主题：铁龙物流：铁路大建设的后期受益者

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　　特种集装箱业务：未来主要利润增长点
　　特种集装箱是指为满足货物特殊运输需求而设计的，具有特殊结构和设备的专用集装箱。与敞车和普通箱相比，特种箱具有节省包装、降低装卸和运输途中损耗、可根据客户需求灵活设计等优势。主要用于运输油品、化工品、生鲜冷藏品、高价矿产、危险品等附加值较高的货种。
　　2004年11月，铁道部下属主营铁路集装箱业务的中铁集装箱公司在接受沈阳铁路局所持有铁龙物流（原铁龙股份）24%的股权之后，开始了对公司的重组。公司收购了大股东所拥有的全部罐式、汽车、干散货、折叠式台架等各种特种集装箱资产及相关业务。至此，公司开始正式介入铁路特种集装箱的经营业务，并成为国内经营铁路特种集装箱资产及业务的唯一主体；也就是说，公司在这一领域具有绝对垄断地位。公司目前的特种箱业务收入分为特种箱使用费收入、线下收入和汽车箱租赁收入。其中，特种箱使用费收入即铁路货票中的集装箱使用费部分，按照铁道部统一定价标准收取；线下收入主要是指与特种箱相关的揽货和物流收入，根据市场情况与客户协议定价；汽车箱租赁收入则是公司将汽车箱出租给中铁特货经营收取的租金。
　　沙鲅线扩能：09年的利润增长点
　　公司的铁路货运及临港物流业务是指公司在沙鲅铁路支线从事的铁路货物运输及相关的仓储、装卸、短途运输等物流延伸服务业务，主要依托于营口港来进行。核心资产包括沙鲅支线、车站、鲅鱼圈铁路货场和集装箱货场等，其中沙鲅支线是营口港与外界联系的唯一铁路通道、货场是营口地区除营口港外吞吐量最大的货物仓储集散地。
　　沙鲅线在哈大线的沙岗车站接轨，终止于海港支线的港前站鲅鱼圈车站，线路全长14.17公里，为国铁I级线路。该线作为营口港的疏港经路，承担着该港全部铁路货物的集疏任务；作为港口与路网连接的重要出海通道，对保证内、外贸进出口货物与东北各地物资交流起到重要的作用。沙鲅线执行《铁路货物运价规则》的国铁统一货物运价，今年6月份统一上调至0.0484元/吨公里。近几年来，伴随着东北老工业基地经济振兴和东北对外经济交流的扩大，营口港吞吐量快速增长。另外，鞍钢集团也在鲅鱼圈地区新建钢厂。然而，沙鲅支线的设计能力为年运量2400万吨，2004年就已经达到了运能上限，因此近几年占营口港货物吞吐比例从40%以下降至不足30%，远不能满足营口港、鞍钢新厂及地区经济发展对铁路运力的要求。
　　我们预计沙鲅线扩能完工后，鞍钢新厂的运输需求、公路货物回流和营口港吞吐量快速增长等因素将刺激货运量的快速增长，2009年即能基本达到4800万吨左右的设计能力，成为公司2009年的利润增长最主要来源。2009年以后货运量将恢复到平稳稳增长，并有可能随着未哈大客运专线的建成和货运能力的释放而进一步扩能。
　　其他业务：业绩的有益补充
　　铁路客运业务。公司铁路客运业务主要采取的是合作经营方式和租赁方式，获取的是通过铁道部运输收入清算系统清算回来的扣除了所有其他参与客运业务各方应得收益后的净收入以及25T和25Z型旅客列车的租赁费收入。
　　目前，公司总共有16组176节新型空调列车以及发电车在大连-北京（2条）、大连-沈阳、大连-牡丹江、大连-大庆和大连-上海六条客运线路上合作经营铁路客运。按照铁道部的"优质优价旅客列车管理办法"，公司获得加价收入的60%；在成本方面，公司和大连铁路局签订协议，只承担车辆的固定资产折旧和市场调查、市场开发与培育等相关费用，有效期至2014年。这些线路的上座率一直很高，收入比较稳定，毛利率也基本维持在70-80%左右2005年，公司投资2.6亿元购买59辆25T和7辆25Z客车，租赁给沈阳铁路局用于沈阳北-广州之间的客运业务，租赁期16年，2005年2月开始营运，每年的租赁收入为4072万元，成本支出主要是车辆折旧，毛利率稳定在58%左右。
　　总体而言，公司的铁路客运业务比较稳定。收入和利润未来都将保持一个平稳的态势。随着公司对特种箱和临港业务的专注发展，客运业务的利润贡献将逐渐减小。
　　房地产业务。公司目前正在进行开发、销售的房地产项目是位于大连的动力院景，项目计划投资11亿元左右，总建筑面积约为28.8万平方米，一、二期已于2007年全部销售完毕并且大部分已确认收入。三期已经进入了预售期，预计将于今年三、四季度陆续开始确认收入。由于房地产业务销售以及收入确认的不确定性，该块业务在今明两年将会对公司的盈利预测产生一定影响。我们预计公司2008年和2009年的销售面积则分别为8万平米和3万平米，销售价格为6000～6500元/平米，对净利润的贡献分别为1.1亿元和4300万元。公司目前已没有项目储备，鉴于最近房地产市场的风险，近期也没有购买土地的计划，因此我们的盈利预测和估值中不再考虑房地产业务的影响。
　　其他业务。公司还涉及混凝土、酒店、汽车运输等其他业务，无论从收入或是利润贡献来看，对公司的影响都比较小。基于我们对于公司未来发展的重心将会放在特种集装箱业务和铁路货运及临港物流业务方面的判断，我们假设该块业务在未来没有增长。
　　盈利预测与估值
　　铁龙物流是我国铁路特种箱业务的独家经营主体。随着我国"十一五"期间新一轮铁路建设的展开，铁路集装箱业务也将迎来更广阔的空间。7000公里客运专线的修建和相应区域实现客货分离、重载技术的推广都将进一步释放和提高铁路货物运输能力，而18个集装箱物流中心和双层集装箱运输通道的建设也将为铁路集装箱运输带来更大能力、更高效率的运输体系。预计2010年-2020年，我国铁路集装箱复合增长率将高达10%，公司经营的特种箱业务也将同步发展。特别是目前物流成本高企、物流需求快速增长的情况下，公司凭借特种箱资产和优先申请铁路运力的资源，对特种箱使用客户开展的毛利率更高的物流服务也将得到高速发展。
　　公司的另一业务沙鲅铁路货运和临港物流业务在未来几年也增长前景良好。为了配套营口港日益增长吞吐量和鞍钢新厂的投产，沙鲅线将于今年三季度完成扩能改造工程。完工后线路运能翻倍，将成为09年的业绩增长的主动力。除去房地产业务，我们对公司08-10年每股盈利预测为0.24、0.30、0.33元，三年复合增长率为23%。目前公司09年PE为17倍，低于A股铁路运输和物流行业的平均估值水平，09年PEG仅为0.7倍；FCFE估值方法显示公司的合理股价在6-8元，目前股价安全边际较高。综合以上因素以及相对估值和绝对估值，我们调高公司的投资评级至"买入"。

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