其建议探索多元化信用增级方式，并根据市场需求进行适度创新，未来可以根据市场需求的变化进行适度创新，增强产品的深度和广度，如引入基础资产循环结构设计、设计回购、回售选择权条款、引入利率互换机制等。

　　对于存在的问题，证监会并未讳言，其在回应中国证券报时表示，“证券公司资产证券化业务既面临良好的发展机遇，也存在一定困难，我们将一方面因势利导，进一步协调完善相关法律法规及税收政策，优化审核流程，在风险可控的前提下不断提高审批效率；另一方面，鼓励证券公司大胆创新，积极探索符合实体经济发展需要，满足投资人需求的创新型资产证券化产品。”

　　资产证券化监管制度尚待加快健全



　　□本报实习记者 毛万熙

　　券商资产证券化业务自2005年以来经历了8年时间，伴随十余单业务获批，相应的监管制度已逐步建立。中国证券报记者梳理发现，目前已有的监管政策从监管自律法规、产品审核标准、券商内部管理、持续监督检查等方面着手推进了券商资产证券化业务的发展，其中监管和自律法规体系是监管部门重点完善的领域。但上位法支持不够、税收政策不明确、发行范围过窄等因素仍制约着券商资产证券化业务的后续成长，问题亟待解决。

　　监管框架逐步成熟

　　自证监会2005年批准首单产品至今，券商资产证券化业务已初步建立了业务管理制度，业务开展也从试点转为常规。

　　监管和自律法规体系是监管部门重点完善的领域。目前已形成了从《证券公司监管条例》到《证券公司客户资产管理业务管理办法》，再到《证券公司资产证券化业务管理规定》的一套初步法规体系。

　　早在业务开展之初，监管规定尚不完善，资产证券化试点是在券商资管业务的法规及监管框架下启动的。伴随着试点项目逐渐增多，监管部门积累了经验，逐步形成了监管理念。2009年5月，证监会以部函形式发布了《证券公司企业资产证券化试点工作指引（试行）》，并以该指引做为主要依据指导券商开展业务。2013年3月，证监会颁布了《证券公司资产证券化业务管理规定》，提升了法律层级，修改了原有指引中不适合的地方，拓展了资产证券化业务空间。同时上海、深圳证券交易所分别出台了为资产证券化产品提供转让服务的相关配套细则，证券业协会也正在制订相关自律准则。

　　资产证券化产品的审核标准、流程及政策在不断完善。由于资产证券化业务起步于券商综合治理期间，证监会在政策制定时更关注业务风险控制，避免滥用金融创新给券商带来新风险，试点政策、监管要求较为严格。近年来，监管部门放松管制、加强监管，降低了资产证券化业务准入门槛，简化了审核周期，同时在防控风险的前提下适度放宽对基础资产、交易结构等方面的监管要求。

　　监管部门督促券商逐步建立相应的内部管理制度，包括投资者适当性制度、信息披露制度、券商资产证券化业务相对应的合规管理制度和风险管理体系。同时，多层次监管和自律体系、透明公平的流通市场业务规则、机构监管信息报送系统已初步建立。

　　监管部门还加强了对获批资产证券化项目的持续检查。证监会对券商资产证券化项目建立了较为严格有效的非现场及现场检查制度，实地检查专项计划各方参与主体的持续履约状况，核查相关账务往来和原始资料。对于检查中发现的问题迅速采取监管措施予以纠正，如“浦建BT”项目未按时划款的违约行为。

　　机制还需加快健全

　　从已核准的资产证券化项目来看，国内资产证券化仍处于起步和试点阶段，资产证券化的规模仍相对较小，企业资产证券化的基础资产类型不够丰富。市场人士认为，缺少企业资产证券化相关配套政策对资产证券化产品的发行、定价、流动带来一定影响。随着券商资产证券化产品逐渐增多，税收问题将会成为越来越明显的掣肘因素。

　　对此，诸多市场人士在接受中国证券报记者采访时建议，推动制定更高层级的法律法规，并要对资产证券化的会计处理进行规定，如资产出表的量化标准、具体会计核算方法等；明确包括产品投资与交易的税收政策、原始权益人购买次级产品的税收政策、原始权益人实现基础资产现金流过程中的相关税收政策，对交易环节涉及的税收问题采取优惠政策。这些问题都有望成为未来业务推进抓手。

　　对于资产证券化的基础资产类型不丰富的问题，一位分析师对中国证券报记者表示，证监会3月发布的《证券公司资产证券化业务管理规定》拓展了基础资产的范围，包括企业应收款、信贷资产、信托受益权、基础设施收益权等财产权利，商业物业等不动产财产，与国际证券化市场的基础资产范围基本相同，必将促进企业资产证券化市场的发展。

　　上述分析师预计，后续信贷资产证券化新一轮试点预计将有3000亿元规模，企业资产证券化从试点转为常规业务必将促进证券化市场的发展。



　[B]　证监会已核准
430亿元券商资产证券化项目[/B]



　　自2005年推出第一个券商资产证券化试点项目以来，证监会共核准17单券商资产证券化项目，累积批准的资产证券化产品规模达430亿元，分别由8家券商设立，其中成功推出15单，产品总规模347亿元。具体如下：

　　1、中国联通CDMA网络租赁费专项计划，原始权益人为联通新时空移动通信有限公司，批准时间为2005年8月，管理人为中金公司，募集资金93亿元。

　　2、莞深高速公路收费收益权专项资产管理计划，原始权益人为东莞发展控股股份有限公司，批准时间为2005年12月，管理人为广发证券，募集资金5.8亿元。

　　3、中国网通专项资产管理计划，原始权益人为中国网络通信集团有限公司，批准时间为2006年2月，管理人为中金公司，募集资金103亿元。

　　4、华能澜沧江水电收益专项资产管理计划，原始权益人为华能澜沧江股份有限公司，批准时间为2006年4月，管理人为招商证券，募集资金20亿元。

　　5、远东首期租赁资产支持收益专项资产管理计划，原始权益人为远东国际租赁有限公司，批准时间为2006年4月，管理人为东方证券，募集资金4.86亿元。

　　6、浦东建设BT项目资产支持收益专项资产管理计划，原始权益人为浦兴投资公司和无锡惠普公司，批准时间为2006年6月，管理人为国泰君安证券，募集资金4.25亿元。

　　7、南京城建污水处理收费资产支持收益专项资产管理计划，原始权益人为南京城市建设投资控股集团公司，批准时间为2006年6月，管理人为东海证券，募集资金7.21亿元。

　　8、南通天电销售收益权资产支持收益专项资产管理计划，原始权益人为南通天生港发电有限公司，批准时间为2006年6月，管理人为华泰证券，募集资金8亿元。

　　9、江苏吴中集团BT项目回购款专项资产管理计划，原始权益人为江苏吴中集团控股的三个子公司，批准时间为2006年8月，管理人为中信证券，募集资金16.58亿元。

　　10、远东二期专项资产管理计划，原始权益人为上海远东租赁有限公司，批准时间为2011年4月，管理人为中信证券，募集资金11.67亿元。

　　11、南京公用控股污水处理收费收益权专项资产管理计划，原始权益人为南京公用控股集团有限公司，批准时间为2011年12月，管理人为中信证券，募集资金13.9亿元。

　　12、欢乐谷主题公园入园凭证专项资产管理计划，原始权益人为华侨城股份有限公司及其下属3家子公司，批准时间为2012年1月，管理人为中信证券，募集资金18.5亿元。

　　13、华能澜沧江第二期水电上网收费权专项资产管理计划，原始权益人为华能澜沧江股份有限公司，批准时间为2013年1月，管理人为招商证券，募集资金33亿元。

　　14、隧道股份BOT项目专项资产管理计划，原始权益人为上海市大连路隧道建设发展有限公司，批准时间为2013年3月，管理人为国泰君安证券，募集资金4.84亿元。

　　15、东证资管-阿里巴巴1号至10号专项资产管理计划，原始权益人为重庆阿里小贷公司和浙江阿里小贷公司，批准时间为2013年7月，管理人为东方证券资产管理公司，募集资金50亿元。

　　此外，证监会核准了中信证券申请设立工银租赁专项资产管理计划和民生租赁专项资产管理计划，计划募集资金分别为16.3亿和19亿元，但上述2只专项资产管理计划未能设立。（毛万熙）



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