主题：国信证券：IPO重启对债券市场流动性有负面影响

2013-12-02 11:54:42　来源: 网易财经
11月30日，证监会宣布重新启动暂停1年有余的股票IPO，单纯从对于债券市场流动性角度分析，我们的结论是：有负面，莫高估，非本质。

股票IPO对于资金面会形成时点性波动冲击，这个毋庸质疑，有记忆的投资者可能对于2007年IPO的冲击影响依然残存印象。

从历史回顾来看，IPO分别在2006年重启、2009年7月份重启，本次重启是史上第7次。相比而言，2007年IPO对于流动性的冲击较为显著，而2009-2010年期间对于流动性的影响较为有限。回顾7天回购利率的波动可以显著发现上述结论。

IPO对于资金面的冲击主要通过如下两个关键性环节产生：

1、现金配售制度。在以往的IPO过程中，基本采用现金配售制度，该制度造就了大批“打新专业户”，在新股不败的背景假设下，“打新”成为一种类固定收益类的产品，甚至不少银行的理财产品也以此为工具发行产生，这种情况在2007年尤其严重。由于现金配售制度不要求存量股票，因此在IPO期间，资金借贷需求明显增加，形成了对于资金面的压力。

2、申购验资制度。IPO申购分为网上、网下，其中从统计规模来看，在以往状况中，网下申购规模显著小于网上规模（统计显示比例为1：4）。

由于网上申购基本不改变资金所在行的资金状况（例如基金开户在某家银行，则申购资金相应冻结在某家银行，不形成资金的来回转移，则资金在途冲击很小），因此在申购日当天网上验资对于流动性影响不大。但是在退款当日，由于登记公司退款存在不确定性，可能会形成资金在途冲击。

而网下申购由于验资行可能非本行（例如集中在某几家银行统一验资），在申购当天会形成资金在途冲击。

虽然网下申购规模远小于网上，但是从市场实践情况来看，网下申购资金在途的影响要大于网上。

从本次重启IPO制度来看，现金申购制度被市值配售制度所取代，意味着“打新专业户”受到抑制，则导致IPO期间的资金需求规模不能与以往相比，这意味着本轮IPO重启对于资金的冲击要弱于以往。

事实上，2006年的IPO制度采用现金申购，2009年的IPO制度割裂了网上与网下申购同步并行的局面，已经导致了IPO对于资金面的冲击显著弱化，而本次网上申购采用市值配售的方式，会导致这种冲击力度更进一步弱化。


同时需要说明的是，小规模的IPO对于资金面并无显著影响，只有大型IPO才对于资金面产生显著冲击，而从目前所发布的83家过会企业情况来看，难见大型IPO的踪迹。

此外，2007年IPO冲击强、2010年IPO冲击弱的根本原因在于货币政策的态势不同，流动性的本质取决于货币政策紧缩的力度，这个是影响的根本，IPO的影响并非本质。

总体来看，鉴于IPO重启的事实、新制度的变革以及在相当一段时期过会企业的状况来看，我们对于其对流动性的基本判断是：有负面、莫高估，非本质。

落实到具体操作中，投资者不妨关注回购利率的变化，至少在相当时期内，可能回购利率无法体现出IPO的影响。



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