主题：中国卫星：业绩增长 配股完成助力公司成长

业绩增长趋于平稳，略低于预期。公司2013 年业绩同比增长13.04%，相比12 年增幅下滑逾3 个百分点，但仍高于10 年以来11.83%的平均增幅。我们认为业绩增长稳中有降主要源于卫星研制业务增长放缓。

分业务看，作为卫星研制业务利润贡献主体的航天东方红卫星净利润同比增长约5%，低于12 年24%的增幅；而航天恒星科技作为卫星应用业务的利润贡献主体净利润则同比增长48%，高于12 年42%的增幅。

应收账款增幅较大，但仍在可控范围。公司应收账款年末数为 19.70亿元，比年初数增加78.85%，创有史以来新高，我们认为原因有二：首先，13 年国内经济增速受到结构调整带来的压制，政府财政支出同比增长仅10.09%，由于公司产品的特殊性，公司的客户多集中于政府和特定用户，现金兑付的减少致使应收账款大幅增加；其次，公司在卫星应用领域面临日益激烈的市场竞争，毛利率逐年下滑，应收账款的增加或是公司主动营销策略的结果。即便是这样，高信用负债主体仍不足为虑，总体风险依然可控。

盈利预测与估值。公司作为卫星研制与应用领域的国家队，随着国家、特定行业对卫星需求的不断增大以及北斗导航等卫星应用业务的逐步放量，公司未来业绩增长可期。预计公司2014-16 年EPS 分别为0.32元、0.39 元、0.45 元，考虑到可比公司14 年43.83 倍PE 均值以及公司强烈资产整合预期产生的估值溢价，公司14 年的合理估值约为60倍，目标价19.2 元，给予“持有”评级。

风险提示：北斗产业推进不达预期，募投项目研制进展不达标


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