主题：长安汽车:长安福特保持高增长,估值具有吸引力

投资建议
我们上调长安汽车至“推荐”,主要基于:1)长安福特成长确定性较强:受益翼虎放量和国产化率提升,2014 年盈利增速有望达到35.6%;2)2015 年新产能和新车型值得期待;3)估值具较大吸引力。
理由
翼虎和新蒙迪欧旺销,长安福特盈利超预期。Q3 业绩符合预期,净利润9.54 亿元(+415.4% YoY)。三季度长安福特盈利约为25亿,环比增长约19%,好于销量增幅的13%。翼虎和新蒙迪欧等高单价高毛利车型旺销是长福三季度盈利增幅好于销量的主要原因。
微车表现疲软拖累本部亏损扩大,但主力乘用车型表现亮眼。3季度本部营业利润为-4.4 亿,较2 季度的-2.7 亿(扣非后)有所扩大。主要原因是微车销量在三季度环比下降30%,并且由于市场竞争加剧带来毛利率环比下降0.2 个百分点,销售费用率环比上升0.7 个百分点。但单价和毛利较高的CS35,逸动,悦翔等乘用车车型3 季度销量比2 季度略有增长,好于行业平均的-1.35%。
四季度盈利将继续环比向上。主要由于:1)长安福特销量将在4季度旺季环比增长11%。2)消费旺季+乘用车占比提升将带动本部亏损幅度环比改善。
长安福特成长逻辑清晰,2014/15 年高增长值得期待。目前中国地区销量仅占福特全球销量的15%,低于其竞争对手(如大众,通用,本田,现代)的20~30%。根据福特的“1515”计划,2015年长安福特新产能投产后,预计会有更多热销车型导入,以抢占中国的市场份额。2014 年,我们预计长安有望获得35.6%的增长,主要由于1)翼虎(2014 年销量+44% YoY)和新蒙迪欧(+30% YoY)带动长福销量和产品结构优化;2)长福受益于规模效应和发动机国产化,盈利能力提升;3)本部受益于CS75 等新车型上市,亏损幅度减小。
盈利预测与估值
我们主要基于前三季度实际经营情况和对长安福特增长乐观的预期,上调2013/14 年的盈利预测7.1%和2.3%。目前长安-A 的股价相当于11.2x 2014e P/E, 估值具有较大吸引力,上调长安A 至推荐。上调长安B 目标价至16 港元,隐含13x 2014e P/E,维持长安B 推荐评级。
风险
本部亏损幅度大于预期,长安福特新车型销量弱于预期

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