主题：招商银行：业绩超预期 源自净利差扩大

08年6月末，招行总资产、存、贷款余额分别为13958、10466、7427亿元，同比分别增长25.9%、23.9%、18%。

　　08年上半年招行净利润132.45亿元，同比增长116.42%，略超预期；每股净收益0.90元，每股净资产5.27元。

　　利润增长的驱动因素：规模扩张和净利差扩大导致利息净收入快速增长，中间业务收入快速增加；实际税率大幅下降，资产减值准备计提同比下降，费用支出相对较少。

　　08年6月末，招行不良贷款规模比例持续双降，结构优化；信用卡不良率上升。

　　招行净利差(NIM)较1季度继续上升，创出历史新高；零售贷款的平均收益率的上升幅度超过了企业贷款。

　　08年上半年，招行ROA和ROE持续上升，盈利能力大幅提高。

　　08年6月末，招行零售贷款占比仍然较高；房地产贷款的风险较低；债券业务稳健，“两房”债券浮盈。

　　招商银行(22.50,-0.63,-2.72% )业绩略超预期，主要是因为净利差持续上升；拨备计提相对较少以及税负下降较多所致。

　　综合考虑下半年各种因素变化，我们向上微调招行的盈利预测，即预测招行2008年全年净利润为260亿元，同比增长70.61%，每股净收益为1.77元，每股净资产为6.11元；2009年净利润为333.8亿元，同比增长28.37%，每股净收益为2.27元，每股净资产为7.85元。

　　维持对招行的增持评级，但考虑到市场因素和估值中枢的变化，全年目标价由38元下调至32元。该目标价对应的2008动态PE、PB分别为18.09、5.24倍，2009年动态PE、PB分别为14.10、4.08倍。



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存款呈现两个特征：一是零售存款回流；二是对公和对私存款均出现一定程度的定期化现象。

　　贷款比年初增长694.93亿元(占去年全年增量的64.7%)，增幅10.32%。上半年按揭贷款比重降低，企业贷款和非按揭类零售贷款的占比上升。

　　不良贷款率1.25%，比年初下降0.29%；准备金覆盖率216.13%，比年初提高35.74%。

　　值得注意的是信用卡贷款不良率的上升比较明显，不良贷款余额由去年末的4.1亿猛增到6.9亿。

　　大致的判断是，银行整体的经营情况和盈利能力随着行业景气程度的降低而缓慢回落，表现为资产增速回落、息差见顶等。但招行的情况要比同类上市公司好，表现为息差的回落速度较慢，在活期存款方面仍存在优势，以及理财产品等新业务增长点的挖掘。

　　略调高全年盈利预测至1.59元/股，维持“增持-A”投资评级。