主题：一汽轿车：下半年或换挡加速

请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧公司研究Page1证券研究报告—动态报告汽车汽配[Table_StockInfo]一汽轿车 （000800 股吧,行情,资讯,主力买卖）推荐合理估值：元昨收盘：10.8元(维持评级)汽车2014年08月28日[Table_BaseInfo]一年该股与沪深300走势比较0.60.70.80.91.01.1A-13O-13D-13F-14A-14J-14一汽轿车沪深300股票数据总股本/流通(百万股)1,628/1,412总市值/流通(百万元)17,577/15,247上证综指/深圳成指2,207/7,81412个月最高/最低(元)15.67/9.30相关研究报告：

　　《一汽轿车-000800-继续战略建仓》——2014-08-01《一汽轿车-000800-一季度或是全年低点》——2014-04-29《一汽轿车-000800-四季度利润表结构有亮点》——2014-03-31《一汽轿车-000800-短期业绩平淡，整体上市渐行渐近》——2011-07-03《一汽轿车-000800-业绩低于预期，短期面临一定压力》——2011-04-27证券分析师：丁云波电话：0755-22940056E-MAIL：dingyb@guosen.com.cn证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514030003独立性声明：

　　作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。

　　财报点评下半年或换挡加速市场没有明确的业绩预期，预计中报业绩对股价冲击有限。

　　上半年，公司实现营业收入158.9亿元，同比增长18.2%，实现归母净利润3.2亿元，同比下降49.6%，合EPS0.19元，其中二季度EPS0.03元。业绩低于我们的预期，但由于市场对其业绩没有明确的一致预期，因此，预计中报业绩因素对股价冲击有限。

　　二季度销售费用超预期是业绩低于我们预期的主要原因。

　　二季度，公司实现销量6.7万辆(环比下滑3.6%)，实现营业收入79.0亿元(环比下滑1.1%)，剔除新马6的因素，表明公司其他车型价格稳定。二季度，公司整体毛利率为23.8%，环比提升1个百分点，预计主要为新马六所贡献。

　　以上两点均基本符合我们的预期，超预期的地方主要是销售费用(源于对新马6和新B70上市推广费用估计不足)，二季度公司销售费用为11.2亿元，环比增长26.4%。当然，从管理费用项来看，我们也看到了公司在降成本方面的努力，上半年公司管理费用6.94亿元，同比下降8.3%。

　　下半年或换挡加速。

　　随着下半年新马6、CX7等高价值、盈利能力较高的产品放量，收入与毛利率均将大概率迎来拐点，且由于三季度仅有CX7新车上市，销售费用环比下降的概率也较大。因此，总体而言，下半年公司基本面换挡加速的概率较大。

　　在国企改革的大背景下，市场对一汽集团整体上市的预期或增强。

　　在我们看来，国企改革作为十八大三中全会确立的经济领域重要改革方向，对于央企而言具有很强的政治约束力，对一汽集团而言，整体上市则是其实现混合所有制等改革目标的重要可选手段。同时，根据集团对一汽轿车的不可撤销承诺：16年7月之前通过资产重组等方式解决同业竞争问题，因此，预计今年底至明年年中将是市场对一汽集团整体上市预期的窗口活跃期。

　　盈利预测与投资策略：未来一年最具弹性的整车股，继续战略建仓。

　　下调14~15年EPS至0.93、1.42元，对应PE11.7倍、7.6倍。就当前股价而言，市场对其业绩没有一致预期提供安全边际，对集团整体上市预期存在分歧则提供了弹性，继续建议投资者战略建仓，维持“推荐”评级。

　　风险提示:销量不达预期；费用继续超预期；整体上市进程低于预期。

　　盈利预测和财务指标201220132014E2015E2016E营业收入(百万元)23,38529,67540,50747,75754,204(+/-%)-28.4%26.9%36.5%17.9%13.5%净利润(百万元)-7561,0071,5082,3172,614(+/-%)-448.9%-233.1%49.7%53.7%12.8%摊薄每股收益(元)-0.460.620.931.421.61EBITMargin-3.9%3.5%4.2%5.5%5.5%净资产收益率(ROE)-9.9%11.7%15.1%19.2%18.1%市盈率(PE)-23.217.511.77.66.7EV/EBITDA-618.016.213.911.811.5市净率(PB)2.32.01.761.461.22资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page2附表2：财务预测与估值财务预测与估值资产负债表(百万元)20132014E2015E2016E利润表(百万元)20132014E2015E2016E现金及现金等价物12857551500501营业收入29675405074775754204应收款项709494331262216123营业成本22718313933677341737存货净额2626359332023638营业税金及附加1432202524832819其他流动资产4168109551084销售费用2898364638214336


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