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主题:五粮液混改胎动 MBO暂不涉及摸底全员持股意向
8月13日五粮液(000858.SZ)发布公告称,拟筹划以非公开发行方式实施员工持股。这是继去年五粮液集团董事长唐桥表示在2015年大力推进国企改革后,五粮液第一次公开披露“混改”方案的方向性进展。
随着五粮液改革方向的初见端倪,川酒改革进度已悄然加快。五粮液作为“川酒”中体量颇为庞大的“老大哥”,上述员工持股计划更是吸引了市场关注。员工持股计划背后的意义为何?是否会加入杠杆?公司是否会进行曲线MBO(注:管理层收购)?定增对象、定增股份会有何种安排?公司方面告诉《中国经营报》记者,“目前围绕改革的定增计划还在密切讨论中,近日将会有一个确切的结果,公司将会立即公告。”
意向方案流出
7月末,五粮液突击停牌,称拟筹划重大事项。8月13日午间,公司发布继续停牌公告,但公告中简短提及,“公司拟筹划以非公开发行股票的方式实施员工持股,此事尚存在不确定性。”
“由于改革事宜的复杂性,公司对于这一计划的具体细节还在讨论,是否会加杠杆、进行MBO,现在还没有一个定论。不过可以肯定的是,就在近日,会有一个结果。”一位五粮液股份公司接近高层的内部人员告诉记者。
虽然上述非公开发行方案没有定论,但记者获得的一份五粮液股份公司内部传阅的《五粮液非公开发行股份员工认购意向表》(以下简称《意向表》)显示,上述员工持股计划可能以以下一些条款进行安排:“本次三年期非公开发行股票价格为23.34元/股。本次发行员工自愿认购,资金自筹,风险自担。其中,中层干部认购起点为25万元;其余在职员工认购起点为12万元。认购额为整万元人民币。”据该《意向表》显示,上述认购意向需由部门统一提交,而提交截止时间由部门根据实际情况确定。
“可能是一个摸底,摸底结束后,具体的方案就能够出来。”五粮液股份公司一位工作人员告诉记者。目前据其了解,上述认购只针对五粮液股份公司内部员工,除认购起点外,对员工职位并无要求,人人皆可。而公司发行多少股份、除员工外,定增对象还有哪些安排其表示暂无通知。
不过,另有多个信源表示,五粮液此轮定增对象除高管、员工外,还将引入基金,甚至经销商,而针对经销商的股权份额据此前媒体报道约在5000万股左右。但这一细节,五粮液方面并未给出确切答案。
实际上,五粮液此前一直在探索混改方案。公开资料显示,2015年5月29日,四川省政府办公厅发布《关于促进白酒产业转型升级健康发展指导意见》,提出积极推进国有企业混合所有制改革,并支持名优白酒企业兼并重组。
6月19日,五粮液集团总经理、股份公司董事长刘中国透露,公司从上至下的改革已经全面开始,目前推进的是公司薪酬改革,五粮液集团近期有望减持股份公司股权,并采取引入战略投资、员工持股、薪酬体制改革等措施。
而五粮液本身在这一时刻也已经到了“不得不”改革的迫切关头。
白酒黄金十年已然过去,行业格局正在悄然发生改变。曾经稳居老大地位的五粮液,近年增速放缓、甚至下滑,在行业洗礼中,显得颇为滞重和乏力。根据兴业证券日前的调研资料显示,五粮液方面亦认为“股份公司存在一些迫切的需求,需要通过混改来解决。”
其中,调研内容中明确提到,五粮液存在一股独大、政府成分重、市场化程度相对较低等体制、机制不灵活的问题,希望通过混改引入战略投资者增加企业活力。同时,五粮液的收购一方面需要“先发制人”,一方面却存在国企审批决策程序冗长、民营标的企业不愿和国企联姻的问题,为解决这一矛盾,公司拟通过混改推进并购基金建立,从而加速推进“走出去”的战略。
而在整个混改浪潮下,员工持股计划也成为其中一个重要部分,五粮液股份公司一位中层干部提到:“这是一个面向五粮液整体员工,从基层员工到技术骨干再到高级管理人员的激励机制,有利于再次释放公司的活力。”
员工持股类MBO?
“上世纪90年代中期以来白酒企业的四种改制路径:一是大型企业IPO,如茅台、五粮液等;二是政府主导重组,外来资本并购,如郎酒;三是MBO、即管理层收购,如剑南春;四是豫酒模式,如宋河,即先由外来资本成立新公司,租赁老酒厂生产经营,然后老酒厂进入破产程序,新公司买下破产资产。”白酒营销专家晋育锋告诉记者,近年,白酒行业的改革机会将集中在六个方向,“一是内部股改,全员或骨干员工持股、高管控股的类MBO;二是外资产业资本和金融资本的进入;三是国内机构资本的抄底;四是大型酒类经销商的反向收购;五是央企和其他实业资本的参与;六是同业并购。”
在2004年,“王国春时代”的五粮液大举并购、引入外部投资人,市场曾一度传言五粮液会进行MBO,彼时五粮液方面认为,集团和上市公司高管均为省管干部,同时宜宾地区整体工资水平不高,一旦MBO政府会考虑其是否会造成地区不平衡。而如今11年过去,时移势易,MBO作为解决国有企业“所有者缺位”问题的一种高效改革模式,在此轮五粮液改革中是否会得以采用,五粮液方面并未回应。
不过一位不愿具名的白酒行业分析师表示,员工持股计划意在建立激励机制,将从上到下的整体员工利益与公司利益绑定,五粮液进行MBO的可能性并不大,原因“还是在于机制问题”。一位上海私募人士则直接提到,从现有信息来看,五粮液并无MBO端倪,“目前五粮液股权集中,体量庞大,就算是配套后续政策,管理层收购的可能性亦不大。”
“一般来说,MBO的企业存在发展困局、主要为了解困,从而进行管理层融资收购。五粮液有着良好的现金流,MBO的动力较小。此外,五粮液体量庞大,MBO难度过大。”白酒专家肖竹青提到。
此外,《意向表》也并无提及杠杆、融资渠道等方向。此外,有信源透露,此次定增,员工及高管股份配额为1亿股。
截止到2015年4月,五粮液总股本约37.96亿股,股东人数27.76万户。一季报显示宜宾国资持股13.67亿股左右,占流通股比例36%,五粮液集团持股7.62亿股左右,占流通股比例20.07%,而第三大股东人寿-分红-个险分红仅持股2480.54万股,占流通股比例0.65%。
此外,上述五粮液股份公司人士提及,持股计划给出的价格,其实吸引力并不太大,“毕竟已经涨了一轮了。”数据显示,截止到公司停牌,股价报收25.73元/股,和上述《意向书》中的23.34元/股的价格相差无多,仅不到10个百分点的差额。
绑定经销商利益
根据上述信源,值得注意的是,五粮液此次定增中,还将引进经销商为重要定增对象。
事实上,2013年以来,白酒行业进入深幅调整期,五粮液也出现了价格倒挂、渠道分流等困局,曾经强大的经销商体系,在行业寒冬之中受到一定冲击。为重新恢复渠道的元气,五粮液推出多种政策,而业内人士亦提出,除了补贴以外,应考虑如何将经销商利益与公司利益捆绑,“作为国企,五粮液体制略显掣肘,领导考核压力往往会造成其向渠道压货。而放量导致供需失衡,价格倒挂导致渠道亏损,甚至造成渠道分流。”肖竹青提到,这些问题环环相扣,解决起来必须梳理其源头,从上而治,“混改为上述问题的解决,找到出口。”
不过有经销商告诉记者,目前其并未收到相关信息。另有五粮液内部中层也告诉记者,其并未知悉相关的经销商持股具体方案。
兴业证券调研报告显示,“核心经销商对传统渠道是起决定作用的。以前有做法,让经销商持股,和公司利益绑定,公司(注:五粮液)也在考虑其他的合作方式。”
“首先混改梳理管理层利益,使其考核制度清晰。同时通过经销商持股,捆绑彼此利益。除此之外,还增大了经销商话语权,使其对于上层决策有自己的发言权。”肖竹青提到。
目前,白酒行业进行上述“有益捆绑”的案例,非老白干酒莫属。作为首家国企改革白酒企业,老白干酒2014年底发布混改方案,非公开发行股票约3522.41万股,价格为23.43元/股(注:实施2014年利润分配后对于发行量和价格调整后数据),定增对象包括员工、高管、经销商,其中汇添富定增37号、鹏华增发1号为公司经销商认购,发行后持股比例为3.6%、3.41%(注:调整后数据),而老白干酒集团持股将由发行前的36.11%,下降到28.84%。不过值得注意的是,老白干酒8月20日的收盘价为64.19元/股。按照23.43元的定增价计算,定增价相当于现价的6折。
截止到记者发稿,一位接近宜宾市政府的人士告诉记者,“地方对于五粮液国企改革的非常重视,但目前暂未收到相关的具体文件指示。”无论如何,五粮液混改,迷雾渐散,记者将持续关注后续发展。
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