主题：中国平安 富通集团解体简析及对公司的影响


􀁺 9月29 日富通集团宣布：比利时、荷兰及卢森堡政府联合出资 112 亿欧元，持有富通集团下属富通银行在三地49%的股权。

􀁺 10 月3 日富通集团宣布：荷兰政府以168 亿欧元收购富通银行荷兰控股公司，包括富通集团此前收购的荷兰银行业务及富通集团荷兰保险业务。

这样富通集团业务将包括比利时保险业务、国际保险业务和银行业务（荷兰控股除外）。该收购代替了原先对富通银行荷兰控股40 亿欧元投资。

􀁺 10 月6 日富通集团宣布：比利时政府以47 亿欧元现金收购了剩余的富通银行50%加1 股的股权。另外，法国巴黎银行将以57.3 亿欧元收购富通保险比利时业务100%的股权。这项交易使得富通集团退出银行业务和比利时保险业务，将富通银行和富通保险比利时业务整合进一家真正领先的欧洲金融机构，是非常困难的市场环境下所有相关方的最佳选择。

􀁺 以上交易结果是：荷兰政府168 亿对价中40 亿欧元、比利时政府47 亿欧元以及法国巴黎银行57.3 亿欧元都归于富通集团。交易后，富通集团资产仅含国际保险业务（1H08 净利润1.02 亿欧元，包括百分百拥有的英、法和香港业务，以及部分拥有的卢森堡、葡萄牙、中国、马来西亚、印度和泰国业务）、结构化信用资产组合（公允价值104 亿欧元，比利时政府和法国巴黎银行分别24%和10%股权）66%的股权以及现金。

研究结论

􀁺 以上交易后，富通集团将从“银保双头鹰”解体为国际保险公司，盈利潜力可能下降90%以上。从08 年中报看，国际保险业务净利润1.02 亿欧元，占集团净利润16.38 亿的6.23%；从07 年报看，国际保险业务净利润1.81 亿欧元，占集团净利润30.47 亿的5.94%。可见，国际保险业务盈利占比约6%左右，意味着平安投资回报率可能大大低于预期。

􀁺 另一方面，富通集团出售业务共收入144.3 亿欧元，而根据10 月3 日富通集团收盘价5.41 欧元，总市值为93.9 亿欧元。因此，如果结构化组合的净资产没有大幅恶化，而其余资产负债情况尚可的话，也许目前市值是有支撑的。从中国平安(主力建仓数据，进入该股吧，新版行情)角度看，计提157 亿元减值准备后，富通集团投资余额为81 亿元，为8 亿欧元，占4.99%股权，意味着如果富通市值能达到160 亿欧元，那么平安未来可不再计提减值准备。富通净资产或市值能否达到160 亿欧元，还得看三季报数据和后续表现。

􀁺 中国平安面临三大不确定因素：海外投资、税务检查、限售解禁。在公司精算假设下，给予非寿险业务1XPB，给予寿险业务15XFNBV，则估值为35元，这是谨慎估值；若给予寿险业务31XFNBV，则估值为53 元，这是中性估值。我们认为按新业务倍数估值比PEV 倍数估值更为合理，因为只有前者才能体现各公司新保费收入的规模和质量差异。维持买入评级。





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