主题：(转)电力：利用率底部考验已近尾声

(转)电力：利用率底部考验已近尾声 2008-9-24 15:00:37 作者：国泰君安
投资要点：
􀁺 火电公司08 年中报已公布完毕，总体盈利水平的大幅下滑已在市场预期之中。对22 家火电公司汇总财务数据进行简单计算后，08 年上半年工资及福利成本出现了约11%的下降；折旧增速略低于发电量增速；维修及水等杂项成本由于上半年煤质问题较为严重，可能略高于发电量增速；上述成本项大致确定后，简单倒算得出上述22 家公司上半年煤价较07 年同期涨幅约为31-32%；
􀁺 08 年火电企业营业成本之外的其他成本项中，变动较大的是财务费用，由07 年同期的46.8 亿增加至75.4 亿，财务费用率由5.1%升高至6.9%。事实上，此项费用率的增加除最主要的原因—贷款利率和资产负债率同比上升外，还有新机组投产停止利息资本化等原因；
􀁺 08 年上半年火电全行业行业综合煤价涨幅约25%或略高。08 年下半年综合煤价涨幅约50%，其中三季度涨幅高于四季度，因此，三季度火电行业成本压力将是全年高点，除非四季度市场煤超出国家限价水平；
􀁺 全年电力需求增速将在10%左右。理由是随着煤炭供给的逐步增加、电价完成两次上调及奥运会的结束，9 月开始，发、用电量增速将逐步回升。另外由于07 年12 月发电量出现骤降，08 年四季度发电量同比增速下降压力较小；
􀁺 对于火电行业，我们仍持前期观点—机组利用率回升晚于预期但对大型机组的影响相对较小（07 年投产前低后高，08 年后几个月的利用率下降趋势将减缓），并且真实电力需求下降所对应的经济增长放缓对煤炭价格的冲击将更为显著；
􀁺 在行业盈利水平没有恢复到相对合理位置的时期，PB、重置成本等指标可以作为确定行业价值底线的重要参考指标，而PE 则作为盈利能力恢复预期下的合理价值参考指标。火电股股价就1 年以上的周期（取决于对盈利能力恢复正常所需时间的判断）来看已具有很高的安全边际，未来必然是以时间换空间。但不同公司对煤价、电价的敏感性不同，决定了化解目前虚高PE 水平所需时间不同；
􀁺 我们延续近期的投资策略，逐步配置从PB 及重置成本角度考虑都较低廉且预计09 年PE 值低于行业平均水平的火电股，重点考虑国电电力、深圳能源及广州控股。对于长江电力，如果复牌后出现超过20%的股价调整应是较好的增配机会。特别提醒华能国际、华电国际等纯火电公司的三季报业绩可能对股价造成冲击。

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