主题：华能国际盈利增长超预期

华能国际:成本下降显著,盈利增长超预期

业绩回顾:2014 年由于境内电厂合并口径发电量同比降7.3%,公司营业收入达到1254.07 亿元,同比下降6.3%;单位燃料成本同比下降8.0%,毛利率因此同比提升1.9 个百分点,但由于减值准备达到21 亿,实现净利润105.46 亿元,同比增长仅0.2%。

2015 年1 季度,公司单位燃料成本继续下降,同时由于公司2014 年向母公司收购电厂以及新投产机组的贡献,公司中国境内运行电厂按合并报表口径累计完成发电量825.45 亿千瓦时,同比增长6.81%,导致2015 年1 季度,公司实现净利润50.34 亿元,同比增长21.02%,超市场预期。

单位燃料成本显著回落,上网电价调整影响有限。4 月8 日国务院常务会议按照煤电价格联动机制,下调全国燃煤发电上网电价平均每千瓦时约2 分钱。根据公司测算,公司下属燃煤电厂平均上网电价下调幅度为2.06 分/千瓦时,而公司2014 年1 季度到2015 年1 季度,单位燃料成本分别为211.05、204.07、197.13、186.90、186.67元/千千瓦时,我们认为全年燃料成本低位稳定的概率较大,若能维持目前水平,燃料成本的下降能够覆盖85%电价调整影响,电价调整对公司业绩影响有限。

“ 新版电改”典型受益标的。“新版电改”将改变售电测的游戏规则,相关参与者均将受益,尤以核心发电集团、可再生能源企业、地方电网公司、节能服务企业最为显著,配臵价值增强,我们认为三类公司尤其值得配臵:上网电价相对较低的水电企业,如长江电力、国投电力、桂冠电力等;有望获得售电资格的节能服务企业、分布式能源运营企业以及大型发电集团,如天壕节能、京运通、华能国际、建投能源、深圳能源等;受益于电改,竞争地位增强的地方电网公司,如广安爱众、天富能源、通宝能源等。公司作为目前电力行业核心企业,作为第一批取得售电资格的发电集团应无悬念。此外,公司作为具备海外电厂投资建设经验的发电企业,在国家“一条一路”战略中也将发挥积极作用。

公司评级:买入。鉴于公司2015年1季度业绩超预期,我们调整公司2015-2017年EPS 至0.92、0.94、1.12元(考虑电价下调),上调公司评级至“买入”;目前公司股价对应PE分别为11.63、11.14、9.59倍,由于电力行业整体估值中枢的上移,我们上调公司合理价格区间至13-15元。


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