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主题:中国平安:可转债兑换—循序渐进?
可转债的转股起始日为2014 年5 月23 日 平安去年11 月22 日发行260 亿元A 股次级可转债,转股起始日为2014 年5 月23 日,初始转股价为41.33 元/股。我们认为当前A 股股价 (对应H 股22.5%折价,低于转股价5%)并不具转股动机。考虑到初始发行价格及早期较低票面利率,我们认为当A 股股价升至每股45 元或更高后转股将逐渐开始。 保监会已发布次级可转债计入偿付能力的规则 保监会最近发布规则,剩余年限2 年及以上的次级可转债将全额记入偿付能力资本。平安集团2013 年底偿付能力充足率为 174.4%,同比降11.2 个点。 但我们认为公司仍有较大次级债发行空间。如果公司股价长期低于转换价或转换率过低,公司未来可能需考虑股权融资来满足业务增长和银行资本需求。 平安A 股估值非常有吸引力 平安H 股相对A 股溢价从沪港通发布前一日(2014/4/9)的34.9%降至目前22.5%。我们认为保险公司A/H 股折价受多因素的影响,不仅仅沪港通 。目前平安A 股估值明显偏低(低于1 倍P/EV),瑞银认为,如果平安A 股股价继续低于可转债转换价,可转债转换期的开始将对H 股股价短期带来交易层面的压力。 估值:当前平安A 股价格对应0.85x 2014E P/EV 考虑到寿险强劲的新业务价值增长预期,我们认为平安A 股估值非常有吸引力。沪港通项目开展后,相对的指数权重、相对的流通市值以及国际投资者需求应会成为决定长期A/H 股折溢价的关键。我们根据SOTP 模型得出目标价62.01 元,对应1.35x 2014E P/EV 或5.8x 隐含新业务倍数,维持“买入”。
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