主题：批发零售业：国企改革带来并购整合及转型发展的契机

批发零售业:国企改革为行业带来并购整合及转型发展的契机

　　类别：行业研究 机构：国泰君安证券股份有限公司

　　国企改革背景:1）经济增速持续放缓，靠投资拉动的粗放式经济增长模式难以持续，盘活存量经济，改革国有体制释放潜力破在眉睫。

未来国有企业有望逐步从竞争性行业退出。2）土地出让收入占地方财政收入50％以上，土地出让收入近三年维持在高位，但增速大幅下降，从而使地方财政收入增速持续下滑，财政短缺短期难以填补。

　　实施国企改革一方面提升原有企业效率，增加税收；另一方面通过出售股权也获得一定收益。3）国有企业受体制和机制制约，经营效率明显低于民企。虽然从整体上看，国有企业和民营企业经营效率差异不是很大，但从主要商业企业分析，经营效率差异十分巨大，改革有利于进一步提升现有企业经营效率。4）一二级市场估值差异成为民企、产业资本参与改革的强大动力。商业企业物业重估价值凸显，主要商业企业物业重估价值均高于现有市值，平均溢价率在106％。

　　l 上海、重庆、广东有望成为国企改革的前沿。目前，证券时报已经报道了上海和重庆地区的国企改革进展，预计未来广东和北京也有望陆续推出。从已有的模式来看，改革主要集中在三方面:资产整合、建立市场化激励机制、股权的多元化。从历史股权转让、资产整合以及股权/激励基金实施后的情况看，经营效率和股价均有较好表现。

　　l 国企改革影响:1）国有商业企业手握优质商业资产，但受到体制和机制的制约，自身效率难以发挥，国企改革在根本上解决体制和机制上的制约，充分发挥现有资产的效率。2）国企改革打通一二级市场估值联系。国有控股割裂了一二级市场估值联系，而股权流动有利于一级市场资金流向二级市场，加强了一二级市场估值联系。3）国企改革有利于改变现有僵化的体制和机制制约，企业主动寻求并购整合和转型的契机。国内商业企业市场集中度较低，并购整合有利于提升市场集中度和向上游品牌的溢价能力。同时，集中度的提升也有利于企业转变盈利模式，逐步实施自营。此外，国企改革有利于现有商业企业积极需求转型创新，改变被动挨打局面。未来商业企业有望逐步借助O2O 和移动购物，实现全渠道扩张。

　　l 投资建议:受供给冲击、经济低迷及政府反腐力度持续深化等因素影响，行业2014 年难有大的改善，预计全年收入增速在10％左右。从盈利模式及机制角度考虑，未来联营模式受多因素掣肘，短期难以向自营转变。国企改革在一定程度上改善体制和机制的制约，短期有利于提升潜在国有资产盈利水平，中长期有利于行业并购整合及转型创新。从国企改革的角度，我们重点推荐:重庆百货（行情，问诊）、益民集团（行情，问诊）、老凤祥（行情，问诊），受益标的:中百集团（行情，问诊）、新世界、友谊股份（行情，问诊）。


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