主题：交通银行：增长势头将回落 估值有吸引力

上半年息差同比大幅上升，环比息差收入增速放缓。上半年，息差收入增长近40%，主要贡献是息差的明显扩大。上半年的息差同比上升50个基点，幅度不仅仅要显著高于工行和建行，也要高于多数的中型银行。主要原因是贷款利率上浮较多和债券收益率大幅提升，不过，交行存款定期化较为明显。2季度息差收入已经环比持平，息差未来将逐渐收窄。

　　上半年手续费收入增长稳健，持续性较好。上半年手续费同比增长48%，与工行相同，分项目来看手续费收入受信贷业务和资本市场影响较小，未来的可持续性要好于大部分银行。上半年，股票下跌和人民币加速升值带来了较多的一次性交易性损失，抵消了手续费收入增长的贡献，不过，这些损失是一次性的。

　　费用增速温和，网点和员工数量略有增长。上半年费用收入比与工行和建行的水平相当，费用增速要略高。原因是网点和员工数量在2008年上半年还略有增加。交行目前的工资水平较低，未来存在上升的压力，中长期费用收入比会有所上升。

　　资产质量目前基本稳定，拨备支出有所上升。交通银行(7.46,-0.04,-0.53%, )在2008年6月末，其不良率为1.83%，后四类贷款都比2007年中期有明显的下降。以减值贷款计算，加回核销后，上半年减值贷款增加了8.3亿元，这部分是来自于地震的影响。不过，交通银行逾期贷款增加较多，交行未来资产质量也存在下行的风险。交通银行与另两家大型银行相比，其拨备覆盖率水平显得略低，未来信贷成本将小幅上升。

　　未来增速虽有所回落，但仍为中上水平，估值具有吸引力。息差扩大和税率下降在下半年将结束，费用和拨备支出压力将上升，利润增速将有所下降。但综合经营、财富管理的发展和交易性的损失的减少，将弥补一部分息差收入增长下滑的影响，未来利润增速将处于中上水平。目前估值水平较低，股价已经反应了小非减持压力。相对于其利润增速，估值较有吸引力，我们维持“买入”评级，目标价9.7元。



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